УРСИ: комментарий к размещению

Сегодня межрегиональная компания связи – Уралсвязьинформ (B+/B+) – размещает дебютный выпуск рублевых биржевых облигаций объемом 1 млрд рублей. Мы позитивно оцениваем кредитный профиль эмитента и полагаем, что покупать облигации в ходе размещения стоит по верхнему ориентиру заявленного диапазона доходности.

УРСИ является одной из крупнейших МРК Связьинвеста по масштабам бизнеса. Компания занимает монопольные позиции в Уральском Федеральном Округе в основных сегментах фиксированной связи и новых услуг, а также занимает существенную долю рынка услуг мобильной связи. Последнее является существенным преимуществом компании перед остальными МРК и, несмотря на снижающийся объем доходов от этого направления, позитивно сказывается на рентабельности компании.

Несмотря на повышение тарифов фиксированной связи во 2кв2009 года выручка УРСИ стагнирует, что помимо присущего всем МРК снижения доходов от внутризоновой связи и пропуска трафика, также обусловлено и сокращением доходов от услуг сотовой связи. В условиях высокой конкуренции УРСИ не удалось избежать снижения ARPU в 1п2009 года в сотовом сегменте. Однако сокращение по этим статьям пока что полностью компенсируется ростом выручки в сегменте предоставления ШПД интернет-услуг (+34% год-к-году).

УРСИ продолжает бороться за снижение издержек – в 1п2009 года расходы компании на персонал (основная статья расходов МРК) сократились на 10% по сравнению с аналогичным периодом 2008 года. Такая динамика в совокупности с ростом доли высокомаржинальных услуг помогает УРСИ наращивать рентабельность бизнеса несмотря на снижение доходов – рост EBITDA в 1п2009 составил более 10% год-к-году, а рентабельность по EBITDA превысила 40%.

Рост EBITDA, а также снижение объема валового долга УРСИ привел к сокращению долговой нагрузки – 1.7х Долг/EBITDA на конец 1п2009 года. Некоторые опасения по поводу краткосрочной ликвидности компании вызывает растущая доля краткосрочных обязательств – порядка 45% долга или более 12 млрд рублей УРСИ необходимо погасить в течение ближайших 12 месяцев. Мы, тем не менее, не склонны переоценивать данный фактор учитывая «проверенную временем» доступность кредитных ресурсов для МРК Связьинвеста в государственных, а также иностранных банках.

Сегодня УРСИ размещает первую серию биржевых облигаций объемом 1 млрд рублей и заявленным ориентиром доходности в 11.3%-11.8% к оферте в ноябре 2011 года. В целом мы вполне позитивно оцениваем кредитный профиль УРСИ и, поскольку конвергенция доходностей облигаций МРК Связьинвеста в виду их планируемого слияния все еще не рассматривается рынком всерьез (с чем мы в целом согласны), полагаем, что по своим автономным кредитным характеристикам компания могла бы рассчитывать на размещение по верхней границе заявленного диапазона.