Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Одобренный размер докапитализации "Россельхозбанка" недостаточен для покрытия всех проблемных кредитов


[07.04.2015]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Мировые рынки

Инвесторы переоценили значение слабых payrolls

Вчера инвесторы пересмотрели значение неожиданно слабых payrolls, решив, что более позднее повышение ключевой ставки перевесит негативное влияние сильного доллара на промышленное производство и прибыль корпораций. В результате американские индексы прибавили 0,66%. Несмотря на повышение доходностей базовых активов (10-летние UST вернулись на отметку YTM 1,9% в ожидании аукционов Казначейства США), долги развивающихся стран продолжили ценовой рост (так, на 0,5 п.п подорожал выпуск Russia 42, на 1 п.п. - Brazil 41).

Валютный и денежный рынок

ЦБ не удовлетворил весь спрос банков на валюту

На вчерашних аукционах спрос на валютное РЕПО составил 5,57 млрд долл., заметно превысив предложенные 4,5 млрд долл. (ставка по месячному РЕПО составила 1,187% годовых, по годовому - 1,85%, что не сильно отличается от аукционов на прошлой неделе). Отметим, что для рефинансирования текущей задолженности перед ЦБ банкам нужно было привлечь всего 4,16 млрд долл. Таким образом, банкам потребовался больший объем валюты, чем им необходимо для пролонгации погашаемой задолженности перед государством. Неудовлетворенный спрос на валюту на аукционах привел сегодня к некоторому увеличению спроса на валюту на междилерском рынке, что оказало давление на FX swap на локальном рынке. Мы считаем, что повышенный спрос банков на валютное финансирование ЦБ обусловлен главным образом осуществлением carry-trade на рынке евробондов, а не оттоком ликвидности с погашением внешнего долга (с конца марта задолженность по валютному "312-П" сократилась на 1,5 млрд долл.). В таких условиях регулятор, скорее всего, не станет увеличивать лимиты по своим валютным инструментам, что приведет к расширению базиса и/или коррекции на рынке евробондов (прежде всего, перекупленных суверенных выпусков). Мы рекомендуем покупать 1-летние IRS и продавать XCCY, а также покупать 1,3-месячные OIS и продавать FX swap.

Экономика

Инфляция: пик пройден?

Согласно последним данным Росстата, инфляция в марте сократилась почти вдвое, составив 1,2% м./м. после 2,2% м./м. в феврале. Но в годовом выражении ее ускорение продолжается: в марте она достигла 16,9% против 16,7% на конец февраля. Степень ее снижения месяц к месяцу совпадает с нашими ожиданиями и может свидетельствовать о начале позитивной динамики инфляции по мере сокращения влияния на цены эффекта от девальвации рубля. Если наши предположения верны, то год к году индекс потребительских цен будет оставаться повышенным недолго, и уже вскоре по мере исчерпания эффекта сравнения с относительно низкой базой аналогичного периода 2014 г., годовая инфляция также пойдет на снижение.

Тем не менее, нельзя не отметить, что итоговая инфляция в марте оказалась на 0,2% выше цифр, рассчитанных на основе предварительной недельной статистики, что полностью подтвердило наши опасения. Как мы и предполагали, произошло это из-за все еще повышенной инфляции в непродовольственном сегменте (большая часть данных о ней не публикуется в недельных отчетах). Непродовольственная инфляция сократилась гораздо менее резко, чем в других сегментах, а именно: с 2,1% до 1,4% м./м., тогда как продуктовая инфляция и инфляция услуг упали примерно вдвое - до 1,6% и 0,3 % м./м., соответственно, и уже сопоставимы с показателями прошлого года (месяц к месяцу).

Наибольший вклад в сокращение инфляции привнесло снижение темпов роста цен на плодоовощную продукцию. В марте фрукты и овощи подорожали только на 1,2% против 7,2% в феврале, что, по нашим оценкам, обеспечило снижение общей инфляции на 0,2 п.п. В марте значительно снизились темпы роста цен практически на все продукты. Текущая динамика цен на плодоовощную продукцию (основной риск для продовольственной инфляции) говорит о том, что в отсутствие шоков со стороны предложения (например, засуха) вскоре фрукты и овощи могут начать довольно сильно дешеветь (эффект усилится по мере появления нового урожая), что станет компенсацией после всплеска их цен в начале этого года (ввиду накопленного эффекта от запрета на импорт и девальвации рубля). Из продуктовых категорий в целом медленнее наших ожиданий снижаются лишь темпы роста цен на хлебобулочные и макаронные изделия, но падение цен на зерно вскоре должно нормализовать ситуацию.

