Ревью предыдущего дня

Американские потребители ослабили давление «медведей»

Нагнетание пессимистичных ожиданий по Греции в преддверии сегодняшнего саммита министров финансов Еврозоны (Еврогруппы) держало европейские площадки в стрессе на протяжении всей пятничной сессии. Участники рынка сошлись на мнении, что ни принятие греческим парламентом новых фискальных стимулов двумя днями ранее, ни перспектива утвердительного воскресного голосования по бюджету на 2013 год (по факту так и произошло) не способны подтолкнуть европейских политиков к структурным действиям в вопросе выделения очередного транша в этот понедельник. Слишком высоки политические барьеры предлагаемых кредиторами инициатив по сокращению объема долга, находящегося в обращении. При этом отсутствие наличности в кассе Греции может привести к формальному банкротству уже 16 ноября, когда ей предстоит погасить обязательств на €5 млрд. В этой связи мы склоняемся к очередным временным «заплаткам» со стороны европейских министров и ожидаем сохранения давления на Европу в разрезе основной группы рисковых активов, включая пару EURUSD, протестировавшую в пятницу очередные технически значимые уровни сопротивления (1.27).

Общеевропейский негатив был нивелирован очень хорошими настроениями американских потребителей в ноябре, зафиксированными университетом штата Мичиган. Контрастируя с опасениями подстройки экономики США к приближающейся «фискальной скале», они позволили основным фондовым индексам Старого Света выбраться к закрытию в зеленую зону (Euro Stoxx 50 +0.03%). В свою очередь, американский S&P 500 от этих данных получил уверенный задел на первую половину сессии, однако, прибавляя более 1.0% внутри дня, все же закрылся с небольшим плюсом (+0.17%). На этом фоне достаточно чуткой оказалась реакция нефтяных контрактов: баррель Brent вернулся на уровень $109.5(+$3). «Безрисковые» Treasuries тем временем продолжили дорожать, снижая доходность UST’10 в сторону 1.60% (-2 бп, 1.61%).

Сегодня нас ожидает малоинтересный день с точки зрения статданных. Тем более, в США празднуют День Ветеранов, поэтому площадки закрыты. Китай в этот уикенд отчитался о хорошей динамике внешнего торгового оборота (преимущественно за счет экспорта), а Япония сегодня ночью не смогла удивить значениями по ВВП в третьем квартале. Тем не менее мы ожидаем слабо позитивного движения торгуемых рисковых активов даже в ответ на временное решение Еврогруппы по Греции (мощные триггеры маловероятны). В остальном, в ходе недели предстоит осмыслить свежие обзорные данные по деловой активности в Германии (ZEW), а также индексы потребительских цен в США и Еврозоне. В четверг-пятницу в США также начнут выходить региональные индикаторы деловых ожиданий, особенно интересные в контексте текущей реакции рынков на победу Барака Обамы.

Евробонды продолжили сползать на фоне внешней волатильности

Определенно нерешительный настрой европейских политиков вопреки действиям Греции по принятию «фискальной диеты» на прошлой неделе и утвердительному голосованию в пользу жесткого бюджета 2013 года в сопровождении с резко волатильной динамикой нефтяных котировок к концу прошлой недели отвлекли интерес от российских еврооблигаций. В тон колебаниям кредитной премии CDS в узком диапазоне (153 бп, +2 бп) доходности суверенных бенчмарков умеренно подросли по итогам пятничной сессии: RUSSIA 03/30 (2.86%; +4 бп), RUSSIA 04/42 (4.32%; +2 бп). В корпоративном сегменте отмеченные продажи из инвестиционной группы в основном затронули бумаги Газпрома и Сбербанка (GAZPRU 08/37 (5.20%; +6 бп), GAZPRU 07/22 (4.17%; +7 бп), SBERRU 02/22 (4.50%; +5 бп), SBERRU 06/21 (4.46%; +5 бп)). В спекулятивной группе аутсайдерами стали бенчмарки металлургов: EVRAZ 04/18 (6.84%; +19 бп), METINR 07/16 (5.80%; +21 бп), CHMFRU 10/17 (5.13%; +12 бп).

