Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Ускоренное снижение инфляции не должно изменить позицию ЦБ


[16.03.2017]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Мировые рынки

"Ястребы" FOMC проявили сдержанность

Итогом завершившегося вчера заседания FOMC стало повышение ключевой долларовой ставки на 25 б.п. до 0,75-1%, что соответствует ожиданиям участников рынка (100%-ная вероятность, согласно фьючерсам). Несколько неожиданным оказалось сохранение прежнего консенсус-прогноза (еще 2 повышения до конца этого года): последние заявления Дж. Йеллен давали основания для усиления "ястребиной" риторики, учитывая достижения полной занятости, всплеска инфляции (она в феврале подскочила еще на 0,2 п.п. до 2,7% г./г., что заметно выше целевых 2%) и роста экономики выше тренда. Таким образом, в настоящий момент рыночные ожидания совпадают с консенсус-прогнозом ФРС относительно траектории движения ставки. Возможно, "ястребы" решили проявить осторожность по причине сохраняющейся неопределенности запуска бюджетных стимулов (разногласия между Д. Трампом и Конгрессом), без которых слишком агрессивное ужесточение монетарной политики нецелесообразно. В моменте объявления итогов заседания финансовый рынок отреагировал заметным повышением американских индексов акций (+0,9%) и снижением доходностей 10-летних UST (на 10 б.п. до YTM 2,5%). Восстановлению котировок нефти (на 0,5 долл. до 51,8 долл./барр., Brent) способствовали недельные данные EIA, согласно которым коммерческие запасы нефти в США сократились.

Экономика

Ускоренное снижение инфляции не должно изменить позицию ЦБ

По данным Росстата, недельная инфляция повысилась до 0,1% н./н., годовой темп роста цен продолжил снижение - до 4,4% г./г. Как и в прошлые недели, дезинфляционное влияние заметно со стороны ряда продуктов питания (яйца, сахар, крупы и т.п.), но в этот раз небольшое ускорение роста цен на некоторые товары, имеющие значительный вес в потребительской корзине (сметана, мука, хлеб, мясо птицы) повлияло на увеличение общего показателя инфляции за неделю. Пока быстрым снижением инфляция обязана влиянию временных факторов и относительно крепкому курсу рубля, поэтому для ЦБ подобные оптимистичные данные не являются безусловным фактором для снижения ставки в обозримой перспективе, главным образом, из-за неустойчивости инфляционных ожиданий населения. Мы полагаем, что на предстоящем 24 марта заседании ЦБ оставит ключевую ставку без изменений, сохранив умеренно жесткую риторику.

Рынок ОФЗ

Ажиотажный спрос позволил Минфину реализовать все без премии

В результате вчерашних аукционов Минфину удалось продать весь объем предложенных бумаг на 45 млрд руб. при спросе 156 млрд руб. Инвесторы даже не запросили традиционную премию за дебютное размещение: доходность по цене отсечения по выпуску 26221 составила YTM 8,34% (на этом уровне проходили сделки в близких по дюрации ОФЗ 26218 до аукциона). Ажиотажный спрос на аукционах поддержал дальнейшее снижение доходностей на вторичном рынке, выпуск 26207 вплотную подошел к отметке 8% (локальный минимум с начала этого года). Конечно, определенную поддержку оказывал отложенный спрос (на прошлой неделе аукциона не было) и растущий структурный профицит ликвидности, но столь высокого интереса к плавающим выпускам не наблюдается. Выглядит все так, как будто сейчас цена на нефть 60 долл./руб., FOMC ставку снижать не готов, а ЦБ, напротив, уже в марте точно снизит ставку на 50 б.п. (и по итогам года на 200 б.п.). Мы не исключаем наличие высокого спроса от крупного российского участника. Кстати говоря, валюта, которая пришла на счета Роснефтегаза от продажи пакета акций Роснефти, конвертируется в рубли (об этом ранее заявлял А. Силуанов), которые теоретически могут направляться на покупку ОФЗ (доходности выше, чем по депозитам в коммерческих банках). В такой ситуации короткие позиции в длинных ОФЗ могут не принести прибыль, даже если ожидания инвесторов по смягчению монетарной политики ЦБ РФ в марте/апреле не реализуются (кстати, вчера директор департамента ДКП ЦБ РФ И. Дмитриев не исключил возможность снижения ключевой ставки по итогам заседания на следующей неделе). На текущих уровнях мы не рекомендуем покупать классические выпуски (из-за их фундаментальной переоцененности), считая лучшей им альтернативой плавающие ОФЗ и депозит в ЦБ, а также покупку долларов (мы ожидаем его укрепление).