В непродовольственном сегменте неприятным сюрпризом стало ускорение роста цен на одежду (с 1,4% до 1,6%) и обувь (с 1,4% до 2%), а также моющие и чистящие средства (с 2,55% до 3,8%) - категории, влияние эффекта от девальвации рубля на которую традиционно сильное. Таким образом, с уверенностью говорить о том, что пик удорожания этих товаров пройден пока преждевременно, хотя в апреле мы считаем более вероятным начало тенденции к постепенному замедлению темпов роста их цен. Неожиданное ухудшение инфляционной динамики в этих категориях полностью компенсировалось более резким замедлением роста цен или их снижением на другие товары. К примеру, темпы роста цен на электротовары и бытовые приборы сократились с 2,2% до 0,9%, телерадиотовары подешевели на 0,6%, что свидетельствует о коррекции после ажиотажного спроса на электронику в конце 2014 г.

В сегменте услуг к снижению инфляции привело сильное сокращение темпов роста цен на услуги ЖКХ, пассажирского транспорта и зарубежного туризма, что в совокупности могло дать около минус 0,1 п.п. к общей инфляции. Такие результаты являются позитивным сигналом - эффект переноса падения курса рубля на цены все же начал существенно ослабевать.

Если позитивная тенденция марта продолжится в ближайшие месяцы, нельзя исключать сценария, при котором инфляция год к году уже существенно не превысит 17% во 2 кв. Мы по-прежнему ожидаем, что к концу года инфляция сократится до 13,5%. На наш взгляд, улучшение инфляционной динамики в марте существенно, чтобы стать в глазах ЦБ дополнительным аргументом в пользу ожидаемого дальнейшего снижения ключевой ставки. Мы прогнозируем не менее 100 б.п. снижения ключевой ставки на ближайшем заседании ЦБ (30 апреля).

Рынок еврооблигаций

РСХБ: одобренный размер докапитализации недостаточен для покрытия всех проблемных кредитов

Банк опубликовал результаты по МСФО за 2014 г., которые мы оцениваем негативно. Совокупный убыток составил 59 млрд руб. (285 млн руб. в 2013 г.), что стало следствием 1) почти двукратного роста отчислений в резервы (56 млрд руб.); 2) убытка от переоценки портфеля ценных бумаг в размере 20 млрд руб. (из которых 16 млрд руб. было учтено в составе прочего совокупного убытка, подлежащего переклассификации в составе убытка в последующих периодах); 3) убытка от операций с инвалютой и от валютной переоценки (в сумме 13,1 млрд руб.). Кроме того, несмотря на продолжившийся рост кредитования (+13% г./г. до 1,55 трлн руб.), чистый процентный доход, напротив, сократился на 7,7% до 60 млрд руб. по причине существенного повышения стоимости фондирования (на 16,3% до 101,5 млрд руб.). Одной из причин этого является повышение ключевой ставки ЦБ, при том, что в 2014 г. РСХБ почти в 5 раз увеличил перед ним задолженность (с 50 млрд руб. до 204 млрд руб.). Банку не удалось оптимизировать административные расходы, которые за год выросли на 14% до 42 млрд руб. Качество кредитного портфеля существенно ухудшилось: показатель NPL 90+ (в сумме с просроченными кредитами, находящимися в стадии реструктуризации и/или пересмотра условий) вырос в абсолютном выражении на 33% до 290,6 млрд руб., а в отношении к портфелю - с 15,9% до 18,7%. В течение года "плохие кредиты" были списаны/проданы на 32,8 млрд руб. (в 3,8 раза г./г.), или 2% портфеля. Сформированный резерв 137,4 млрд руб. покрывает NPL 90+ (в сумме с просроченными кредитами в стадии реструктуризации) лишь на 47%. Для полного покрытия плохих кредитов потребовалось бы доначислить резервы в объеме 153 млрд руб., что, по нашим оценкам, привело бы к более чем двукратному сокращению показателей достаточности капитала, при этом показатель Н1.0 опустится ниже допустимого минимума. Как следствие, РСХБ критически важна планируемая докапитализация со стороны государства: 1) за счет средств АСВ через ОФЗ (порядка 68,5 млрд руб.), 2) за счет бюджетных ассигнований в размере 10 млрд руб. (соответствующее распоряжение уже было подписано). Однако, как видно, этих средств недостаточно для полного покрытия кредитного риска. С учетом господдержки мы оцениваем вероятность дефолта по несубординированным бондам эмитента (RSHB 17, 18, которые котируются с YTM 6,8-7%) как низкую. В то же время, принимая во внимание низкий запас капитала, мы не видим потенциала для ценового роста длинного суборда RSHB 23, котирующегося на уровне 82-83% от номинала (YTM 11,6%), лучшей им альтернативой является старый суборд RSHB 21 (по цене 79% от номинала). Рублевые бумаги RSHB 16 (YTM 14,5%) интересны для покупки, поскольку не учитывают дальнейшее снижение ключевой ставки ЦБ.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: