Ревью предыдущего дня

Вчерашние статданные не повод для коррекции

Ожидания рынков относительно американского индикатора делового оптимизма в сфере услуг (ISM) и показателя изменения занятости от компании ADP не оправдались в полном объеме, что разочаровало фондовые площадки в ходе вчерашних торгов (Euro Stoxx 50 -1.52%, S&P 500 -1.05%) и вернуло должный интерес к защитным инструментам (UST’10 1.81%, -3 бп, Bunds’10 1.29%, -2 бп), однако не позволило окончательно пересмотреть прогнозы по NFP в худшую сторону. Несмотря на все более явные признаки замедления темпов восстановления экономики США, порция важных статданных и серия заседаний мировых ЦБ, сосредоточенных сегодня и в пятницу, остаются в числе факторов способных предотвратить коррекционный вектор (усиленный, в том числе экономическими и политическими проблемами Еврозоны). Учитывая нейтральную (нейтрально-мягкую) позицию Банка Англии в течение последних месяцев, а также еще не закончившийся период адаптации нового главы регулятора, в центре внимания, несомненно, будет заседание ЕЦБ.

От ЕЦБ мы не ожидаем кардинальных изменений процентной политики, так как эффект смягчения выглядит достаточно ограниченным в условиях разбалансированного трансмиссионного механизма Еврозоны и текущего уровня рыночных ставок. В этой связи некоторые стимулы от регулятора возможны лишь со стороны изменения условий по действующим инструментам рефинансирования (к примеру, могут быть смягчены требования к передаваемым в залог кредитам или снижены дисконтные ставки по ним). Традиционный комментарий ЕЦБ, который состоится после оглашения решения по ставкам, очевидно, вновь сосредоточится на политической ситуации в ряде стран (Италия, Кипр), а также отсутствии видимого прогресса в решении структурных вопросов – создании банковского союза и исполнении принятых странами обязательств по унификации фискальной политики.

Анонс покупок Минфином валюты на открытом рынке обвалил рубль

Заявление министра финансов А. Силуанова, анонсировавшего вчера возможное начало покупок Минфином валюты в резервный фонд на открытом рынке уже во втором полугодии этого года, застало врасплох игроков российского валютного рынка и в одночасье обвалило рубль, пробившего границу продаж ЦБР. В настоящее время Минфин конвертирует средства по официальному курсу в ЦБР, что никоим образом не влияет на рынок, в то время как перевод валютообменных операций на открытый рынок создает участника с достаточно большим объемом предложения рублей, что очевидно, негативно воспринимают игроки и обуславливает шок на валютном рынке. По итогам дня бивалютная корзина (35.70) прибавила 41 коп., остановившись лишь почувствовав сопротивление Банка России. Более того, мы полагаем, что в некоторой степени значительное ослабление рубля предыдущего дня так же может быть связано с предполагаемым изменением механизма конверсионных операций минфина.

Отсутствие деталей подпитывает панику на валютном рынке. Хотя новый механизм интервенций минфина может быть запущен уже в следующем квартале, официальные лица министерства пока не раскрыли никаких деталей его реализации, что дополнительно подпитывает панику участников валютного рынка, начинающих закладывать в ожидания самые неблагоприятные сценарии.

Введенное недавно бюджетное правило предусматривает, что все доходы от нефти и газа, превышающие определенный порог, рассчитываемый на основе исторической долгосрочной средней цены на нефть (первоначально за пятилетний период), должны переводиться в суверенные фонды. В законе о бюджете на 2013 год предполагается трансферт в резервный фонд в объеме 373.4 млрд руб. ($11.7 млрд по текущему курсу) при предположении цены отсечения по нефти (исторической цены) в размере $91/баррель и прогнозируемой – $97/баррель.

При менее «благоприятном» сценарии, предполагающем цены на нефть марки Urals около $110/баррель (базовый прогноз Societe Generale), реализация механизма может привести к росту спроса на твердую валюту на $30 млрд, что составляет половину ожидаемого положительного сальдо текущего счета. Это, в свою очередь, неизбежно приведет к значительному ослаблению рубля (последствия аналогичны падению цены на нефть на $15/баррель) и соответствующей коррекции внутреннего спроса.