Рынок корпоративных облигаций

Норильский Никель: восстановление цен поддержало результаты

Норильский Никель (BBB-/Ba1/BBB-) опубликовал в целом неплохие финансовые результаты за 2П 2016 г. Относительно 1П 2016 г. компания продемонстрировала рост ключевых показателей (выручка +15% п./п., EBITDA +17% п./п., рентабельность по EBITDA +1 п.п. до 47,6%) благодаря восстановлению цен на мировых рынках металлов (+6-25% п./п.), несмотря на сокращение объемов продаж (кроме меди, -6-19% п./п.) из-за высокой базы 1П (когда продавались страховые запасы, сформированные в 4 кв. 2015 г. для прохождения реконфигурации мощностей Заполярного филиала), планового закрытия старых мощностей, модернизации обогатительной фабрики и реконфигурации производства.

Долговая нагрузка снизилась до 1,2х с 1,4х Чистый долг/EBITDA в результате выбытия из расчета низкого показателя EBITDA за 2П 2015 г. (из-за неблагоприятной ценовой конъюнктуры). Риски рефинансирования по-прежнему на низком уровне: накопленных денежных средств (3,3 млрд долл.) более чем достаточно для погашения краткосрочного долга (578 млн долл.), причем этих средств хватит на покрытие долга до конца 2019 г. Кроме того, компании доступны невыбранные кредитные линии на 2,3 млрд долл.

Физические объемы реализации во 2П 2016 г. снижались по всем ключевым металлам, кроме меди: никель -13% п./п., медь +5% п./п., палладий -6% п./п., платина -19% п./п. в результате прохождения реконфигурации мощностей Заполярного филиала и высокой базы предыдущего полугодия. Цены на металлы после прохождения в 1П "дна" выросли существенно п./п.: никель +21%, медь +7%, палладий +25%, платина +6%, при этом после отчетной даты в 1 кв. 2017 г. цены на никель и платину немного скорректировались (в пределах 2-3%), а котировки на медь повысились на 16%, на палладий - на 12%.

Наибольшее влияние на котировки никеля оказала ситуация на Филиппинах (являющихся основным поставщиком руды в Китай, где растет производство нержавеющей стали и снижаются запасы никеля), где по результатам аудита закрыто 22 шахты, или 49% объемов производства страны (7% мирового объема). Однако возобновление экспорта низкокачественной руды и растущее производство в Индонезии, а также потенциальное сокращение спроса в Китае могут оказать давление на цены. Тем не менее, компания прогнозирует, что рост потребления приведет в этом году к ребалансировке рынка, и он станет дефицитным (-100 тыс. т), что может стать драйвером для роста цен. Также компания дает позитивный прогноз по рынку палладия, где за счет роста спроса со стороны промышленности ожидается увеличение дефицита с 300 тыс. до 1 млн унций. Рынок меди продолжает оставаться сбалансированным, рост цен возможен в случае перебоя поставок и увеличения спроса со стороны Китая. Ожидается, что рынок платины станет профицитным в этом году из-за слабого промышленного спроса.

Что касается объемов производства в 2017 г., то ранее компания представляла прогнозы, согласно которым объемы по всем металлам из собственного сырья будут расти относительно 2016 г. (особенно по меди, +10% г./г.), однако по никелю, хотя и прогнозируется их рост на 6% г./г. (до 206-211 тыс. т), они так и не восстановятся до уровня 2012-2015 гг. (~220 тыс. т).

Операционные денежные расходы во 2П 2016 г. выросли на 14% п./п. по всем статьям, кроме расходов на приобретение металлов для перепродажи и сырья, расходов на материалы и запасные части, а также на НДПИ в связи с сокращением объемов добычи. На рост расходов в целом оказало влияние укрепление рубля на 9% п./п.

Операционный денежный поток во 2П 2016 г. вырос на 29% п./п. до 2 млрд долл., почти нивелировав его сокращение за 2016 г. (-6% г./г.). Капвложения во 2П составили 955 млн долл., в целом за год - 1,6 млрд долл., хотя запланированы были на уровне 2 млрд долл. (из них 500 млн долл. на Быстринский проект, который вошел в активную строительную фазу, однако было потрачено всего 269 млн долл.). В 2017 г. инвестиции снова оцениваются в 2 млрд долл., из них на Быстринский проект - 500 млн долл., капзатраты на поддержание действующих мощностей - 800 млн долл.

Свободный денежный поток по итогам 2016 г. составил 1,6 млрд долл., при этом на выплату дивидендов акционерам будет направлено 60% от EBITDA (т.к. долговая нагрузка меньше 1,8х), или 2,3 млрд долл., что, по нашим оценкам, приведет к сокращению накопленных денежных средств и незначительному увеличению Чистый долг/EBITDA до 1,35х.

Бонды НорНикеля выглядят дорого, торгуясь с дисконтом 10 б.п. к бондам Лукойла. Лучшей альтернативой являются номинированные в евро выпуски Газпрома.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: