"Американские горки" на рынке труда. Вышедшие вчера данные по первичным заявкам на пособия по безработице (331 тыс.) оказались лучше консенсуса (335 тыс.), что стало позитивным сюрпризом после предварительного отчета ADP, не оправдавшего ожиданий. Фондовые рынки США выросли более чем на 1%, доходности 10-летних UST прибавили еще 3 б.п. до 2,7%. Сегодняшние данные по безаботице (консенсус – 6,7%) и официальный отчет по занятости (консенсус – 185 тыс.) должны подытожить противоречивую неделю для рынка труда. Еще одним важным событием для рынков стало вчерашнее заседание ЕЦБ. Базовая ставка не изменилась (0,25%), но тон заявлений главы ЕЦБ, скорее, способствует ее снижению в ближайшем будущем, нежели повышению. М. Драги обнадежил инвестиционное сообщество, заявив, что монетарная политика останется мягкой «до тех пор, пока это будет нужно". На этом фоне европейские фондовые индексы выросли на 1,5-2%, доходность 10-летних Bunds выросла на 6 б.п. до 1,7%, евро укрепился к доллару до 1,36. Что касается перспектив развивающихся рынков, агентство Bloomberg опубликовало диаметрально противоположные мнения двух гуру финансовых рынков – Дж. О’Нила (Goldman Sachs) и М.Мобиуса (Templeton). Согласно первому, распродажи на рынках развивающихся стран привели к их серьезной недооценке и предоставили отличный момент для покупки на фоне ускорения мировой экономики. По мнению второго, негативные настроения пока преобладают, и стоит ждать дальнейшего снижения. В заочном споре "титанов" верх пока одерживает О’Нил: вчера сводные индексы акций и валют развивающихся рынков выросли на 1,4% и 0,4%, соответственно.

А. Клепач: отток капитала будет больше влиять на курс рубля, чем цены на нефть. Мы полностью разделяем такое предположение. Ранее ситуация двойного профицита (текущего счета и счета операций с капиталом) во многом создавалась благодаря растущим ценам на нефть, которые способствовали росту экспортной выручки и повышали привлекательность инвестиций. Теперь платежный баланс становится отрицательным. Профицит текущих операций, главное преимущество для рубля в сравнении с другими развивающимися странами, сокращается даже при стабильной цене на нефть (из-за структурных причин), а капитальные потоки развернулись. В таких условиях, очевидно, что именно отток капитала задает тон динамике рубля. Со слов А. Клепача, в январе он достиг 17 млрд долл., а за весь 1 кв. может возрасти до 35 млрд долл. Такая оценка, которая, скорее всего, базируется на ожиданиях по профициту текущего счета, даже выглядит консервативной. Учитывая, что ЦБ продал внушительные 8,6 млрд долл. для поддержания курса, в январе отток капитала мог быть несколько больше. А. Клепач допускает, что в дальнейшем возможна позитивная коррекция курса. Если это и произойдет, по нашим оценкам, рубль может временно укрепиться мин. на 1-1,5 руб. к текущим уровням. Но возможность такой коррекции мы склонны связывать не с фундаментальными факторами, а со спекулятивным характером оттока. Хотя принято считать, что сезонно минимальные объемы импорта в 1 кв. благоприятствуют динамике рубля, в действительности такие колебания сказываются на нем не в полной мере. В последние дни курс рубля против бивалютной корзины откатился в тот диапазон, где продажи валюты сократились с 400 млн долл. в день до 200 млн долл. (сейчас эти подкоридоры 39,5-40,5 руб./40,5-41,45 руб.), составляя на утро пятницы около 40,25 руб. Участившиеся сдвиги коридора, тем самым, отдалили верхнюю границу (сейчас 41,45 руб.), что снижает вероятность дальнейших спекуляций. Учитывая начало Олимпиады, мы ожидаем стабилизации курса в ближайшее время, однако, о развороте тренда пока говорить преждевременно.

ЕвроХим: азотный сегмент помог

ЕвроХим (BB/-/BB) опубликовал финансовые результаты по МСФО за 4 кв. 2013 г., которые мы оцениваем позитивно. Отметим, что на фоне улучшения конъюнктуры на азотные удобрения и провала в фосфатном секторе компания существенно нарастила продажи в азотном сегменте (+29% кв./кв.), что и послужило основной причиной роста выручки.

ЕвроХим снизил долговую нагрузку, вплотную приблизившись к комфортному уровню 2,0х в терминах Чистый долг/LTM EBITDA. Компания по-прежнему демонстрирует жесткую финансовую дисциплину с точки зрения капитальных расходов, которые сопоставимы с операционным денежным потоком, хотя первоначальный план инвестиций на этот год должен был быть выше. ЕвроХим прогнозирует увеличение капзатрат в этом году, так как оба калийных проекта теперь находятся в активной фазе разработки. Помимо вложения собственных средств, компания в ближайшее время планирует закрыть сделку по организации проектного финансирования на 750 млн долл. на 8 лет для Усольского проекта (стоимость кредита, по словам финансового директора, будет сопоставима с евробондом EUROCHEM 17 (ставка купона - 5,125%) с учетом разницы в дюрации).

В 4 кв. 2014 г. выручка ЕвроХима выросла на 7% кв./кв. до 43,8 млрд руб. за счет увеличения продаж азотных удобрений на 20% кв./кв. до 26,2 млрд руб., что, однако, было частично нивелировано падением в фосфатном сегменте (включает продажи ЖРК) на 3,5% кв./кв. до 14,1 млрд руб. Цены на удобрения демонстрировали разнонаправленную динамику в течение квартала: если цены на азотные удобрения добавили 1,5%-5,5% за квартал, то на диаммофос - упали на 16,5% кв./кв. на фоне слабой активности покупателей, а на ЖРК прибавили в среднем 5% кв./кв. Благодаря увеличению спроса объемы продаж в азотном сегменте выросли на 29% кв./кв. до 2,3 млн тонн, в то время как продажи фосфатных удобрений прибавили всего на 3,4% кв./кв. до 0,6 млн тонн, а поставки ЖРК остались практически на уровне 3 кв. (1,6 млн тонн).

Отметим, что в 1 кв. 2014 г. наблюдается существенный рост цен как на азотные (+25% с начала октября), так и на фосфатные удобрения (+25% с середины ноября), что в совокупности с существенным ослаблением рубля к доллару в январе должно способствовать улучшению финансовых результатов. По данным компании, ослабление национальной валюты к доллару на 1 рубль дополнительно дает 1,5-2,0 млрд руб. на уровне EBITDA.

Рентабельность по EBITDA в 4 кв. не изменилась (21,1%), несмотря на рост расходов на газ и электроэнергию (из-за увеличение выпуска азотных удобрений) и повышение тарифов на газ с 1 августа, а также увеличение общих и административных расходов.

Операционный денежный поток вырос на 29% кв./кв. на фоне продолжающегося снижения инвестиций в оборотный капитал, а также роста операционного потока от прочих видов деятельности. Капзатраты традиционно увеличились в 4 кв. и составили 9,5 млрд руб., что было сопоставимо с операционным потоком. Общий долг за квартал сократился на 4%, что на фоне роста накопленных денежных средств на балансе привело с падению долговой нагрузки с 2,19х до 2,07х Чистый долг/EBITDA.

В обращающихся выпусках ЕвроХим-2,3 торговая ликвидность практически отсутствует. На рынке евробондов выпуск EUROCHEM 17 котируется на одном уровне с SIBRSE 18, что, на наш взгляд, не предполагает потенциала для его опережающего ценового роста.