RUMBA S.A.: Секьюритизация ипотечных кредитов банка КИТ Финанс

RUMBA S.A. – первая сделка по секьюритизации портфеля ипотечных кредитов банка КИТ Финанс. Предварительный портфель состоял из 5 841 кредита на общую сумму 6 816 209 185 рублей. Все кредиты имеют фиксированную процентную ставку и погашаются аннуитетно. Средневзвешенная процентная ставка портфеля составляет 11.7%, средневзвешенный коэффициент Кредит/Залог (LTV) равен 65.34%.

В результате сделки были эмитированы два транша ИЦБ: облигации класса А на сумму 5 445 млн руб. (около 90% всей эмиссии) и облигации класса В на сумму 605 млн руб. (10% эмиссии). Структура сделки также включает избыточное обеспечение в размере 6.5% от секьюритизируемого портфеля и два резервных фонда суммарным объемом 6.5% от начального номинала облигаций.

Рейтинговое агентство Standard and Poor’s присвоило облигациям класса А рейтинг ВВВ+, а облигациям класса В – рейтинг ВВ.

К сильным сторонам сделки S&P относит такие факторы, как отсутствие валютного и процентного рисков благодаря тому, что обеспечивающие кредиты и эмитируемые обязательства номинированы в одной и той же валюте, а платежи по кредитам и по облигациям осуществляются по фиксированным ставкам.

Среди слабых сторон сделки рейтинговое агентство называет относительно небольшой опыт ипотечного кредитования у банка КИТ Финанс, а также ограниченную судебную практику по обращению взыскания на залог и непредсказуемость судебных решений в случае дефолтов заемщиков из-за ухудшения общей экономической ситуации в России.

Отсутствие информации об уровне задолженностей и дефолтов в портфеле банка КИТ Финанс, по нашему мнению, не позволяет оценить, является ли причиной более высокой поддержки более консервативный подход рейтингового агентства или она отражает более высокий дефолтный потенциал портфеля.

Ожидаемая дюрация облигаций класса А – 2.7 года при относительной скорости досрочного погашения 15% в год. Организаторы предполагают исполнение эмитентом опциона колл в 2013 г.

Краткое описание выпуска

17 апреля 2008 г. было объявлено о размещении ипотечных ценных бумаг, эмитированных компанией RUMBA S.A. Было размещено два выпуска бумаг: старший транш А размером 5 445 млн руб. и младший транш В объемом 605 млн руб. Размещенные облигации – сквозного погашения. Рейтинговое агентство Standard and Poor’s присвоило рейтинг ВВВ+ старшему траншу и рейтинг ВВ младшему.

RUMBA S.A. – компания специального назначения, созданная в соответствии с законодательством Люксембурга для секьюритизации портфеля ипотечных кредитов, выданных банком КИТ Финанс.

Секьюритизируемый портфель ипотечных кредитов будет служить обеспечением эмитированных инструментов. Основные участники сделки и характеристики облигаций представлены ниже.

Облигации с фиксированной ставкой купона номинированы в рублях, купон выплачивается ежемесячно. Сделка предполагает опцион колл, исполняемый в апреле 2013 г. или при погашении более 75% от начального номинала эмитированных облигаций.

Первоначально облигации будут погашаться последовательно, однако погашение может быть изменено на пропорциональное после даты исполнения опциона колл, если эмитент решит опцион не исполнять, а также при соблюдении определенных условий (триггеров) в отношении показателей портфеля и сделки в целом. S&P было единственным агентством, присвоившим публичные рейтинги эмитируемым облигациям.

Кредитный портфель

Предварительный портфель1 состоит из 5 841 кредита на общую сумму 6 816 209 185 руб. Все кредиты номинированы в рублях, выданы с фиксированной процентной ставкой и погашаются аннуитетно. Кроме этого, в активы эмитента входит дополнительный портфель, создающий избыточное обеспечение (оверколлатеризацию) в размере 6.5% от номинала эмитированных нот посредством дополнительного портфеля, и два резервных фонда – неамортизируемый наличный резерв размером 2.25% от начального номинала нот и амортизируемый резерв на потери от риска смешения в размере 4.25% от номинала нот. Избыточное обеспечение и резервы будут фондированы за счет субординированного кредита.