Котировки рубля снизились вследствие снижения аппетита к риску

В ходе пятничных торгов рубль продолжил нисходящую динамику под давлением неоднозначных настроений в рисковых активах. Риски эскалации долговых проблем европейских стран, в частности Греции, и неубедительная динамика нефтяных котировок в ходе внутренней сессии подтолкнули стоимость бивалютной корзины на 10 коп. к отметке 35.50. Не оказало поддержку рублю и решение Банка России оставить ставки на неизменном уровне. Хотя указанное решение было ожидаемо рынком, сдержанная риторика пресс-релиза, намекающая, по нашему мнению, на окончание цикла ужесточения процентной политики, расстроила участников рынка, настроенных на повышение ставок к концу четвертого квартала.

Сегодняшняя сессия открылась горизонтальной динамикой в рубле. Несмотря на отмечаемую активность экспортеров, в условиях сохранения низкой склонности инвесторов к риску мы ожидаем от корзины торговли в верхней части нейтрального коридора ЦБР (35.35-35.65).

Решение ЦБ не оказало значимого влияния на рублевые бонды

Решение ЦБ о сохранении ставок на неизменном уровне практически не отразилось на движении рынка рублевых облигаций в пятницу – решение было полностью ожидаемым. Маржинальный эффект, вероятно, оказал сигнал о нейтрализации позиции ЦБ на предстоящие месяцы из-за достигнутого баланса инфляционных и экономических рисков, а также стабилизации инфляционных ожиданий. Однако выделить его в полной мере по итогам сессии не представляется возможным.

По мере того как валютные и процентные свопы показали точечное снижение (-3-7 бп), сегмент госбумаг зафиксировал позитивный настрой на коротком и среднем участках «безрисковой» кривой, длинный участок претерпел незначительное ослабление котировок: ОФЗ 26205 (7.37%; +2 бп), ОФЗ 26209 (7.43%; +4 бп). В корпоративном секторе направления разделились. Покупатели доминировали преимущественно в банковских бенчмарках первого эшелона: АльфаБ БО 09/15 (8.57%; -4 бп), РСХБ 10/21 (8.10%; -17 бп), РСХБ 02/17 (8.21%; -34 бп), ВТБ БО 03/15-2 (8.28%; -3 бп), Росбанк БО 09/15 (9.46%; -7 бп). В то же время второй эшелон банков выглядел неубедительно: МКБ БО 09/15 (10.09%; +2 бп), РусСтанд БО 05/15 (9.25%; +18 бп), Уралсиб 08/17 (9.92%; +1 бп), Бпетроком БО 08/15-2 (9.78%; +8 бп).

Денежный рынок к окончанию пятницы слегка растерял долю оптимизма, наблюдавшегося в ходе пары предшествующих сессий. Завершение октябрьского периода усреднения остатков на корсчетах на фоне внешне невысоких пятничных лимитов от ЦБ (всего 80 млрд руб.) вернуло краткосрочные рыночные ставки к уровню 6.00% под занавес торгов. Тем не менее мы сохраняем уверенность в том, что размеры лимитов ЦБ вторичны для рыночных настроений – во главе проблемы стоит неравномерность распределения залогового обеспечения, искажающая трансмиссионный механизм при текущих значениях задолженности перед регулятором. В этой связи скачки процентных ставок, даже в межналоговый период, скорее, норма, чем исключение. Мы все же сохраняем умеренный оптимизм на предстоящую неделю в расчете на достаточные притоки бюджетных средств и «мягкий» итог недельного РЕПО, тем более, что Минфин/Казначейство РФ намерены в полной мере пролонгировать погашаемые на текущей неделе депозиты (аукционы – вторник и четверг по 50 млрд руб.).

Корпоративные новости

НЛМК (Ваа3/ВВВ-/ВВВ-) опубликовал отчетность по US GAAP за 3к’12

Выручка НЛМК в 3к’12 ожидаемо снизилась на 7.8% кв/кв до $3.0 млрд в связи со снижением цен на металлопродукцию, а также ухудшением сортамента продукции на фоне слабого спроса в Европе. Показатель EBITDA зафиксировал снижение на 19.0% кв/кв до $483 млн, вызванное более низкими в сравнении с доходами темпами сокращения затрат, а также убытка в размере $62 млн на уровне EBITDA, полученным в сегменте зарубежного проката. Рентабельность EBITDA скатилась к нижней границе прогнозного диапазона компании и составила 16.1%.

В ответ на слабую рыночную конъюнктуру компания сократила инвестиции до $347 млн в 3к’12, что в совокупности со снижением вложений в оборотный капитал, достигшим $273 млн позволило НЛМК получить FCF в размере $337 млн. На этом фоне, а также благодаря продолжившемуся обесценению рубля Чистый долг снизился до $3.5 млрд, а долговая нагрузка по показателю Чистый долг/EBITDA LTM – до 1.84х. Компания имеет высокую краткосрочную задолженность ($2.4 млрд), основные погашения которой приходятся на 4к’12- 1к’13 и, тем не менее полностью покрыты денежными средствами на балансе компании.

В 4к’12 НЛМК планирует немного снизить выпуск стали до 3.7 млн т, что позволит компании выполнить прогноз производства на год в 15 млн т. Однако вследствие сезонного снижения потребительской активности, а также продолжающегося падения цен на металлопродукцию НЛМК ожидает снижения выручки на 5% кв/кв и дальнейшего ухудшения показателей прибыльности.

На рублевом рынке облигации компании предлагают премию 20-30 бп к кривой ФСК и, по нашему мнению, не имеют большого потенциала снижения доходностей. Выпуск еврооблигаций NLMKRU 09/19 торгуется с дисконтом более 50 бп к кривой Северстали и, на наш взгляд, справедливо оценивается рынком.

Русал (-/-/-) представил слабые результаты по МСФО за 3к’12

На фоне низких цен на LME, составивших $1918/т в 3к’12, выручка Русала снизилась на 9.7% кв/кв до $2.6 млрд. Однако частично снижение цен было компенсировано ростом премий к биржевой цене до $226/т. Снижение себестоимости производства алюминия до $1936/т благодаря сокращению затрат на электроэнергию и обесценению рубля не смогло компенсировать падение цен и объемов продаж, в результате EBITDA упала на 60.2% кв/кв до $130 млн, а рентабельность – до 5.1%.

Долговая нагрузка Русала сохраняется на высоком уровне: чистый долг снизился на 1.3% за квартал и составил $10.7 млрд за счет ограничения капитальных затрат до $90 млн, необходимых для поддержания работающих мощностей, а также снижения оборотного капитала. Под влиянием слабых операционных результатов долговая нагрузка по соотношению чистого долга к EBITDA LTM подскочила до 9.97х и, по нашему мнению, близка к максимуму, но снижение показателя маловероятно до восстановления цен алюминия на LME на уровне $2100-2200/т. В октябре Русал договорился с банками о продлении ковенантных каникул, когда не тестируются основные долговые соотношения до конца 2013 г. Кроме того, до конца года за счет свободных средств компания планирует погасить порядка $300 млн и рефинансировать более $100 млн краткосрочного долга с погашением в 1п’13, что позволит уменьшить выплаты по долгу в 2013 г. до $900 млн.

Высокие и растущие премии к биржевой цене свидетельствуют о недооцененности алюминия в биржевых торгах, однако росту цен не способствует наблюдающееся в последние месяцы увеличение производства в Китае, обусловленное предоставлением государством субсидий производителям.

По нашему мнению, более короткий и ликвидный выпуск РусАлБАл 02/18, торгующийся с доходностью выше 14.5% при дюрации 1.24 года может быть интересен со спекулятивной точки зрения.

Магнит (-/BB-/-) объявил результаты деятельности за октябрь.

Выручка компании в октябре составила 38.4 млрд руб., увеличившись на 36.2% г/г и более чем на 6% м/м, за 10м’12 показатель вырос на 33.3% (24.5% в долларах). Относительно показателей за предыдущий месяц, чуть замедлилась динамика сегмента «гипермаркеты» и, напротив, ускорились «магазины у дома».

В октябре Магнит открыл 162 магазина и 972 за 10м’12 (+59 и +157 г/г, соответственно). Увеличение прироста обеспечено большим количеством открытых магазинов косметики (+201 магазина г/г за 10 месяцев). Общая торговая площадь составила 2 324.5 тыс. м2, увеличившись на 30.4%, что незначительно лучше прироста в прошлом месяце.

После публикации сильных квартальных данных двумя неделями ранее внимание участников рынка переключилось с нового выпуска компании на другие, менее длинные, однако это не отразилось в значительной степени на доходностях.