Ревью предыдущего дня

Натиск «быков» в рисковых активах стих в ожидании решений мировых ЦБ

В среду мировые рынки рисковых активов слегка ослабили интенсивность восходящего движения. Хотя индекс Eurostoxx 50 снизился лишь на 0.12% после положительного, в целом, дня, европейские индикаторы имели несколько поводов для ослабления оптимизма. Слабые данные по ВВП в регионе подтвердили необходимость пересмотра прогноза на 2013 г. со стороны ЕЦБ. Одновременно с этим не прекратились спекуляции о возможном составе итальянского Правительства и о сроках рейтинговых действий со стороны ключевых рейтинговых агентств, не дождавшихся фактического формирования кабинета министров Италии и выпустивших «предупредительные» комментарии к суверенным рейтингам. Доходность немецких защитных Bunds’10, тем не менее, прибавила едва заметный 1 бп и зафиксировала на закрытии значение 1.46%

Американские биржи тем временем были более оптимистично настроены на продолжение роста: Dow Jones вырос на 0.3%, а S&P 500 – на 0.11%. Помимо технических факторов, способствовавших борьбе участников за исторические максимумы в старейшем фондовом индикаторе, весомую поддержку покупательным настроениям оказала статистика рынка труда. Совокупность календарных и экономических факторов отразилась на росте занятости в частном секторе по оценке компании ADP на 198 тыс. человек (консенсус +170 тыс.). Хотя пересмотренный ряд данных по заказам промышленных предприятий заставил «быков» немного отступить, перспектива сильного февральского показателя занятости в несельскохозяйственном секторе экономики, подкрепляемая положительными компонентами индексов делового оптимизма ISM и уверенным снижением количества постоянных бенефициаров пособия по безработице, не позволила индексам закрепиться в красной зоне. «Безрисоквые» бумаги Казначейства США подтвердили всеобщий рисковый настрой, вновь прибавив 3 бп в доходности в бумагах UST’10 (1.94%).

Сегодня внимание сконцентрируется вокруг заседания сразу трех Центральных Банков. Заседание Банка Японии будет иметь преимущественно формальный характер, так как меры поддержки были приняты новым Правительством менее 2-х месяцев назад, а процесс передачи поста председателя ЦБ еще не окончен. Европейский Центральный Банк, видимо, также ограничится традиционной риторикой о необходимости кардинальных решений со стороны политиков и готовности экстренной программы ОМТ, а также пересмотрит прогнозные экономические показатели. Интересный вопрос об объемах досрочно погашаемых программ LTRO, вероятно, также будет затронут во время сессии «вопрос/ответ». Наконец, Банк Англии прокомментирует текущие тенденции в банковской системе, однако, несмотря на их низкую эффективность в моменте, воздержится от новых мер по смягчению монетарной политики.

Евробонды зафиксировали высокий интерес к корпоративным рискам

Как и во вторник, вчера суверенные еврооблигации остались нейтральны (RUSSIA 04/22 (3.13%; -1 бп), RUSSIA 03/30 (3.05%; 0 бп), RUSSIA 04/42 (4.61%; +1 бп)), а суверенная премия CDS России прибавила 1 бп до 145 бп. Корпоративные выпуски, тем не менее, продолжили движение вслед за покупательными интересами иностранных инвесторов. Бумаги госбанков теряли до 5 бп в доходности (Сбербанк и ВЭБ), еще большим спросом пользовались риски ВТБ (VTB 10/20 (4.74%; -7 бп), VTB 10/22 (5.82%; -6 бп)). Отраслевые «голубые фишки», вероятно под влиянием снижения нефтяных котировок, пользовались меньшим спросом – евробонды Газпрома, Лукойла, ТНК-ВР и Транснефти теряли 2-4 бп в доходности, выпуски Новатэка удержались на уровне предыдущего закрытия, бумаги Роснефти прибавили до 2 бп. Хороший спрос привел к снижению доходностей бумаг металлургов: выпуски НЛМК потеряли 8-10 бп, кривые Северстали и Евраза – по 5-8 бп. Существенно лучше рынка выглядели бумаги Вымпелкома, получившие поддержку от позитивных финансовых результатов, опубликованных вчера (подробнее см. Корпоративные новости). На дюрациях до 5 лет снижение доходностей превышало 10 бп, на длинных дюрациях составило 5-6 бп.

Рубль перешел в боковик

В ходе вчерашних торгов российский рубль демонстрировал преимущественно боковое движение, колеблясь в узком диапазоне 34.84 – 34.90. Разворот стоимости нефтяных контрактов после выхода отчета о запасах нефти в ключевых хабах США, показавшего превышение прогноза аналитиков более чем в пять раз, не позволил национальной валюте продолжить восходящую динамику предыдущего дня. Уверенная статистика по рынку труда в США также имела непродолжительное влияние на настроения инвесторов ввиду последующей публикации обескураживающих данных по производственным заказам. В итоге, стоимость бивалютной корзины на закрытии торгов практически не изменилась по сравнению с предыдущим днем (34.88; -1 коп.). Ожидания нейтрального решения на сегодняшнем заседании ЕЦБ и вялая предпраздничная торговля, вероятнее всего, предопределят сохранение боковой динамики рубля.

Аукцион Минфина разочаровал смежные бумаги на вторичном рынке

Нерешительный спрос на аукционе по размещению ОФЗ 26211, сопровождаемый повышением базовых ставок валютных и процентных свопов на 3-7 бп и ухудшением ситуации на рынке рублевой ликвидности, позволил Минфину разместить лишь 15 млрд руб. из предложенных 25 млрд руб. Средневзвешенная ставка, соответственно, была установлена на верхней границе целевого диапазона доходности (6.90-6.95%). Ответная реакция вторичного рынка не заставила себя ждать, и смежные с ОФЗ 26211 выпуски (на дюрациях 7-9 лет) продемонстрировали всю степень недоверия участников рынка к дальнему участку кривой: ОФЗ 26207 (7.26%; +4 бп), ОФЗ 26212 (7.30%; +2 бп). Массированных продаж, тем не менее, удалось избежать, что указывает на продолжение спекулятивной игры на этом участке и одновременное удержание прочных позиций фундаментальными инвесторами.

В корпоративном секторе за исключением объемных точечных сделок с бумагами телекомов отсутствовали признаки наблюдавшегося ранее оптимизма. Банковские бенчмарки первого и второго эшелонов прибавили в доходностях до 10-12 бп, а наиболее активные выпуски металлургов показали рост в пределах 10 бп.

Повышенный интерес к фондированию в Банке России на фоне незначительного притока средств через бюджетный канал и скорого окончания февральского периода усреднения спровоцировал активность в инструменте валютного свопа с ЦБ. Объем привлечения через него, по данным регулятора, составил маржинальные 14 млрд руб., однако этого сигнала было достаточно для повышения краткосрочных депозитных ставок на денежном рынке за пределы уровня 6.25/6.50%. На наш взгляд, системные причины для удержания ставок на столь высоких уровнях в первой половине марта отсутствуют, а всплеск ставок связан с точечными потребностями крупных игроков. Тем не менее, это может нарушить наши вмененные оценки ставок на пару ближайших недель и помешать полноценному снижению котировок до 6.00%. Поэтому мы с большой долей уверенности полагаем, что ЦБ попытается сдержать «эффективное» ужесточение условий рефинансирования и на следующей неделе продолжит расширять лимиты основных инструментов.

Корпоративные новости

VimpelCom Ltd (Ва3/BB/-) опубликовала неаудированные данные финансовой отчетности по МСФО за 2012 г.

Выручка компании в 4к’12 увеличилась на 1% г/г и на 3.5% кв/кв. В результате консолидации Wind Telecom доходы в целом по году выросли на 13.8% г/г, однако в сравнимых показателях, на основании Pro Forma отчетности, сократилась на 1.8% г/г, несмотря на рост мобильной абонентской базы на 5%.

Благодаря реализации стратегии, направленной на повышение эффективности и сокращение издержек, а также в результате роста доли доходов от продажи услуг с более высокой добавленной стоимостью, рентабельность EBITDA достигла 41.1% в 4к’12 и 42.4% за год. Наибольший рост продемонстрировали подразделения в России, Африке и Азии, Украине и СНГ. Худшие результаты показывает бизнес в Европе, находясь под давлением сокращения тарифов на терминацию вызова (MTR) в Италии.

Негативное влияние на показатели оказало укрепление доллара США к большинству функциональных валют компании. Согласно расчетам Вымпелкома, при исключении данного фактора, а также эффекта от приобретения и продажи активов, «органический» рост выручки и EBITDA в 2012 году составил 4% и 8%, соответственно (3% и 13% г/г в 4 квартале).

Вымпелком, отставший от основных конкурентов по уровню развития сети в России и, в частности, в главном ключевом регионе – Москве, продолжает наращивать инвестиции. Кроме того, компания активно строит сети в Бангладеш, Пакистане и СНГ. Капитальные расходы группы в 2012 г. составили $4 млрд или 17% выручки без учета затрат на покупку лицензий. Несмотря на это, благодаря высокому денежному потоку, компания продолжает стабильно сокращать уровень долговой нагрузки. Показатель Чистый Долг/EBITDA по итогам года снизился до 2.25x. Также компания улучшила структуру долга по срокам погашения, разместив еврооблигации общим объемом около $2 млрд с погашением в 2018-2023 гг.

Текущий год может стать рекордным с точки зрения капитальных расходов – вложения в России планируются на уровне 22% выручки (18% в 2012). Кроме того, менеджмент ожидает благоприятного разрешения ситуации в Алжире, где также накопился «дефицит» инвестиций.

В результате мы ожидаем сохранения долговой нагрузки вблизи текущих уровней в 2013 г., что, тем не менее, соответствует заложенной в программу развития компании цели снижения долговой нагрузки ниже 2x к 2015 году (ранее планировалось достижение данного уровня уже в 2014). Кроме того, Вымпелком сообщил, что рассматривает вопрос о выплате специального дивиденда из поступлений ($1.4 млрд) от конвертации основным акционером привилегированных акций в обыкновенные, что снижает шансы направления значительной доли этих средств на погашение части долга.

На локальном рынке облигации Вымпелкома предлагают премию не выше 40 бп к кривой МТС (Ba2/BB/BB+) и, по нашему мнению, не выглядят привлекательно.

Еврооблигации компании показывали хорошую динамику в последние дни, небольшой потенциал (20-30 бп) сохраняется в выпуске VIP 02/21, торгующемся со спредом 420-430 бп к свопам.

ТМК (В1/В+/-) представила отчетность по МСФО за 4к’12 и 2012 г.

Выручка ТМК немного повысилась в 4к’12 в сравнении с предыдущим кварталом и превысила $1.6 млрд благодаря росту продаж ТБД в России, компенсировавшему снижение выручки американского дивизиона в результате понижения цен на бесшовные трубы в США. Показатель EBITDA снизился на 5.3% кв/кв до $228 млн. Падение объясняется структурой спроса в США, где на фоне уменьшения количества буровых установок сократились спрос и цены на трубы нефтегазового назначения (OCTG). В итоге рентабельность EBITDA понизилась до 14.0%.

По итогам года ТМК зафиксировала падение выручки на 1.0% чуть ниже $6.7 млрд как результат изменения валютного курса. Что касается структуры продаж, наблюдался сдвиг в сторону бесшовной продукции, спрос на которую обеспечивался стабильно высокими ценами на нефть и не снижающейся буровой активностью в России. Это в частности позволило компании нивелировать эффект от снижения продаж ТБД. Показатель EBITDA почти удержался на уровне 2011 г., хорошие показатели российских активов компенсировали эффект от ухудшения сортамента в США и падения цен в Европе.

В части денежных потоков ТМК показала FFO, достаточный для осуществления инвестиций в размере $138 млн, а благодаря высвобождению $176 млн оборотных средств компания в 4к’12 получила положительный FCF в объеме $193 млн (по итогам года FCF составил $226 млн) и немного понизила чистый долг. Долговая нагрузка по показателю Чистый долг/EBITDA снизилась до 3.54х. Краткосрочный долг, показанный в отчетности, включал конвертируемые облигации, имеющие пут-опцион в своей структуре. Дата предъявления облигаций к погашению прошла в феврале, следовательно, в отчетности за 1к’13 данные обязательства будут классифицированы как долгосрочные. Таким образом, в 2013 г. компании предстоят погашения на $576 млн. Большая часть суммы будет рефинансирована.

Компания ожидает, что результаты 1к’13 будут на уровне конца 2012 г., сохраняя все наблюдавшиеся тенденции – хороший спрос в России при невысокой активности в США и Европе. В дальнейшем, однако, ТМК надеется на умеренный рост показателей. Мы, в свою очередь, ожидаем сохранения показателей на близких к 2012 г. уровнях. Положительно на финансовых показателях может сказаться рост спроса на ТБД, кроме того, мы рассчитываем на незначительное снижение долговой нагрузки и за счет уменьшения инвестиций до $400 млн (в 2012 г. инвестзатраты составили с $445 млн).

Мы не видим интересных спекулятивных идей в облигациях компании.