Вчера на рынке облигаций произошла новая волна продаж. Доходности многих бумаг повысились на 15-20 б.п. В то же время из-за значительного расширения bid/ask спрэда сейчас нельзя точно сказать, где находится рынок (см. графики на 2 стр.). Мы отмечаем, что в течение всего торгового дня спрос на бумаги был очень слабым, что вызывает опасения по поводу дальнейшего снижения цен.

Поводом для дальнейшей коррекции на российском рынке облигаций послужил негативный фон вокруг Греции: пересмотр дефицита бюджета 2009 года в сторону повышения, снижение рейтинга от Moody’s, а также появление слухов о возможной реструктуризации долга этой страны. Доходность бумаг Греции взлетела до небывалых высот, но, что самое важное, произошло значительное снижение цен облигаций других стран еврозоны, прежде всего Португалии и Испании. Доходность еврооблигаций РФ, после успешного размещения новых выпусков, также резко пошла вверх – фактически позитивная динамика последних недель, которая наблюдалась на фоне road-show, была полностью отыграна (см. графики на 2 стр.).

Валютный рынок вчера не отреагировал на негативный внешний фон. По нашему мнению, это связано с локальным превышением предложения валюты над спросом, которое мы считаем временным. В целом мы по-прежнему ожидаем повышение курсовой волатильности, особенно если слухи о повышении плановых покупок ЦБ подтвердятся.

В то же время появились определенные риски роста краткосрочных ставок в ближайшие месяцы. Правительство и ЦБ похоже разрешат досрочное погашение субординированных кредитов. Напомним, что эти кредиты в значительных объемов получили Сбербанк, ВТБ, Газпромбанк, Банк Москвы и Альфа-банк. Ранее только Сбербанк заявлял о готовности досрочно погасить свой долг перед ЦБ в размере 500 млрд. руб., и мы не ожидаем подобных шагов от других банков. Исходя из отчетности на 1 марта, у банка находилось около 50 млрд. руб. на депозитах ЦБ и 410 млрд. в ОБР. Риски для денежного рынка возникают только в том случае, если Сбербанк не будет дожидаться погашения ОБР (15 июня и 15 сентября), а начнет возвращать кредит уже в ближайшее время. Однако мы считаем, что схема будет выстроена таким образом, чтобы не оказать влияния на денежный рынок. Общий объем ОБР и депозитов ЦБ составляет сейчас около 1.5 трлн. руб. и в среднесрочной перспективе отток 500 млрд. руб. не является катастрофой.

Еще одним негативным событием для рынка облигаций может стать возможная пауза в снижении ставок ЦБ (заседание пройдет на следующей неделе). Мы отмечаем, что данные по инфляции за три недели апреля вполне позитивные, но в пользу такой паузы говорят ряд высказываний представителей Банка России и Минфина, которые опасаются будущего кредитного бума и ускорения роста цен. По нашему мнению, неопределенность по поводу развития экономики и кредитного рынка остается высокой, и мы считаем, что ЦБ на следующей неделе все же снизит ставки.

Таким образом, ситуация на рынке облигаций достаточно негативная и хотя опасения вокруг Греции могут вскоре утихнуть, существует ряд внутренних рисков, прежде всего связанных с повышением волатильности курса рубля. Вчерашний день показал, что российский рынок облигаций достаточно быстро может потерять ликвидность даже при умеренном падении цен. В то же время, мы не ожидаем широкомасштабного разворота на рынке, так как в среднесрочной перспективе низкие краткосрочные ставки и избыточная банковская ликвидность будут по-прежнему создавать стимулы для покупки облигаций. Скорее можно говорить о том, что нынешняя коррекция вернет излишне перегретый рынок к более умеренным уровням цен.