Пульс рынка

Рынки вновь в плюсе, несмотря на нерешенные проблемы Кипра. Продвижения по кипрскому вопросу вчера не произошло. Лидеры еврозоны по-прежнему настаивают на частичном списании депозитов, отвергнув предложение кипрского правительства провести национализацию пенсионных фондов (это дало бы 4,2 млрд евро). Переговоры с Россией не принесли результатов, однако появились интересные подробности: по словам Д. Медведева, на Кипре оказались заблокированы деньги ряда российских госструктур. По различным оценкам в СМИ, в случае введения налога на депозиты вкладчики из РФ потеряли бы 2 млрд евро, из чего следует, что общий объем "зависших" средств РФ составляет 19 млрд евро (~760 млрд руб., что может пробить заметную, но некритичную брешь в российских финансах). У Кипра не осталось другого выбора, кроме как продлить банковские выходные до вторника. Скорее всего, в стране будут введены чрезвычайные меры контроля за движением средств, чтобы предотвратить бегство капитала после открытия банков. Финансовые рынки продолжают рассматривать кипрскую проблему как исключение (считая Кипр некоторым обособленным от еврозоны образованием): индексы акций Европы и США продемонстрировали рост, евро подорожал выше 1,29 долл., доходности 10-летних госбумаг Испании и Италии немного снизились. Улучшению настроений способствовали итоги заседания FOMC, в ходе которого большинство членов комитета выступило "за" сохранение ключевых ставок на низком уровне, по крайней мере, до конца 2014 г., при этом прогноз по экономике был ухудшен. По словам Б. Бернанке, объем QE может быть снижен ранее. Другим позитивным фактором стали предварительные данные (PMI), которые свидетельствуют о восстановлении обрабатывающего сектора Китая быстрее ожиданий. Сегодня мы ожидаем бокового движения рынков.

На краткосрочные ОФЗ нашелся крупный покупатель. Как и на аукционе в среду на прошлой неделе (когда основная часть 5-летних ОФЗ 25081 была реализована 2-мя сделками на 4 млрд руб.), вчера предложение ОФЗ 26208 на 76% также было удовлетворено за счет 2-х крупных заявок. Стоит отметить, что ОФЗ 25081 за неделю подешевели на 30 б.п. от цены отсечения. Как следствие, инвесторы, купившие их на аукционе, так и не получили положительную переоценку. Несмотря на продолжающееся ценовое снижение ОФЗ, объем спроса внутри ориентира почти в 4 раза превысил предложение, что может быть обусловлено наличием технических заявок. Доходность была определена на уровне YTM 6,55%, что на 3 б.п. ниже верхней границы ориентира. На вторичном рынке котировки ОФЗ 26208 после аукциона остались на уровне 105,15% от номинала. Учитывая отсутствие продвижений в кипрском вопросе, мы не ожидаем ценового роста ОФЗ.

Пенсионные накопления теперь могут инвестироваться в бумаги ВЭБа и ФГУП. Изменения в Постановлении Правительства РФ № 379, утвержденные 16 марта 2013 г., расширили класс эмитентов, в облигации которых могут быть инвестированы пенсионные накопления. Теперь ограничение "хозяйствующее общество" на тип эмитента снято, и, как следствие, управляющие пенсионными накоплениями, в частности, могут приобретать облигации ФГУП Почта России (Fitch: BBB) и ВЭБа (BBB/Baa1/BBB). Рублевые облигации ВЭБа котируются к кривой ОФЗ с премией 200 б.п., что соответствует верхней границе спредов 1-го эшелона. Выпуски Газпрома и Роснефти имеют более узкий спред к ОФЗ (160-180 б.п.). В то же время на рынке евробондов бумаги ВЭБа котируются почти на одном уровне с Газпромом. Таким образом, в терминах спредов рублевые облигации ВЭБа несут определенную премию. Также это нововведение благоприятно для облигаций ФГУП Почта России (Почта России-2,3,4 котируются с YTP 8.5% @ октябрь 2015 г. = ОФЗ + 240 б.п.). Однако потенциал для сужения их спреда к ОФЗ ниже (~10-20 б.п.), чем у ВЭБа, поскольку бумаги Почта России относятся к категории высокого риска по классификации ЦБ РФ, что может ограничить интерес к ним со стороны банков. Изменить ситуацию могло бы получение эмитентом инвестиционного рейтинга от еще одного рейтингового агентства.

Макростатистика февраля: "пациент" скорее жив…

Динамика практически всех ключевых макроиндикаторов в феврале оказалась хуже наших ожиданий и консенсус-оценок, а мы, равно как и многие другие эксперты, в своих прогнозах на февраль и так исходили из предположения об ухудшении состояния экономики. В целом новые данные - еще не повод для пессимизма, но и утешительными их тоже не назовешь.

Если в январе в центре внимания было резкое ослабление роста потребления, то в феврале неприятные метаморфозы коснулись уже и потребления, и инвестиций. Их темпы роста довольно сильно сократились: инвестиции в основной капитал выросли всего на 0,3% г./г. (наш прогноз -1%) после 1,1% г./г. в январе, а оборот розничной торговли продолжил замедляться до 2,5% г./г. (наш прогноз 3%) после 3,5% месяцем ранее. Причем случившееся нельзя списать на статистические и календарные эффекты.

Так, ввиду пересмотра данных Росстатом, беспокоивший нас нетипичный всплеск роста реальных заработных плат в январе (вопреки ускорению инфляции и эффекту базы), который заставлял нас усомниться в репрезентативности динамики розничного товарооборота, после корректировки исчез. Согласно обновленным данным реальные зарплаты росли последние 3 месяца темпами, близкими к 5%, и в феврале их рост замедлился незначительно. Таким образом, февральское "увядание" торговой активности должно в большей степени объясняться уже фундаментальными причинами. При стабильной динамике зарплат свою лепту в замедление роста розничного товарооборота могло внести сокращение темпов роста кредитования, тем более что за последний год доля кредитов в потреблении услуг и товаров длительного пользования сильно возросла. Однако наблюдаемое замедление кредитования пока настолько несущественно, что едва ли могло оказать столь заметный негативный эффект. Не в пользу изменения динамики розничного товарооборота говорит ухудшение потребительских ожиданий и ускорение инфляции.

В целом, потребление хотя и ослабло, его динамика по-прежнему носит позитивный оттенок, и именно оно остается главным фактором роста ВВП, чего нельзя сказать об инвестициях. Новые данные лишь подтверждают, что вот уже 3 месяца подряд инвестиции стагнируют после того, как еще в сентябре-ноябре мы наблюдали их рост примерно на 3%. Какой-либо сегмент, который сыграл решающую роль в ухудшении их динамики, выделить затруднительно. Однако косвенные факторы указывают на то, что такое развитие событий, скорее, в большей степени связано с инвестициями в инфраструктурные госпроекты. Об этом можно судить по показателям в строительной сфере: с конца 2011 г. строительство практически повторяет нисходящую динамику инвестиций. А о том, что такое ухудшение, скорее, формируется в секторе нежилого строительства свидетельствует одновременно позитивная динамика ввода в действие жилых домов.

С одной стороны, мы не исключаем, что текущая ситуация может быть вызвана неравномерностью в финансировании проектов. С другой стороны, динамика инвестиций могла прийти в соответствие с реалиями снижения производственной активности. Между тем, более детальный анализ стагнирующих тенденций в промышленности пока не указывает на какой-либо четкий фактор, который мог бы спровоцировать снижение инвестиций. На ближайшие месяцы мы исходим из предположения, что показатели инвестиций, если и не улучшатся, то будут демонстрировать стабильную динамику.

Подводя итоги, исходя из новых данных можно констатировать, что экономика по-прежнему демонстрирует хотя и слабую, но тенденцию к росту. Промышленность отразила стагнацию раньше, инвестиции лишь последовали за ней, а о формировании негативной тенденции в потреблении пока говорить преждевременно. Напомним, что безотносительно новых данных изначально мы прогнозировали возможность замедления ВВП в 1 кв. 2013 г. (во многом из-за эффекта базы), а разочаровывающая статистика лишь убеждает нас в том, что рост ВВП в 1 кв., скорее всего, был существенно ниже 2% г./г., что подразумевает снижение темпов относительно 4 кв. 2012 г. Это, по нашему мнению, может стать сильным аргументом в пользу смягчения риторики ЦБ в отношении монетарной политики. Наряду с другими факторами (в т.ч. выбором Э. Набиуллиной в качестве кандидата на пост главы ЦБ) плохие макроданные, на наш взгляд, лишь увеличивают вероятность снижения ставок уже в апреле. Таким образом, мы сохраняем наш прогноз относительно того, что общий потенциал снижения ставок Центробанком во 2 кв. 2013 г. может составить мин. 50 б.п.