В то же время мы считаем реализацию шоковых сценариев маловероятной и ожидаем, что власти примут все меры к тому, чтобы смягчить последствия для валютного рынка, обеспечив поэтапное внедрение нового механизма, к примеру, растянув переходный этап на длительный срок, постепенно увеличивая долю конверсий, проводимых на открытом рынке. Таким образом, мы считаем, что на этапе внедрения этого механизма ежедневные операции минфина не превысят объем интервенций Банка России, которые в настоящее время составляют около $70 млн в день. В этой связи мы видим потенциал дальнейшего ослабления рубля вглубь коридора продаж ЦБР только в случае ухудшения внешнеэкономической ситуации. Ключевое значение в этом контексте принимают сегодняшние заседание ЕЦБ и пятничный релиз статистики по рынку труда. Руководствуясь позитивными ожиданиями наших американских коллег из SG, предполагающих рост новых рабочих мест (NFP) на уровне февраля, мы не ожидаем дальнейшего снижения котировок рубля.

Госбумаги почти не заметили валютного шока

Результаты вчерашних аукционов Минфина, несмотря на достаточный запас прочности целевых диапазонов доходности контрастировали друг с другом. Размещение ОФЗ 26211 (10/10 млрд руб., 7.12%) прошло на высокой ноте, тогда как серия ОФЗ 25081 (7.6/20 млрд руб., 6.34%) не пользовалась должным спросом со стороны участников рынка. Покупки в более длинной серии ОФЗ укладываются в наши ожидания относительно фундаментальной привлекательности дальнего участка кривой госбумаг. Среднесрочный выпуск мог столкнуться с уже насыщенным в предыдущий месяц спросом, а дополнительную негативную роль мог сыграть и рыночный фактор, сосредоточившийся на стороне девальвационной коррекции рубля относительно «твердых» валют. Однако вторичный рынок не подал явных признаков поспешного закрытия длинных позиций на фоне ослабления рубля, продолжив боковую динамику в относительно узких диапазонах доходностей: ОФЗ 25080 (6.25%; б.и.), ОФЗ 25081 (6.32%; б.и.), ОФЗ 26209 (7.01%; -2 бп), ОФЗ 26207 (7.33%; -1 бп).

На движения валютного рынка кривая NDF отреагировала параллельным смещением вверх на 5-7 бп, что не могло не разочаровать текущих «получателей» ставок. Учитывая наш скептицизм относительно ситуации на форексе (см. статью «Анонс покупок Минфином валюты на открытом рынке обвалил рубль») а также видение предстоящих проблем на денежном рынке, способном в среднесрочной перспективе оказать поддержку ставкам NDF на участке 6-12 месяцев, текущие сдвиги кривой лишь добавляют моментов для увеличения позиций «получения» ставок.

Корпоративные новости

Сибур (Ва1/-/ВВ+) опубликовал результаты по МСФО за 2012 г.

В 2012 г. Сибур увеличил выручку на 9.1% г/г до 271.3 млрд руб. Результат был по большей части обеспечен ростом выручки от продажи пластиков и продуктов органического синтеза, а также сырьевых продуктов, доходы от продажи которых поднялись за счет роста объемов производства и реализации, а также индексации цен. EBITDA, тем не менее, снизилась на 6.7% г/г до 80.6 млрд руб. вследствие опережавшей рост выручки динамики стоимости сырья, транспортных расходов и зарплат. Рентабельность понизилась на 5 пп и составила 29.7%.

Чистый долг компании повысился за год до 81.4 млрд руб., а отношение скорректированного чистого долга к EBITDAR поднялось до 1.27х. Рост задолженности обусловлен финансированием инвестиционной программы, затраты на которую составили 74.3 млрд руб. при FFO на уровне 61.4 млрд руб. Также отток средств из компании произошел в виде выплаты дивидендов на 29.3 млрд руб. Отраженная в отчетности высокая доля краткосрочной задолженности не совсем соответствует действительности, так как часть ее была рефинансирована в январе посредством выпуска еврооблигаций на $1 млрд, который торгуется с премией около 70 бп к выпускам Новатэка и небольшой премией к выпуску Фосагро. Мы считаем, данные уровни компенсации справедливо отражают разницу в кредитном качестве компаний.

По нашему мнению, поскольку у компании сохраняются необходимость осуществления инвестиций на уровне 70-80 млрд руб., а также обязательства по выплате дивидендов, в ближайшее время денежные потоки Сибура будут отрицательными. Тем не менее, мы не ждем роста долговой нагрузки по показателю Скорректированный чистый долг/EBITDAR выше 1.7х и выше 1.5х EBITDA в 2013 г.