Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Ситуация на валютном рынке характеризуется значительной неопределенностью


[20.04.2010]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Банк Зенит: отчетность по МСФО 2009 год

Вчера Банк Зенит (–/Ва3/В+) отчитался за 2009 год по МСФО: банк завершил год с прибылью, достаточность капитала находится на высоком уровне, а уровень проблемной задолженности вполне соответствует общерыночному. С другой стороны мы отмечаем, что финансовый результат Зенита за 2009 год оказался бы в отрицательным, если бы резервы были созданы в объеме соответствующем проблемным кредитам. Кроме того, достаточность экономического капитала выглядит гораздо хуже официальных цифр ввиду высокой степени «иммобилизации» собственных средств банка. Тем не менее, мы придерживаемся умеренно позитивного мнения касательно кредитного профиля Зенита, изложенного в нашем отчете от 23.03.2010. Облигации Банк Зенит БО–1, по нашему мнению, оценены справедливо, и мы не ожидаем, что их котировки отреагируют на опубликованные данные.

В 2009 году показатели кредитной деятельности Банка Зенит не отличались от динамики отрасли в целом: кредитный портфель умеренно сокращался (–4%), а доля проблемных кредитов существенно увеличились до 12.6% от портфеля. Банк официально не раскрывает информацию по реструктурированным кредитам, однако, насколько нам известно, на конец 1п2009 года их объем составил порядка 5 млрд рублей или 4.6% от кредитного портфеля на конец года. В целом, показатели кредитной деятельности банка не выглядят «хуже рынка» несмотря на достаточно высокую долю кредитов в таких рискованных по нынешним временам отраслях как строительство и девелопмент (25% портфеля), а также торговля автомобилями и бытовой техникой (6%).

Некоторое беспокойство вызывает низкий уровень резервов на потери по ссудам, который на 31.12.2009 составлял лишь 7.53% от кредитного портфеля. Объем резервов покрывает проблемные кредиты лишь на две трети, в то время как остальная часть кредитного портфеля, по сути, признана аудиторами банка безрисковой. Ввиду отсутствия детального раскрытия в отчетности банка как принципов признания кредитов проблемными, так и формирования резервов по ним, мы склонны придерживаться консервативной точки зрения. В том случае, если бы банк зарезервировал проблемные кредиты на 100%, значение чистой процентной маржи оказалось бы в отрицательной зоне по результатам года (–1.3%), а прибыль обернулась бы убытком в 1.5 млрд рублей.

С точки зрения достаточности капитала банка мы также склонны сомневаться в репрезентативности опубликованных данных, как по причине недостаточного объема резервов, так и высокой степени «иммобилизации» собственных средств за счет принятия на баланс достаточно большого объема залогового имущества в 2008–2009 годах. В этой связи официальные цифры (достаточность капитала Tier I – 12.8%, а TCAR – 18.6%), выглядят несколько завышенными и только с учетом доформирования резервов находились бы на уровне 9.1% и 15% соответственно.

Показатели ликвидности Банка Зенит не вызывают у нас особого беспокойства даже на фоне определенной зависимости от беззалогового кредитования в ЦБ. На конец 2009 года срочная структура активов и пассивов была сбалансирована весьма консервативным образом и на горизонте 12 месяцев нарастающим итогом разрыв в ликвидности Зенита не превысил 2%. Доля беззалоговых кредитов ЦБ на конец года составила 11% в совокупном фондировании, однако уже в течение 2010 года заметно снизилась и на конец февраля их объем составил 13 млрд рублей (16.6 млрд рублей на конец года).

