Ревью предыдущего дня

Проблески на итальянском политическом фронте улучшили рисковые аппетиты

Мировые фондовые площадки в первый день «заморозки» американского правительства не продемонстрировали должного беспокойства, несмотря на очевидные последствия для делового и потребительского оптимизма и экономического роста. Защитные бумаги американского Казначейства торговались в устоявшихся боковых диапазонах: для UST’10 это 2.62-2.66% (закрытие 2.65%, +4 бп). Напротив, текущие нейтрально позитивные релизы индикаторов уверенности промышленных секторов США, Китая и стран Еврозоны в сопровождении с новостями из Италии позволили фондовым рынкам закрыться в заметном плюсе по отношению к понедельнику: Euro Stoxx 50 +1.38%, S&P 500 +0.80%. Итальянский политический кризис, как оказалось, не столь критичен и может разрешиться также быстро, как он разразился в конце прошлой недели. Премьер-министру Италии Энрико Летта удалось переубедить некоторых министров, входивших в партию Сильвио Берлускони и сдавших свои портфели под его руководством, отказаться от поддержки своего партийного лидера и вернуться в кабинет. И хотя сегодня еще предстоит парламентское голосование в поддержку премьер-министра, шансы на его повторное утверждение улучшились из-за перестановки политических сил.

Сегодня состоится заседание ЕЦБ раньше привычного расписания на 1 день из-за празднования Дня Единения в Германии, на котором мы не ожидаем кардинальных изменений ни в одном из двух ключевых направлений монетарной политики. Во-первых, ключевые ставки будут оставлены без изменения. Драги неоднократно давал понять, что понижение процентных ставок – это последний инструмент в очередности доступных механизмов, поэтому только исключительная совокупность предпосылок – неблагоприятная инфляционная картина, слабый рост и исчерпанность других каналов смогут подтолкнуть ЕЦБ к действиям в этом направлении. Во-вторых, обеспокоенность оттоком избыточной ликвидности оставляет на повестке расширение программы предоставления долгосрочной ликвидности (LTRO). Однако с ним регулятор, вероятно, также не будет спешить – по словам президента Бундесбанка, ЕЦБ должен обратить внимание на системные риски периферийных банковских систем прежде, чем стимулировать приток избыточной ликвидности. Соответственно, мы полагаем, ЕЦБ пока сосредоточится на словесных интервенциях, сохраняя мягкую риторику на фоне прогноза замедления инфляции в Еврозоне, и будет готов предложить банкам дополнение к существующим программам LTRO лишь в начале 2014 года.

Помимо заседания ЕЦБ и голосования Парламента Италии в среду интересным будет релиз данных по рынку труда США – ранее малозначимый отчет от компании ADP может обрести вес из-за приостановки публикации американских статданных на фоне заморозки правительственных расходов.

Еврооблигации воспользовались ослаблением европейского негатива

Очевидно, основной темой для рынка еврооблигаций остается развитие ситуации на итальянском фронте, на фоне которого стабилизация госбумаг европейской периферии после нескольких дней высоковолатильных движений способствовала укреплению доходностей российских суверенных и корпоративных бенчмарков. В то время как суверенная кредитная премия CDS потеряла около 8 бп (170 бп), государственные бумаги потеряли 2-4 бп в доходностях: RUSSIA 09/23 (4.51%; -3 бп), RUSSIA 03/30 (3.97%; -4 бп), RUSSIA 04/42 (5.42%; -2 бп). В корпоративном секторе наиболее сильную динамику показали бумаги Сбербанка, ВЭБа и РЖД, потеряв 4-7 бп в доходностях. Неплохо выглядели бумаги Вымпелкома (-3-7 бп). Однако металлурги не сумели подхватить общего настроя: KOKSRU 06/16 (10.15%; +7 бп), TRUBRU 04/20 (7.61%; +3 бп), EVRAZ 04/18-2 (7.10%; +6 бп).

Рубль протестировал промежуточную интервенционную границу

Приостановка деятельности американского правительства не внесла смятения в ситуацию на рынках валют развивающихся стран – некоторые наиболее слабые с фундаментальной точки зрения валюты попали под влияние продаж, однако рубль сохранил импульс на укрепление. К закрытию торгов на вечерней сессии бивалютная корзина вплотную приблизилась к границе между первым и вторым интервенционными диапазонами Банка России (37.30) и попыталась протестировать это значение на сегодняшнем открытии. И хотя попытка оказалась безрезультатной, торговля в интервале 37.30-37.50 на фоне неоднозначной внешней картины выглядит хорошим результатом для рубля.

Сегодняшние события в Европе – заседание ЕЦБ и парламентское голосование в Италии – на наш взгляд, создают некоторую угрозу для укрепления рубя в течение сессии. Конкретные действия в части введения нового инструмента LTRO и, тем более, понижение ставок выходят за рамки консенсуса и станут для евро острым поводом для коррекции. Однако даже если ЕЦБ ограничится мягкой риторикой, адресованной к сильной единой европейской валюте, этого будет достаточно для снижения пары EURUSD. В свою очередь, «итальянская тема» уже во многом заложена в текущий курс, поэтому общий знаменатель указывает на импульс в поддержку доллара, и в том числе укрепление последнего против рубля. С тактической точки зрения этот эффект ограничится ключевыми уровнями сопротивления корзины (37.50), однако стратегически доллар остается подвержен собственным политическим дисбалансам. Следовательно, мы продолжаем видеть корзину ближе к концу месяца на уровне 37.00, движение к которому будет ускорено в разгар локального налогового периода.

Госбумаги, за исключением аукционных, слегка укрепили свои позиции

Госбумаги во вторник торговались на относительно невысоких оборотах, демонстрируя незначительный оптимизм (в пределах 2-3 бп по доходности) на среднем и дальнем участках суверенной кривой: ОФЗ 25080 (6.71%; -3 бп), ОФЗ 26206 (6.72%; -2 бп), ОФЗ 26207 (7.71%; -1 бп). Тем не менее, аукционный выпуск ОФЗ 25081 (10 млрд руб., 6.5 лет) продемонстрировал негативную реакцию на объявленный Минфином диапазон (6.78-6.83%), подтянувшись рыночным уровнем в его середину (ОФЗ 25081 (6.78%; -6 бп)). Бенчмарк ОФЗ 26125 (10 лет, 10 млрд руб.) по ожиданиям Минфина может уложиться в доходность (7.42-7.47%), что на наш взгляд выглядит достаточно привлекательно с учетом позиционирования ближайшего сопоставимого выпуска (ОФЗ 26211, 9.5 лет до погашения, 7.31%).

Первичный рынок: НЛМК БО-13, О’КЕЙ БО-4

НЛМК (Baa3/BB+/ВВВ-) планирует разместить облигации на 5 млрд руб.

Компания намерена 7 октября провести букбилдинг биржевых облигаций на 5 млрд руб. со сроком обращения 10 лет и офертой через 4 года. Предложенные инвесторам ориентиры предполагают спред к ОФЗ на уровне 166-192 бп.

Наиболее ликвидные из находящихся в обращении на вторичном рынке выпуски компании торгуются с узким спредом 10-15 бп к бумагам ненефтегазовых компаний первого эшелона (ФСК, Мегафон, Норильский никель) и премией 135-140 бп к суверенной кривой. По нашему мнению, данный уровень компенсации недостаточно справедливо отражает более слабое кредитное качество НЛМК. В частности, соотношение Чистый долг/EBITDA LTM по итогам 1п’13 у НЛМК составило 2.2x против редко превышающего 1х в среднем по первому эшелону. Кроме того показатели компании находятся под давлением на фоне слабой конъюнктуры на стальном рынке, что ограничивает потенциал снижения долговой нагрузки. Мы считаем, что справедливый уровень компенсации за риск НЛМК в виде премии к бумагам первого эшелона должен составлять 30-40 бп и находиться вблизи уровней МТС (Ва2/ВВ/ВВ+), не уступающей НЛМК по кредитными метриками.

Таким образом, справедливый уровень компенсации по бумагам НЛМК мы оцениваем в 155-165 бп к суверенной кривой и рекомендуем участвовать в размещении ниже середины диапазона организаторов.

Группа компаний О’КЕЙ (-/-/В+) планирует разместить очередной выпуск биржевых облигаций объемом 5 млрд руб.

Группа открывает книгу заявок в четверг, 10 октября, закрытие в пятницу. Размещение объемом 5 млрд руб. и сроком обращения 5 лет состоится 15 октября. Предусмотрена 3-летняя оферта. Дебютный выпуск Группы, О’КЕЙ БО-2 торгуется в диапазоне 225-245 бп к ОФЗ, что определяет некоторый укрепляющийся дисконт к бумагам X5 Retail Group (B2/B+/-), обусловленный, на наш взгляд неплохими кредитными метриками Группы О’КЕЙ и вероятными снижением маржинальности в связи с ростом расходов на переоформление магазинов сети «Пятерочка», крупнейшего по торговой площади актива X5 Retail Group.

Группа О’КЕЙ объявила масштабные планы по открытию новых магазинов, которые будут профинансированы преимущественно выпусками облигаций, что повлечет незначительный рост долговой нагрузки, которая на данный момент чуть выше, чем у Магнита (-/BB/-).

На наш взгляд, озвученный организаторами ориентир по ставке первого купона при размещении данного выпуска (9.25-9.5%) предлагает значительную премию к справедливому уровню, который находится в пределах 9.00-9.10%, что определяет премию к кривой ОФЗ на уровне 260-270 бп и небольшой дисконт к недавно разместившемуся выпуску X5 Retail Group. Мы рекомендуем участвовать в размещении за пределами нижней границы ориентира.