Кредитная поддержка, создаваемая избыточным обеспечением и резервными фондами, составит 13% на момент закрытия сделки и будет возрастать по мере амортизации нот благодаря неамортизируемому резерву. Таким образом, суммарная кредитная поддержка старшего транша составит 23% (субординация, избыточное обеспечение и резервные фонды), а младшего – 13% (избыточное обеспечение и резервные фонды).

Коэффициент Кредит/Залог (LTV) является основным фактором, определяющим размер потерь в случае дефолта заемщика, а от средневзвешенной процентной ставки по портфелю зависит размер избыточного дохода, который является первым барьером, защищающим инвесторов от потерь. По этим показателям секьюритизируемый портфель банка КИТ Финанс сравним с портфелями других российских трансграничных сделок, а по комбинации показателей Средневзвешенная процентная ставка, Средневзвешенный коэффициент Кредит/Залог и Средневзвешенный срок с момента выдачи кредита близок к портфелям сделок Red & Black Prime Russia MBS No.1 Ltd и Russian Mortgage Backed Securities 2006-1 S.A.

В качестве сильных сторон сделки S&P называет такие факторы как отсутствие валютного риска благодаря тому, что и обеспечивающие кредиты, и эмитируемые облигации номинированы в рублях, отсутствие процентного риска (все кредиты в портфеле выданы с фиксированной процентной ставкой, а облигации имеют фиксированный купон), достаточно высокую географическую диверсификацию портфеля и умеренный коэффициент Кредит/Залог.

Среди слабых сторон сделки S&P отмечает относительно недавнее появление этого бизнес-направления у банка: КИТ Финанс вышел на рынок ипотечного кредитования только в 2005 г. Это означает, прежде всего, что исторические данные по ипотечному портфелю пока не могут дать полного представления о работе кредитной модели банка. В сочетании с достаточно агрессивным, по мнению рейтингового агентства, ростом портфеля, его «дефолтный потенциал» может быть выше, чем у портфелей других банков с аналогичными базовыми показателями. Кроме того, агентство отмечает, что в случае дефолта заемщика по причине общего ухудшения экономических условий есть вероятность, что суд не обратит взыскание на предмет залога, а позволит заемщику реструктурировать долг или вообще освободит его от обязательств.

Эти факторы обусловили степень консервативности агентства при анализе портфеля и более высокий уровень кредитной поддержки, потребовавшийся для получения рейтинга. При определении необходимого уровня кредитной поддержки рейтинговое агентство S&P учло также риск смешения (риск того, что в случае банкротства обслуживающего агента принятые им платежи по секьюритизированным кредитам не будут переданы эмитенту). Для минимизации этого риска обслуживающий агент будет ежедневно переводить поступления от кредитов на оффшорный счет сделки, а консервативная оценка возможных потерь от смешения была учтена в модели денежных потоков.

По нашему мнению, основным негативным фактором этой сделки является пока небольшой опыт банка КИТ Финанс на рынке ипотечного кредитования и отсутствие какой-либо информации об объемах задолженности и дефолтов по его портфелю. Рейтинговое агентство потребовало более высокой кредитной поддержки для достижения рейтинга по сравнению с подобными портфелями, секьюритизированными ранее, но ввиду недостатка информации не представляется возможным оценить, является ли это результатом более консервативного подхода агентства из-за недавних событий на финансовых рынках или отражает более высокий дефолтный потенциал данного портфеля. Кроме того, это первая российская сделка по секьюритизации, которой не был присвоен рейтинг агентства Moody’s (с ним банк КИТ Финанс успешно сотрудничал при сделке «Красная стрела»).

По оценке организаторов, ожидаемая скорость досрочного погашения кредитного портфеля составит 15% и старший транш будет погашен через пять лет после закрытия сделки. В этом случае дюрация транша А составит 2.7 года, что выше дюрации облигаций ГПБ-Ипотека, которую мы в данный момент оцениваем в 2.3 года. Выпуск ГПБ-Ипотека имеет рейтинг Ваа2 от агентства Moody’s и последние 2 недели торговался с доходностью к погашению в диапазоне от 9.54% до 9.94%.