Пульс рынка

Новое правило: помощь в обмен на реструктуризацию. Вчера на внешних рынках наблюдалось затишье, чему способствовал в целом нейтральный новостной фон. Доходности UST остались на локальных минимумах, индексы акций немного просели. Появились некоторые детали программы докапитализации испанских банков: в частности, в ней присутствует требование полного списания банками своих привилегированных акций и субординированного долга (его объем составляет 67 млрд евро) в обмен на получение средств ESM в капитал. Таким образом, спасение банковской системы Испании не пройдет безболезненно для частных инвесторов. По-видимому, возникло новое правило: реструктуризация/списание долга перед частными инвесторами стала одним из основных требований для получения внешней помощи (аналогия с Грецией). Поддержку рынкам оказывает ожидание запуска мер экономического стимулирования в Китае (увеличение госрасходов на инфраструктурные проекты). Из новостей сегодня стоит отметить публикацию данных по торговому обороту США и стенограммы FOMC.

Аукционы ОФЗ не останутся без интереса при условии спокойного внешнего фона. На сегодняшнем аукционе Минфин предложит 15-летние ОФЗ 26207 номиналом 15 млрд руб. и 5-летние ОФЗ 25080 номиналом 20 млрд руб. с ориентирами YTM 8,55-8,65% и YTM 7,83-7,88%, соответственно. Судя по последним сделкам (YTM 8,61% и YTM 7,84%, соответственно), эти ориентиры предполагают некоторую премию к рынку. Учитывая наблюдавшееся вчера укрепление рубля (стоимость корзины снизилась на 16 копеек до 36,24 руб.) при спокойном внешнем фоне, можно ожидать повышенный спекулятивный спрос на аукционах, особенно, по 5-летним бумагам (если не появится негативных новостей извне). Наблюдающийся в последнее время спекулятивный интерес к ОФЗ среднесрочной дюрации, по нашему мнению, связан с 1) опережающим ценовым ростом близких по дюрации рублевых евробондов Russia 18 (спред к ним расширился до исторического максимума 130 б.п.) и 2) ожидаемым в ближайшее время устранением инфраструктурных барьеров для нерезидентов на рынке ОФЗ. С другой стороны, произошедший вчера рост ставок междилерского o/n РЕПО на 25 б.п. до 6,05% годовых (при этом лимит средств по РЕПО ЦБ был выбран в полном объеме - 1,3 трлн руб.) снижает фундаментальную привлекательность рынка ОФЗ (в итоге спрос будет заметно ниже, чем на аукционах в прошлую среду) с точки зрения carry-trade над ставками РЕПО. Кроме того, стоит учесть невысокую ликвидность предлагаемых бумаг.

Премиальное предложение от Газпрома найдет высокий спрос. Книга заявок на покупку новых бондов Gazprom 22 индикативного объема была открыта с ориентиром по ставке купона 5,5% годовых, что соответствует весьма щедрой премии к обращающимся бумагам Gazprom 22 (с купоном 6,51% годовых, YTM 4,93%) в размере 50 б.п. В последнее время в GEM и, в частности, российском сегменте евробондов сохраняется определенный иммунитет к негативным новостям, поступающим со стороны развитых стран. В частности, цены на бонды России и Бразилии сейчас находятся вблизи своих максимальных значений (вчера цена Russia 42 превысила 110% от номинала, Russia 30 - выше 121%), несмотря на то, что котировки нефти ниже своих локальных максимумов, при этом РФ сохраняет избыточную премию. Также о наличии повышенного спроса на первичном рынке свидетельствует недавнее успешное доразмещение 3-летних бондов Газпромбанка в швейцарских франках по цене выше номинала. Мы ожидаем высокий спрос на бумаги Газпрома, обусловленный, в том числе, предложенной премией, которая в ходе сбора книги заявок может быть снижена.

Магнит остается в лидерах

Вчера Магнит (S&P: BB-) опубликовал сильные операционные результаты за 1П 2012 г., показав рост чистой розничной выручки на 32,5% г./г. в рублевом выражении, что по-прежнему превосходит ориентир компании по росту продаж на уровне 25-30% в целом по 2012 г. При этом в июне чистая розничная выручка ритейлера росла еще быстрее - на 33,8% г./г. (в мае - 31,8% г./г.). Мы не исключаем, что текущий прогноз будет повышен, что может произойти в ходе раскрытия финансовых результатов за 1П 2012 г. (ожидается 20-31 августа).

