Ревью предыдущего дня

- Бегство от рисков возобновилось с новой силой

Лишившись успокоительного в виде позитивной экономической статистики, рынки погрузились в депрессивные размышления о дезинтеграционных последействиях возможного выхода Греции из монетарного союза. Благо предлогов для возобновления массированных распродаж рисковых активов вчерашний день предоставил предостаточно: это и (подтвердившиеся) слухи о снижении рейтингов испанских банков, и сообщения об усиливающемся бегстве вкладчиков из «периферийных» банков, и отказ ЕЦБ кредитовать некоторые банки Греции (в силу нерасторопности EFSF в распределении средств на рекапитализацию банковской системы Республики). Вердикт рынков, пытающихся заглянуть за греческие выборы, неутешительный: фондовые индексы обвалились вчера на 1.5%, единая валюта пробила отметку 1.27 (1.2675), котировки Brent на фоне дальнейшего роста запасов в США просели на 2.1%, сведя на нет рост цен с начала года, а на кредитных рынках спреды приблизились к уровням прошлой осени. На этом фоне доходности защитных Bunds (1.41%) обновили, а Treasuries (1.70%) вплотную приблизились к историческим минимумам.

Между тем, на статистическом фронте динамика обращений за пособием по безработице в США оказалась на уровне ожиданий, а неожиданное снижение деловой активности в округе Филадельфия породило сомнения в устойчивости восстановления крупнейшей в мире экономики. Сегодняшний календарь также не богат на события, обещая не отвлекать рынки от размышлений о судьбе Европы «после Греции». Из статистических релизов интерес представляют, разве что, опубликованные утром данные о динамике цен на жилье в «поднебесной», которые неутешительно (для китайских девелоперов и мировых производителей сырья) свидетельствуют о дальнейшем сдувании пузыря китайского рыка недвижимости.

- Падающая нефть подрывает спрос на российский кредитный риск

Распродажи евробондов российских эмитентов продолжились вчера в тон депрессивным настроениям на мировых рынках и снижению нефтяных котировок. Суверенная кривая при этом чувствовала себя более уверенно, прибавив в доходности лишь 5-10 бп на фоне эквивалентного роста российского CDS (+10 бп; 247). Котировки корпоративных выпусков в свою очередь просели в среднем на 75-100 бп, расширив спрэды еще на 20-30 бп. Особенно «досталось» среднесрочным бумагам ТНК-ВР, Евраза и Номоса, потерявшим в котировках до 150-200 бп

- Коррекция нефти усиливает падение рубля

Накануне торговая сессия на валютном рынке вновь завершилась существенным снижением котировок рубля. На фоне пробития котировок нефти Brent отметки $110 за баррель в ходе торгов рубль вплотную подходил к отметке 35.00. Однако, не сумев ее преодолеть, стоимость бивалютной корзины отскочила на закрытии к уровню 34.84 (+10 коп).

На сегодняшнем открытии, на фоне дальнейшей коррекции нефтяных котировок до $106 за баррель, бивалютная корзина легко преодолела психологический рубеж 35 рублей, консолидировавшись вблизи отметки 35.15.

Согласно простому корреляционному анализу 10% снижение котировок нефти приводит к 5% росту стоимости бивалютной корзины. Таким образом, наблюдаемая в последнее время нисходящая динамика цен на черное золото, вызванная опасениями снижения мирового спроса и относительной стабилизации геополитических рисков относительно Ирана, вряд ли может добавить оптимизма участникам рублевого валютного рынка. В то же время, ограниченный потенциал снижения нефтяных цен, скорее всего, приведет к сохранению котировок бивалютной корзины в рамках нейтрального диапазона Банка России.

- Внешняя турбулентность не оставляет шансов рублевым ставкам и ОФЗ

Отвесное падение рисковых активов и в особенности котировок нефти продолжает подстегивать ожидания дальнейшего обесценения рубля, подталкивая ставки коротких NDF к новым локальным максимумам. Вчера короткий участок кривой подрос еще на 30-35 бп, а вмененная доходность однолетних NDF (6.84%) достигла уровней прошлого октября. Рост ставок на среднем и дальнем концах кривой при этом ограничился 10-15 бп, способствуя дальнейшему сглаживанию кривой и ее инверсии на коротком участке (до 2-х лет). Сектор госбумаг не остался безучастен. Коррекция в средне- и долгосрочных бенчмарках приобрела более широкомасштабный характер (объем торгов вырос почти до 12 млрд рублей), а доходности подпрыгнули сразу на 15-20 бп, сведя на нет ралли начала года.

Корпоративные новости

Финансовые результаты: НЛМК, Алроса, X5 Retail Group

- НЛМК (Ваа3/ВВВ-/ВВВ-) опубликовал отчетность по US GAAP за 1к’12

Выручка НЛМК в 1к’12 выросла на 1.3% кв/кв до $3.1 млрд на фоне увеличения продаж металлопродукции на 8.6% при снижении средней цены на 5%. За счет снижения себестоимости тонны металлопродукции с $609 в 4к’11 до $573 в 1к’12 и повышения эффективности деятельности компании показатель EBITDA продемонстрировал рост на 16.5% до $432 млн. Рентабельность EBITDA увеличилась на 1.9 пп кв/кв и составила 14.0% (на 1 пп ниже прогноза компании), однако показатель по-прежнему находится под давлением со стороны убыточных на операционном уровне зарубежных прокатных активов.

Чистый долг компании за квартал увеличился на 5.4% до $3.5 млрд за счет влияния обменного курса, показатель Чистый долг/EBITDA LTM поднялся до 1.69х с 1.49х на конец 2011 г. При этом инвестиции на сумму $358 млн были практически покрыты за счет FFO ($350 млн), что вкупе с реализацией части запасов привело к получению положительного FCF в размере $145 млн.

На 2012 г. компания планирует инвестиции объемом $1.7 млрд, направленные на увеличение производственных мощностей, повышение эффективности производства и уровня вертикальной интеграции. Во 2к’12 компания ожидает увеличения производства стали на 5% кв/кв до 3.8 млн т, роста выручки на 10% кв/кв и восстановления рентабельности EBITDA до 17-19% в том числе за счет выхода зарубежных прокатных активов на уровень операционной безубыточности.

Облигации компании поднялись в доходностях в последнее время и предлагают премию к ОФЗ в размере 150-170 бп.

- Алроса (Ва3/ВВ-/ВВ-) представила данные по МСФО за 4к’11 и 2011 г.

В 4к’11 выручка компании составила 30.4 млрд руб., снизившись на 26.1% кв/кв вследствие снижения спроса на алмазы и отказа компании от аукционных продаж продукции в пользу реализации по контрактам для поддержания уровня цен. На этом фоне показатель EBITDA снизился на 69.7% кв/кв до 6.8 млрд руб., рентабельность EBITDA упала до 22.4%

По итогам года Алроса продемонстрировала рост выручки на 21.5% до 137.7 млрд руб. благодаря увеличению средней цены алмазов на 53% до $129.5/карат при снижении объемов реализации алмазов до 32.9 млн карат с 39.5 млн карат в 2010 г., когда компания распродавала ранее накопленные запасы. Показатель EBITDA в 2011 г. показал рост на 87.3% до 65.2 млрд руб. как за счет благоприятной ценовой конъюнктуры, так и снижения себестоимости производства. Неудивительно, компания показала рекордный уровень рентабельности EBITDA в 47.4%.

Чистый долг компании незначительно сократился в 4к’11 до 83.5 млрд руб., показатель Чистый долг/EBITDA продолжил снижение и составил 1.28х против 1.32х в 3к’11 и 2.81х на конец 2010 г. Инвестиции компании на поддержание и развитие рудников в 2011 г. составили 21.4 млрд руб., что не помешало Алросе получить значительный чистый денежный поток в размере 20.7 млрд руб.

После отчетной даты компания выкупила газовые активы у Группы ВТБ на средства, полученные от размещения еврокоммерческих векселей на сумму 30.3 млрд руб. Таким образом, по состоянию на май 2012 г. краткосрочные обязательства компании выросли до $1.4 млрд, долг превысил $4 млрд. Помимо этого, компания планирует выплатить 7.4 млрд руб. в виде дивидендов по итогам 2011 г., что потребует оттока ликвидности и негативно скажется на кредитном профиле.

На рынке еврооблигаций бумаги компании торгуются с дисконтом к выпускам более сильной по кредитным метрикам и рейтингам Северстали (Ва2/ВВ/ВВ-). На рынке рублевого долга кривая Алросы характеризуется спредом 145-165 бп к ОФЗ, что, на наш взгляд, является недостаточным уровнем компенсации за риск компании.

- X5 Retail Group (В2/В+/-) показала неоднозначные результаты в 1к’12

Выручка Х5 в 1к’12 составила $3.87 млрд, увеличившись на 0.7% г/г (в рублевом выражении выручка превысила 117 млрд, показав рост на 4.1% г/г). В то же время, компания увеличила валовую рентабельность до 24.5% против 23.8% годом ранее за счет улучшения продуктовой линейки и изменения соглашений с поставщиками. Показатель EBITDA оказался лишь немного выше уровня 1к’11 и составил $283 млн, рентабельность EBITDA сохранилась на отметке 7.3%. Также необходимо отметить увеличение общих и административных расходов в отношении к выручке с 20.4% до 21.2% г/г на фоне активного открытия магазинов во 2п’11, которое пока не полностью отражено в выручке. Компания ожидает увидеть снижение в уровне общих и административных издержек в течение оставшейся части года.

Чистый долг Х5 увеличился на 18.2% за квартал до $3.8 млрд, что отчасти объясняется укреплением рубля. Отношение скорректированного на обязательства по операционному лизингу чистого долга к EBITDAR поднялось до 4.88х. Капитальные вложения в 1к’12 составили $174 млн вместе с отрицательным потоком от операционной деятельности в размере $77 млн, полученным за счет сезонных инвестиций в оборотный капитал (снижение кредиторской задолженности), привели к отрицательному денежному потоку.

Несмотря на слабые результаты роста выручки в 1к’12, по итогам года компания ожидает увеличения показателя на 15-20% при рентабельности EBITDA не ниже 7%. По нашему мнению, прогноз не выглядит неосуществимым. Что касается возможной покупки сети Холидей Классик, менеджмент не раскрыл никаких подробностей.

Облигации компании характеризуются низкой ликвидностью и поэтому непривлекательны для покупки.