Рынки проигнорировали позитивный тон Б. Бернанке. В своем выступлении глава ФРС выразил согласие с мнением Дж. Йеллен (голосование по утверждению ее кандидатуры в Сенате запланировано на 9 декабря), что при высоком уровне безработицы (7,3%) и низком показателе потребительской инфляции (1,2% г./г.) экономика все еще требует монетарных стимулов (выкупа активов). В то же время Б. Бернанке отметил, что ФРС хотела бы прекратить использование своего баланса для поддержания экономики, но вопрос о сроках таких изменений остается открытым. Довольно позитивный тон заявлений не привел к повышению аппетита к риску. Напротив, американские и европейские индексы акций просели на 0,2% и 1%, соответственно, а доходности 10-летних UST поднялись до YTM 2,71%. Возможно, такая риторика воспринимается не более как "предвыборные" обещания, а данные по США свидетельствуют в пользу начала сворачивания QE (чего не происходит, главным образом, из-за наличия бюджетных проблем).

Стабильный внешний фон не способствует высокому спросу на ОФЗ. Сегодня Минфин предложит на аукционах 15-летние ОФЗ 26212 и 6,5-летние ОФЗ 26214 по 15 млрд руб. каждый. В результате негативной ценовой динамики длинных ОФЗ (цены просели на 15-20 б.п.) ориентир по длинным ОФЗ 26212 в пределах YTM 7,88-7,93% не предполагает заметной премии ко вторичному рынку. Некоторая премия присутствует в ориентире YTM 7,27-7,32% по выпуску ОФЗ 26214, исходя из котировок близких по дюрации ОФЗ 26210 (YTM 7,19% @ декабрь 2019 г.) и ОФЗ 26205 (YTM 7,32% @ апрель 2021 г.). Как следствие, успешнее может быть размещение более коротких бумаг. По нашему мнению, длинные ОФЗ в настоящее время справедливо отражают динамику базовых активов, таким образом, участие в аукционе по ОФЗ 26212 может заинтересовать тех инвесторов, которые в ближайшее время ожидают снижения доходностей 10-летних UST. Текущий спред ОФЗ 26212 к коротким ОФЗ 26203 (135 б.п.) находится вблизи своего среднего уровня, не предполагая потенциал для опережающего снижения доходностей длинных бумаг. Лучшей альтернативой ОФЗ (с поправкой на ликвидность) выступают корпоративные выпуски 1-го эшелона: так, сегодня закрывается книга заявок по 3-летним МСП (BBB/Baa2/-) с ориентирами YTM 8,42–8,68%, предлагающими высокую премию к ОФЗ (174-200 б.п.).

Повышение коэффициента усреднения до 0,7 с 0,6 позитивно для ликвидности. Напомним, что при предыдущем механизме банки могли размещать на корсчетах в ЦБ только 60% обязательных резервов, а остальные 40% аккумулировались на внутренних счетах ЦБ, т.е. находились "вне системы" и не участвовали в денежных потоках. Увеличение доли обязательных резервов, которые банки могут направлять на корсчета, с 60% до 70% (т.е. одновременное сокращение доли "неработающих" резервов с 40% до 30%), по нашим оценкам, может высвободить до 150 млрд руб., которые теперь перейдут на корсчета. На наш взгляд, позитивный эффект на ликвидность от этой меры не стоит недооценивать, т.к. данных средств достаточно, например, чтобы перекрыть отток за месяц от продаж валюты ЦБ. Хотя регулятор говорит о нейтральном воздействии данной меры на ликвидность, обязуясь сокращать лимиты РЕПО соизмеримо этому притоку, на практике едва ли регулятор допустит сильное сужение лимитов сейчас, когда потребности в новом рефинансировании стремительно растут, создавая серьезные риски для ставок.

Рубль уходит "в плавание". С начала недели цена бивалютной корзины довольно быстро поднялась на 30 коп. (+0,6%) и сегодня штурмует отметку 38,0 руб. Если неделей ранее главной причиной падения рубля была затянувшаяся реакция на новости из США, то в последние дни рубль дешевеет в основном из-за присутствия сильного спроса на валюту со стороны нескольких локальных игроков. Есть мнение, что это давление могут компенсировать усилившиеся продажи валюты экспортерами (сейчас очередной налоговый период). Но они продают валюту и в другие дни, а локальный рост их спроса на рубли сейчас и не должен быть большим: на этой неделе выплачивается только НДС, а его объем в ноябре сезонно минимален (более крупные НДПИ и налог на прибыль на следующей неделе). К негативным для рубля факторам вчера добавилось возобновившееся снижение цен на нефть, которая за день "потеряла" около 1,5 долл. (сейчас ~107 долл./барр. Brent). Таким образом, рубль продолжает углубляться в зону, где ЦБ продает по 200 млн долл. в день (сейчас 37,6-38,6 руб.). С того момента, как в октябре ЦБ резко снизил объем целевых интервенций (до 60 млн долл. в день), что "ускорило" накопление необходимого объема продаж валюты для сдвига границ коридора вверх на 5 коп. (400 млн долл.), смещение границ участилось. Последний сдвиг был 18 ноября (до 32,55-39,55 руб.), а следующий мы прогнозируем на днях.

