Ревью предыдущего дня

Малоинтересный конец недели почти не сдвинул рынки с места

Под занавес прошедшей недели мировые рынки окончательно легли в дрейф, чему в полной мере способствовало ослабление напряжения после выступления Бена Бернанке и вялый поток экономических событий (который будет возобновлен в конце июля – начале августа). Фондовые площадки закрылись вблизи уровней предыдущего дня (S&P 500 +0.16%, Euro Stoxx 50 -0.07%), несмотря на поводы для волнения со стороны слабой отчетности компаний Google и Microsoft, а 10-летние бумаги американского казначейства укрепились по отношению к локальному уровню сопротивления в 2.50% (UST’10 2.47%, -5 бп).

Вполне вероятно, что предстоящая неделя будет сопряжена с сохранением боковой динамики, так как ожидается лишь несколько значимых релизов, в их числе продажи жилья на вторичном (США, понедельник) и первичном рынках (США, среда), заказы товаров длительного пользования (США, четверг). Кроме этого, политические события Европы и Азии добавят поводов для относительной переоценки рисков в регионах. Для Европы критичным может стать провал переговоров португальского правительства по программе экономической стабилизации (что может обострить потребность в применении португальской банковской системой частичного списания задолженности перед частными кредиторами и держателями депозитов). В то время как в Японии политические события имеют позитивный оттенок – в период уикенда были проведены выборы верхнюю палату японского парламента, на которых победу одержали сторонники нынешнего премьер-министра Синцзо Абэ. Эта победа позволит упростить процесс принятия решений (в нижней палате также доминируют его сторонники) и сосредоточиться на третьем пакете стимулирующих мер, включая либерализацию некоторых отраслей экономики и оптимизацию системы налогообложения.

Евробонды отметились слабым ростом котировок на фоне дрейфующих рынков

Суверенные бенчмарки на дюрациях 5 и 7 лет теряли до 5 бп, в то время как остальные бумаги пользовались меньшим спросом, а премия CDS не изменила своей стоимости. Корпоративный сегмент потихоньку переходит в боковое движение, однако отдельные бумаги зафиксировали неплохой спрос со стороны инвесторов (долларовые SBERRU 06/19 (4.36%; -11 бп), SBERRU 10/22 (5.75%; -11 бп), SBERRU 05/23 (6.06%; -10 бп), GAZPRU 08/37 (6.34%; -11 бп), а также рублевые GPBRU 07/16 (8.15%; -25 бп), RSHB 03/16 (8.16%; -21 бп), RSHB 02/17 (8.04%; -28 бп), NVTKRM 02/17 (7.74%; -17 бп)).

Рубль сохраняет перспективы укрепления в разгар налогового периода

Под занавес недели рубль в некоторой степени выразил нейтралитет к локальным политическим событиям, а также, судя по динамике биржевого оборота валюты, и к налоговому фактору. Нефтяные котировки были достаточно крепко привязаны к уровню 108.5-109.0 $/барр. Brent, что также послужило фактором поддержки национальной валюты и вынудило бивалютную корзину сосредоточить свое присутствие в диапазоне 36.90-37.00. В разрезе компонент бивалютной корзины наиболее заметным было укрепление относительно доллара США, продиктованное внешней динамикой пары EURUSD, однако рубль остался в числе отстающих от валют «развивающейся группы».

Разреженный календарь внешних событий совместно с предстоящим в четверг платежом наиболее «влияющего на экспортеров» налога (НДПИ) на наш взгляд позволит бивалютной корзине продолжить нисходящую коррекцию к границе промежуточного интервенционного коридора (36.75). Интервенционный коридор при прочих равных мог быть сдвинут еще на 5 коп. вверх в прошедшую пятницу, или же может быть сдвинут в ближайшие дни, однако это не должно отразиться на намерениях экспортеров конвертировать валютную выручку.

ОФЗ завершили неделю неплохим снижением доходностей

Торговая активность на локальном рынке госбумаг к концу недели продолжила падать, опустившись ниже средних оборотов, что в целом соответствует мировой тенденции в сегментах «базовых» бумаг и госдолга развивающихся стран. Однако благодаря стабилизации индикативных доходностей и эскалации локальных факторов в виде анонсированной Банком России либерализации среднесрочных инструментов рефинансирования, покупки на средних и длинных дюрациях сохранили поступательный характер (ОФЗ 25080 (6.30%; б.и.), ОФЗ 26207 (7.55%; -5 бп)). Хотя первый аукцион рефинансирования под залог нерыночных активов и поручительств, вероятно, не окажет прямого эффекта на ставки денежного рынка и сегмент госбумаг, кумулятивный эффект от замещения рыночного залога нерыночным на новых условиях совместно с понижением базовых ставок (можем увидеть уже в августе) откроют новые перспективы для доходностей ОФЗ на средних и длинных дюрациях. На наш взгляд это сохраняет привлекательность дальнего участка суверенной кривой для покупок по текущим доходностям.

Первичный рынок: ММК 19

ММК (Ва3/-/ВВ+) планирует 25 июля провести аукцион по размещению облигаций на 5 млрд руб.

Компания планирует разместить десятилетние облигации объемом 5 млрд руб. с офертой через 3 года. Предложенные инвесторам ориентиры предполагают спред к ОФЗ на уровне 264-285 бп при дюрации 2.7 года. По нижней границе премия к находящемуся в обращении выпуску ММК 11/22 с более короткой дюрацией составляет 20 бп, а к кривой Металлоинвеста – 25-30 бп.

Несмотря на то что по соотношению риска и доходности среди компаний черной металлургии мы предпочитаем Металлоинвест за наличие более высокого потенциала снижения долговой нагрузки при низких потребностях в капитальных затратах, предложение ММК, на наш взгляд, может быть интересно инвесторам. Мы считаем справедливым наличие премии за более высокий риск ММК к кривой Металлоинвеста в размере 30-40 бп. Таким образом, справедливую компенсацию за кредитный риск ММК мы оцениваем в 265-275 бп, что соответствует доходности 8.85-9.95% к оферте и рекомендуем участвовать в размещении ближе к середине предложенного ориентира.

Торговая идея

Короткий выпуск Русала (-/-/-) имеет высокую инвестиционную привлекательность

Мы рекомендуем для покупки выпуск РусАлБАл 02/18, при дюрации 0.6 года торгующийся с доходностью 14.8% (96.6% от номинала) к оферте в марте 2014 г. Данная торговая идея может быть особенно интересна инвесторам с высокой склонностью к риску.

Мы считаем, что покупка бумаг РусАлБАл 02/18 привлекательна в текущих условиях, предлагая высокую доходность при довольно низком риске рефинансирования. Русал имеет комфортный график погашений в текущем году: компании предстоят выплаты по долгу на сумму около $400 млн, что меньше дивидендов, которые будут получены от Норильского никеля. Кроме того, мы отмечаем значительный уровень поддержки со стороны государственных банков. Полная версия обзора доступна по ссылке.