Альянс: пошлины не страшны, пока цены на нефть остаются высокими

Благодаря высоким ценам на нефть и росту объемов добычи и нефтепереработки Альянс (B+/-/B) демонстрирует рекордные после кризиса финансовые результаты за 1 кв. 2011 г. Ожидаемое снижение маржи по нефтепереработке из-за ограничительных мер Правительства не должно привести к серьезному ухудшению кредитного профиля Компании. Менеджмент также подтверждает ранее заявленные сроки по запуску Колвинского месторождения и окончанию реконструкции Хабаровского НПЗ.

- Выручка Альянса по МСФО в 1 кв. 2011 г. по сравнению с аналогичным периодом прошлого года увеличилась на 35% и составила 679 млн долл. Рост в основном связан с увеличением средней отпускной цены на нефть до 51,2 долл./барр. (среднее значение в 1 кв. 2010 г. - 34,9 долл./барр.).

- EBITDA за этот же период увеличилась на 55% до 156 млн долл., в т.ч. 98 млн долл. в сегменте upstream и 71 млн долл. в сегменте downstream (без учета межсегментных корректировок). Помимо ожидаемого роста рентабельности в upstream сегменте, EBITDA по нефтепереработке в 1 кв. 2011 г. также увеличилась до 11,3 долл./барр. по сравнению с 10,6 долл./барр. за 1 кв. 2010 г.

- Несмотря на то, что добыча нефти в 1 кв. 2011 г. осталась на уровне прошлого квартала, производство нефти в Волго-Уральском регионе (основном на данный момент) снизилось на 0,2 млн барр. в связи с задержкой в проведении буровых работ из-за плохих погодных условий. Тем не менее, падение было компенсировано ростом в Тимано-Печоре. На 2011 г. сохраняется ориентир по добыче – 20 млн барр. (2010 г.: 16 млн барр.) за счет запуска Колвинского месторождения и восстановления добычи в Волго-Уральском регионе.

- Производство нефтепродуктов в 1 кв. 2011 г. было на высоком уровне из-за роста спроса на внутреннем рынке. Текущий объем производства в 2011 г. составляет 75 тыс. барр. в день (2010 г.: 65 тыс. барр./день). Учитывая также сезонный рост производства в 3 кв., мы ожидаем, что объем нефтепереработки в 2011 г. превысит 25 млн барр. (предыдущий прогноз: 24,6 млн барр.).

- В связи с высоким спросом на нефтепродукты Правительство приняло меры по сдерживанию роста цен на них. С мая 2011 г. были установлены фактически запретительные пошлины на экспорт бензина, равные 90% от пошлины на сырую нефть, а с 1 июня аналогичные пошлины были введены на экспорт нафты. Влияние этих изменений на НК Альянс будет не столь значительным, так как Компания полностью реализует свой бензин на российском рынке, а доля производства нафты не превышает 8%.

- Тем не менее, маржа по переработке нефти в России должна снизиться, начиная со 2 кв. 2011 г.: средняя цена сырой нефти на российском рынке в 1 кв. 2011 г. повысилась более чем на 20%, а отпускные цены на нефтепродукты остались на прежнем уровне. Несмотря на это, даже при снижении EBITDA по нефтепереработке у Альянса до уровня 7 долл./барр.

- EBITDA Компании за год из-за высоких цен на нефть может превысить наш прежний прогноз на 2011 г. (573 млн долл.). Мы также не исключаем, что несмотря на ограничительные меры, цены на нефтепродукты на внутреннем рынке начнут расти.

- Финансовый долг Компании ожидаемо вырос до 1,3 млрд долл. на конец марта, что связано с финансированием инвестпрограммы (358 млн долл. в 1 кв. 2011 г., или около 37% от годового плана). Показатель Чистый долг/EBITDA на конец 1 кв. 2011 г. составил 2,3х. Мы сохраняем наш прогноз, что к концу года общий долг не превысит 1,6 млрд долл., а Долг/EBITDA будет меньше 3,0х.

Оценка справедливой доходности

При разнице в дюрации около 0,5 лет выпуски Альянс-3 и Альянс БО-1 сопоставимы по доходности. Мы считаем, что потенциал снижения по короткому выпуску составляет около 20-30 б.п., в то время как более длинный выпуск оценен справедливо.