МТС: хорошие результаты, осторожные прогнозы

Вчера компания МТС (BB+/Ba2/BB+) опубликовала неплохие результаты за 3 кв. 2013 г., продемонстрировав значительный рост в сегменте мобильной передачи данных и впервые за долгое время достигнув лидерства в нем. При этом был подтвержден достаточно консервативный прогноз на 4 кв., с учетом которого долговая нагрузка может незначительно вырасти к концу года (чуть выше 1,0х Чистый долг/OIBDA).

Консолидированная выручка выросла на 4% г./г., при этом рост в наиболее важном сегменте – мобильной передаче данных – составил 45% г./г., и впервые за долгое время МТС обогнал МегаФон по выручке в нем в абсолютном выражении. Это произошло во многом благодаря стратегии продвижения недорогих смартфонов, в результате чего проникновение смартфонов в сети МТС составило 29,3%, а доля абонентов, пользующихся мобильным интернетом, достигла 41,8%, превысив показатель 2 кв. на 2,2 п.п. (для сравнения, аналогичный показатель МегаФона не изменился (35%)). Таким образом, можно констатировать, что фокус на 3G и пакетные предложения приносит плоды, а "увлечение" МегаФона 4G выглядит немного поспешным. Остальные сегменты показали незначительный рост, а выручка по розничным продажам сотовых телефонов и вовсе снизилась на 12% г./г. за счет оптимизации розничной сети и сокращения средней стоимости телефона из-за роста доли недорогих смартфонов в структуре продаж.

Рентабельность по OIBDA составила 44,8%, увеличившись на 0,3 п.п. г./г., но снизилась на 0,7 п.п. кв./кв. из-за единоразовых поступлений во 2 кв. 2013 г. (в первую очередь, эффект от достижения мирового соглашения с Altimo в Киргизии). При этом, по словам менеджмента, эти поступления добавили около 2 п.п. к рентабельности 2 кв., так что без их учета рентабельность по OIBDA в 3 кв. показала нормальную сезонную динамику. Рост этого показателя по сравнению с 3 кв. 2012 г. обусловлен повышением доли высокомаржинальной передачи данных и снижением низкомаржинальной продажи телефонов. Чистая прибыль уменьшилась на 10% г./г. из-за эффекта валютной переоценки. Свободный денежный поток в 3 кв. практически удвоился г./г. ввиду сокращения капвложений, большая часть которых будет отражена в отчетности за 4 кв., а также за счет роста операционного денежного потока.

Ожидания на 2013 г. по капвложениям (около 80 млрд руб.) и рентабельности по OIBDA (выше 43%) не изменились, причем прогноз рентабельности, на наш взгляд, выглядит чересчур консервативным на фоне показателя 44,3% за 9М. Напомним, что ранее МегаФон также подтвердил очень консервативный ориентир по рентабельности, что может свидетельствовать либо о чрезмерной осторожности руководства российских сотовых операторов, либо о действительно грядущем ухудшении показателей сектора, вероятно, ввиду усиления конкуренции. Прогноз по выручке МТС был немного изменен: с «5-7% г./г.» до «выше 5% г./г.».

Долговая нагрузка по результатам квартала практически не изменилась и составила 1,0х в терминах Чистый долг/OIBDA. Рост свободного денежного потока был нивелирован выплатой дивидендов в размере 29 млрд руб. Исходя из прогноза OIBDA и капвложений на 4 кв. и запланированной выплаты дивидендов в размере 10,8 млрд руб., мы ожидаем, что уровень долга может вырасти (по нашим оценкам, чуть выше 1,0х). Напомним, что, согласно дивидендной политике МТС, 75% свободного денежного потока планируется направлять на дивиденды, таким образом, около 25% остается на управление долговой позицией, что выглядит вполне комфортно в долгосрочном периоде, с учётом и так невысокого уровня долга.

На рынке рублевых облигаций выпуски МТС имеют невысокую ликвидность и с точки зрения относительной стоимости оценены справедливо. Из рублевых бумаг телекомов мы предпочитаем рублевый евробонд VIP 18 (YTM 8,8% = ОФЗ + 200 б.п.). На рынке евробондов среди телекомов мы также рекомендуем бонды VIP 21, которые выглядят дешево в сравнении с METINR 20: премия составляет 25 б.п., несмотря на более слабую конъюнктуру металлургического рынка. Выпуск MOBTEL 20 котируется на одном уровне с NLMKRU 19, не предполагая потенциала для опережающего ценового роста.