За 1П 2012 г. Магнит увеличил свои торговые площади на 31,4% г./г. благодаря открытию 262 магазинов в формате «магазин у дома», 10 гипермаркетов и 141 магазинов косметики. Исходя из заявленного на год плана по открытию до 800 магазинов у дома, 50-55 гипермаркетов и около 550 магазинов косметики, основная доля открытий придется на 2П 2012 г.

Динамика сопоставимых продаж (LFL) за 1П 2012 г. в целом оправдала наши ожидания: рост сопоставимой выручки магазинов составил 3,5% г./г., рост среднего чека - 4,5% г./г. При продуктовой инфляции за тот же период -1,9%. Однако в июне она заметно ускорилась – до 3,6%. Мы ожидаем дальнейшего повышения инфляции во 2П 2012 г., что должно положительно сказаться на выручке компании.

Сопоставимая динамика покупательского трафика остается отрицательной: снижение на 0,9% г./г. за 1П 2012 г., при этом падение во 2 кв. 2012 г. достигло 1,2% г./г. Основной причиной снижения трафика является процесс его "каннибализации" со стороны новых магазинов. На 4 кв. 2011 г. пришлось рекордное количество открытий (свыше 40% прироста торговой площади за 2011 г.), что усилило негативный эффект. Ранее Магнит заявлял о намерении начать более агрессивную ценовую политику во 2 кв. 2012 г., чтобы сохранить свое конкурентное положение на рынке (в частности, по сравнению с Х5). По словам компании, такие инициативы были запущены с апреля и стали приносить ощутимый результат в помесячной динамике к концу квартала. Таким образом, мы ожидаем улучшения динамики трафика, при этом давление на маржу со стороны ценовых "интервенций" будет нивелировано позитивными факторами, которые проявились в 1 кв. 2012 г. (улучшение закупочных условий у поставщиков, рост эффективности логистики и пр.).

Обращающиеся выпуски эмитента, по нашему мнению, справедливо оценены, предлагая спред к кривой ОФЗ в пределах 160-170 б.п. и корпоративным выпускам первого эшелона на уровне 50 б.п.

Alliance Oil: повышен прогноз по нефтепереработке

Нефтяная компания Alliance Oil Company (B+/-/B) опубликовала операционные результаты за 2 кв. и 1П 2012 г., которые произвели на нас смешанное впечатление.

С одной стороны, падение добычи на Колвинском месторождении продолжилось во 2 кв.: с 16 400 барр./сутки в 1 кв. 2012 г. до 12 400 барр./сутки во 2 кв. 2012 г., или -24% кв./кв., при этом наибольшее падение зафиксировано в июне - среднесуточная добыча составила всего 11 391 барр. Это падение было частично компенсировано увеличением объемов добычи в Волго-Уральском регионе и Казахстане (+5,6% до 22 500 барр./день) и Томском регионе (+6,2% до 8 500 барр./день). В целом за 2 кв. объемы добычи снизились на 5% до 53 540 барр./день. Компания пока сохраняет прогноз по среднесуточной добыче на 2012 г. На уровне 55-60 тыс. барр.

С другой стороны, на фоне высокого спроса на нефтепродукты как на внутреннем, так и на внешних рынках компания нарастила объемы нефтепереработки на 4,5% кв./кв. до 78 404 барр./день и, что более существенно, - объемы реализации нефтепродуктов: на 16,8% до 82 912 барр./день. В этой связи Alliance Oil повысила годовой прогноз среднесуточных объемов нефтепереработки до 72-77 тыс. барр. (ранее 68 - 73 тыс. барр.).

В то же время падение мировых цен на нефть во 2 кв. при относительно высоких экспортных пошлинах (т.к. используемая в формуле цена на нефть отражается с лагом) окажет давление на маржу нефтедобычи и нефтепереработки. Поэтому по итогам 2 кв. 2012 г. мы ждем снижения рентабельности кв./кв. в обоих сегментах.

Напомним, что в связи с разработкой новой модели развития Колвинского месторождения, которая, возможно, станет известна в ближайшие месяцы. От этого будет зависеть бюджет капзатрат на ближайшие годы. Вероятно, что определенная часть инвестиций может быть сдвинута на следующий год.

Рублевые облигации Alliance Oil низколиквидны. Последние сделки в Альянс БО-1 проходили на уровне YTM10,3% @ февраль 2014 г., что адекватно отражает кредитный риск. Мы также не видим торговых идей в евробондах эмитента, принимая во внимание длинную дюрацию выпуска AllianceOil 15 (YTM 7,55%) на текущих уровнях доходностей, считая более интересной альтернативой бонды TCS Bank 14 (YTM 11%).