К безусловно позитивным моментам мы относим высокую гибкость Зенита в отношении операционных затрат: за последние 12 месяцев показатель cost–to–income снизился до 39% с 59%, а соотношение непроцентных расходов к усредненным активам до 2.65% с 3.15%. Также мы отмечаем, что чистая процентная маржа Банка Зенит до вычета расходов на резервы также находится на весьма высоком уровне (4.1%), что говорит о том, что банк получает адекватную компенсацию за уровень принимаемого им риска (учитывая, что портфель в основном состоит из корпоративных кредитов). Весомый вклад в прибыль банка вносят комиссионные доходы, объем которых составил в 2009 году 1.74% от усредненных активов, что является весьма высоким уровнем (у сопоставимых банков данный показатель, как правило, не превышает 1%).

В целом, опубликованные Банком Зенит данные за 2009 год существенно не повлияли на наше мнение касательно его кредитного качества, которое мы опубликовали в отчете от 23.03.2010. С учетом наличия сильного акционера, а также весьма позитивной кредитной истории отечественных банков на рынке облигаций, мы полагаем, что бумаги Зенита являются весьма приемлемым инструментом для инвесторов с аппетитом к риску эмитентов второго эшелона. На сегодняшний день доходность наиболее ликвидного рублевого выпуска банк зенит БО–1 составляет 7.45% к оферте (дюрация 0.9 года), что является вполне справедливым уровнем на фоне котировок рублевых облигаций сопоставимых по кредитному качеству Банка Петрокоммерц и Банка Санкт–Петербург.

Коррекция на рынке облигаций

С конца прошлой недели на рынке облигаций наблюдается умеренная коррекция: доходности ОФЗ в среднесрочном сегменте повысились на 20-30 б.п. По многим бумагам наблюдалось серьезное расширение bid/ask спрэда. Данная коррекция происходит на фоне роста ставок NDF на 40 б.п. и остановки укрепления рубля, вызванной негативным внешним фоном (падением цен на нефть и претензиям SEC к Goldman Sachs).

Необходимо отметить, что рост доходности облигаций примерно соответствовал изменению ставок NDF, хотя раньше реакция рынка облигаций на динамику ставок NDF была значительно слабее. В нашем обзоре от 15.04.2010 мы указывали на риски коррекции на рынке облигаций, так как доходности ОФЗ достигли минимальных докризисных значений. Нужен был только повод: в данном случае падение нефтяных цен на 3 доллара. Поэтому мы считаем, что даже если негативный внешний фон исчезнет, возвращение к прежним уровням цен на рынке облигаций не будет легким и быстрым.

В настоящее время ситуация на валютном рынке характеризуется значительной неопределенностью. Это в частности связано с падением цен на нефть, началом роста импорта, открытием большого объема длинных позиций по рублю в марте и начале апреля. Кроме того, информационные агентства цитируют некоторых участников рынка, которые констатируют увеличение плановых интервенций ЦБ. По нашим прогнозам, при нынешней цене на нефть сальдо текущего счета во втором квартале составит около $18 млрд. При плановых интервенциях $150 млн. в день (как это было в январе-марте), их объем за квартал составит $9-$10 млрд. Однако при серьезном повышении, они станут сопоставимы с размером сальдо текущего счета и в этом случае укрепление рубля не гарантировано. В такой ситуации существуют риски дальнейшего роста ставок NDF.

В то же время мы отмечаем, что риски ухудшения ситуации с банковской ликвидностью сейчас по-прежнему минимальные. Увеличение плановых интервенций означает рост волатильности курса, но приток рублевой ликвидности в систему продолжится. Только отток капитала объемом $60-$70 млрд. может привести к росту краткосрочных ставок до уровня ставок РЕПО с ЦБ. В настоящее время никаких предпосылок для реализации такого сценария нет, поэтому мы считаем, что в ближайшие полгода ставки overnight будут колебаться на уровне депозитных ставок ЦБ. Благоприятная ситуация с ликвидностью безусловно будет оказывать поддержку ценам облигаций, особенно это касается бумаг с короткой дюрацией. Инвесторам, которые опасаются продолжения коррекции на рынке облигаций на фоне растущей неопределенности на валютном рынке и продолжающегося увеличения объемов предложения нового долга, мы советуем переложиться в высококачественные бумаги с дюрацией 1-2 года.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: