Ревью предыдущего дня

Итоги выборов в Германии ослабили волнение рисковых активов

Предстоящая неделя, не успев начаться, уже охладила интригу вокруг выборов в Германии после того, как предварительные итоги голосования показали победу Ангелы Меркель и ее партии ХДС/ХСС с большим отрывом от ближайших конкурентов. Хотя Меркель и не получила большинства в Парламенте, количество «выигранных» мест практически нивелирует вероятность безуспешного формирования доминирующей коалиции, что означает сохранение текущего курса Германии в отношении внутренней и общеевропейской фискальной консолидации (или более мягкой консолидации в обмен на долгосрочные структурные реформы). Для фондовых рынков Европы (в пятницу Euro Stoxx 50 закрылся -0.31%) результаты голосования будут иметь положительные последствия, зато облигационные рынки могут встретить новый виток турбулентности на фоне начавшегося раунда среднесрочного бюджетного планирования. Франция и Италия уже показали свои бюджетные планы на 2014-2015 гг., позволив себе отложить на один год (Франция на 2015, Италия – на 2014 г) момент преодоления бюджетным дефицитом значения 3.0% от ВВП. Однако ситуация в Испании не столь очевидна – дефицит в 2013 году уже опережает планы на 1 пп, а к концу года может достичь значения 7.0% ВВП из- за неожиданного снижения налоговых поступлений и негативных последствий фискального ужесточения. Кроме того, своей очереди ожидают Греция (ей требуется финансовая помощь для покрытия кассового разрыва) и Португалия (возможно, ситуация потребует новой программы поддержки).

По другую сторону Атлантики неделя обещает быть напряженной из-за плотного графика публичных выступлений чиновников ФРС, принимавших участие в заседании Комитета по открытым рынкам (сегодня выступают Дадли и Локхарт). Пристальное внимание к их комментариям обусловлено изменением концепции ФРС в отношении статистических ориентиров сворачивания программы QE3. Отказ от единого «магического показателя» (уровня безработицы) оставляет рынки без количественных сигналов удовлетворенности ФРС темпами восстановления экономики, что при прочих равных провоцирует отставание американского регулятора от реализации требуемых монетарных мер. Для ключевых сегментов рынка капитала избыточная мягкость ФРС формирует новые предпосылки для роста, однако неопределенность граничит с более высокой волатильностью: в частности, американский S&P 500 предпринял выраженную попытку фиксации прибыли предыдущих торговых сессий (-0.72%), тогда как защитные бумаги остались в боковике (UST’10 2.73%, б.и.).

Помимо политических событий, регулярная статистика будет подводить предварительные итоги сентября (индексы PMI в различных странах, индекс IFO в Германии, индикатор деловых ожиданий Банка Франции).

Евробонды завершили неделю падением

В пятницу российские евробонды не пользовались спросом – инвесторы, вероятно, фиксировали прибыли после взрывного роста котировок в предыдущую сессию. Суверенная кривая прибавила 2-4 бп в доходности, а страховая премия CDS России за день подорожала на 23 бп. В корпоративном сегменте доходности повысились на 4-6 бп как в первом, так и во втором эшелонах.

Рубль опередил корзину валют развивающихся стран, но встретил внутреннее сопротивление

Рубль завершил неделю очередным раундом восстановления своих позиций (бивалютная корзина в пятницу составила 36.82, -45 коп.), поводом для которого стало смягчение американским регулятором ориентиров монетарной политики и сопутствующее смягчение опасений за отток капитала из наиболее слабых валют развивающегося мира. При этом рубль сумел воспользоваться моментом и опередил, как мы не однократно предполагали ранее, корзину сопоставимых валют развивающихся стран, частично поддерживая наши доводы об относительных фундаментальных преимуществах национальной валюты.

Ослабление доллара США на мировом валютном рынке (пара EUR/USD преодолела ключевые уровни сопротивления за пределами отметки 1.35) спровоцировало новый виток перепозиционирования участников рынка относительно рубля в компонентах бивалютной корзины (особенно в паре доллар/рубль). Тем не менее, промежуточное равновесие самой корзины пока не достигло наших тактических ориентиров (36.00-36.50), что частично было связано с ростом активности импортеров, инициировавших хеджевые операции на стороне спроса на иностранную валюту и оттеснивших, таким образом, корзину к отметке 37.00. Однако мы не склоняемся к пересмотру наших ориентиров, так как полагаем, что в связи с предстоящей уплатой наиболее «нефтяного» налога (НДПИ) баланс спроса и предложения валюты вновь вернется на сторону экспортеров. Кроме того, развивающиеся рынки пристально следят за данными по движению капитала, публикуемые компанией EPFR, и в случае отсутствия негативных показателей по итогам прошедшей недели, будут готовы усилить поддержку локальных валют.

Госбумаги завершили неделю без видимых изменений

Несмотря на активный раунд ценовой переоценки в сегменте госбумаг после публикации решения ФРС, последовавшая поступательная коррекция не позволила суверенной кривой по итогам недели зафиксировать значительных изменений на ключевых дюрациях (ОФЗ 26205 (6.97%; +6 бп), ОФЗ 26207 (7.53%; +6 бп), ОФЗ 26212 (7.63%; +3 бп)).

Контраст настроений в сегменте ОФЗ, наблюдаемый на рынках ближайших «конкурентов» подчеркивает скепсис относительно перспектив возобновления ралли на долговых рынках вопреки неизбежному сокращению стимулирующих программ со стороны ФРС. Мы этот скепсис разделяем лишь частично, так как полагаем, что при прочих равных на протяжении достаточно долгого периода времени ФРС продолжит придерживаться избыточно мягкой процентной политики, а кумулятивный эффект программ количественного смягчения сохранит запас свободной ликвидности в мировой экономике. В этом ключе, в текущей коррекции мы видим тактическую пазу, ориентированную на получение со стороны аналитического агентства EPFR подтверждения частичного разворота иностранного капитала в пользу развивающихся рынков. Соотвтетсвенно, положительные или нейтральные потоки усилят интерес к наиболее длинным бенчмаркам, включая сегмент длинных дюрации ОФЗ, который на наш взгляд сохраняет хороший потенциал укрепления.

Нашей целью является покупка ОФЗ 26207 с перспективой снижения доходности до отметки 7.00%. Кроме того, мы продолжаем поддерживать идею снижения угла наклона кривой на интервале 5-15 лет (ОФЗ 26212-ОФЗ 26206) с целью сужения спреда до 80-90 бп.

ФСК ЕЭС (Bаа3/ВВВ/-) планирует вторичное размещение облигаций серий 6 и 8

Компания в пятницу открыла книгу для сбора заявок на облигации серий 6 и 8 номинальным объемом до 20 млрд руб. Ставка купона до погашения в сентябре 2020 г. установлена на уровне 8.25%, окончательная доходность станет известна по результатам формирования цены в ходе сбора заявок. При цене 100% бумаги предлагают доходность 8.42% с дюрацией 5.44 года, что предполагает спред 150 бп к ОФЗ. На вторичном рынке кривая облигаций компании торгуется со спредами в диапазоне

120-155 бп к ОФЗ, на одном уровне с облигациями Газпром нефти (Ваа3/ВВВ-/-) и премией около 20-30 бп к выпускам РЖД (Ваа1/ВВВ/ВВВ). На наш взгляд, уровни вторичного рынка справедливо отражают кредитное качество компании, а потребности компании в инвестициях и особенно решение МинФина заморозить тарифы монополий на 2014 г. ограничивают бумаги ФСК в возможностях роста. Мы рекомендуем участвовать в размещении по цене не выше 100% от номинала.