Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Нерезиденты, наконец, проявили интерес к ОФЗ


[08.04.2013]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Пульс ры

Мартовский "провал" на рынке труда США. Как мы и ожидали, отчет по рынку труда в пятницу оказался сильно хуже ожиданий: общее число занятых в несельскохозяйственных секторах увеличилось в марте лишь на 88 тыс. (ожидалось 193 тыс.). Наибольшее замедление прироста новых рабочих мест произошло в частном секторе (+95 тыс. против 246 тыс. в феврале). Лишь благодаря сокращению общего трудоспособного населения (в т.ч. по демографическим причинам) произошло даже снижение уровня безработицы с 7,7% до 7,6%. Похоже, что состояние экономики США оказалось недостаточно сильным, чтобы безболезненно пережить повышение налогов и сокращение госрасходов.

Рубль в движении. После того как 3 апреля рубль перешел в зону продаж валюты ЦБ (выше 35,65 руб. за бивалютную корзину), к концу недели его падение усилилось. Это, на наш взгляд, должно было сопровождаться более существенными интервенциями. По нашим оценкам, на текущих уровнях ЦБ может продавать по 30-100 млн долл. в день. Интервенции будут усиливаться, если падение рубля продолжится, но, по нашему мнению, в ближайшее время они едва ли превысят 200 млн долл. в день. То, что интервенции остаются небольшими, связано со стремлением ЦБ достичь более гибкого курса. Отдельно стоит отметить, что такие незначительные продажи валюты оказывают несущественный эффект на ликвидность.

Короткие ставки продолжат колебаться в диапазоне 5,5-6,0%. На прошлой неделе, как мы и ожидали, произошло ослабление напряженности на денежном рынке, ставка RUONIA опустилась ниже 6%. Банки погасили РЕПО с ЦБ (до 1,2 трлн руб. с 1,55 трлн руб.), что стало возможным благодаря: снижению корсчетов (с 860 млрд руб. до 680 млрд руб.) и притоку средств из бюджета, который за неделю, по нашим оценкам, обеспечил чистое поступление в систему ~170 млрд руб. Из 100 млрд руб. на этой неделе Казначейство впервые предложит в четверг 50 млрд руб. на 3-мес. под мин. 6,5%. Таким образом, наши ожидания, что срок размещения депозитов постепенно увеличится, полностью оправдываются. Столкнувшись с непредвиденным оттоком ликвидности в начале года, связанным с крупными возвратами НДС, Казначейство размещало в начале года только на 1 неделю. Мы прогнозируем, что по мере накопления средств бюджетом в ближайшие месяцы заметно увеличатся не только сроки, но и объемы размещенных средств. Мы считаем, что, несмотря на окончание налогов, на этой неделе однодневные ставки продолжат колебаться в диапазоне 5,5%-6,0% (ввиду рисков, связанных с лимитной политикой ЦБ).

Нерезиденты, наконец, проявили интерес к ОФЗ. На прошлой неделе на рынке ОФЗ наблюдалась повышенная активность нерезидентов, что привело к ценовому росту бумаг: так, 15-летние ОФЗ 26207 подорожали на 2 п.п. до 110,0% от номинала. При этом в конце недели покупки были особенно активными (цены в "длине" подскочили на 1,2 п.п.). Произошедшее накануне обесценение рубля (в 1-й половине недели бивалютная корзина укрепилась на 73 копейки до 35,8 руб.) не отпугнуло иностранцев, которые обычно чувствительно реагируют на динамику курса. По-видимому, нерезиденты воспринимают произошедшее как временное явление и в целом позитивно смотрят на рубль/нефть в среднесрочной перспективе (в этом случае коррекция рубля могла стать сигналом для того, чтобы относительно дешево "зайти" в ОФЗ). Стоит отметить, что на прошлой неделе произошло сильное движение вниз доходностей базовых активов (10-летние UST снизились на 5 б.п. до YTM 1,80%), что также могло активизировать приток средств в суверенные бонды GEM, имеющие относительно высокие номинальные доходности. Изменение настроений на внешних рынках (в апреле-мае случается часто) может быстро вернуть ОФЗ на "круги своя" (и не факт, что локальные банки будут готовы поставить "высокие биды").

Предложение от ЛСР - не самое лучшее на рынке. Группа ЛСР (-/ B2/B) начала маркетинг 3-летних БО-4 номиналом 3 млрд руб. по которым предусмотрена амортизация (с тремя последними купонными выплатами погашается по трети номинала). Ставка купона озвучена на уровне 10,5-10,75% годовых, что соответствует YTP 10,78-11,04%/DTP 2,25 – 2,26 года. Ориентир предполагает премию к кривой ОФЗ в 483-509 б.п. Обращающиеся выпуски эмитента имеют низкую ликвидность, котировки ЛСР-4 находятся на уровне YTP 10,17% @ октябрь 2014 г. (= ОФЗ + 440 б.п.). По нашему мнению, лучшей альтернативой новым бумагам ЛСР с точки зрения риск/доходность являются облигации ЛСС-2 (YTM 11,7% = ОФЗ + 560 б.п.), с момента размещения они подорожали на 4 п.п.

КБ Восточный Экспресс: ужесточение регулирования бросает вызов капиталу

КБ Восточный Экспресс (Moody's: B1/Стабильный), 29-й по величине активов российский банк (по данным Интерфакса на 1 января 2013 г., +1 ступень с 3 кв. 2012 г.), опубликовал финансовые результаты за 4 кв. 2012 г. по МСФО, которые мы оцениваем нейтрально. Рост кредитного портфеля остался на уровне 3 кв. (+13,5% до 188,2 млрд руб.), заметно консервативнее динамики основных розничных игроков (так, в 4 кв. портфель ХКФ Банка увеличился на 31%, ТКС - на 21%), но выше, чем у Сбербанка (его розничный портфель без ипотеки вырос на 3,75%). Чистая процентная маржа за 2012 г. просела на 1,1 п.п. до 16,2%, что ниже уровня 2011 г.

Допэмиссия акций в 4 кв. в объеме 4,9 млрд руб. позволила повысить достаточность капитала 1-го уровня на 1,7 п.п. до 14,2%, при этом показатель Н1 увеличился на 1,3 п.п. до 12,01% на 1 января 2013 г. На 1 марта 2013 г. он снизился до 10,95%, что, по нашему мнению, стало следствием роста кредитования темпами, опережающими прибыльность, а также вступления в силу Положения № 287-П (повышения коэффициентов рыночного риска). Включение локального выпуска субординированных облигаций номиналом 4,5 млрд руб. (со ставкой купона 13,6% годовых) в расчет капитала 2-го уровня (размер основного капитала позволяет) повысит достаточность капитала, по нашим оценкам, на 0,65 п.п. (при прочих равных).

Учитывая относительно высокую эффективную ставку по кредитам (25-30%), а также небольшой запас капитала, основным вызовом для банка является планируемое в середине этого года повышение коэффициентов риска по необеспеченным розничным кредитам. Это ужесточение, по нашим оценкам, приведет к снижению достаточности капитала на 2 п.п. (при стагнации розничных кредитов). Мы не исключаем, что во 2П 2013 г. банку придется заметно ограничить темпы кредитования и/или снизить эффективную ставку по кредитам (< 25% годовых, чтобы соответствовать более низким коэффициентам риска) в ущерб чистой процентной марже. В сравнении с лидерами розничного рынка (банками ТКС и ХКФ) КБ Восточный Экспресс имеет низкий запас капитала.

В 4 кв. 2012 г. прирост розничного кредитования, на котором специализируется банк (доля в портфеле - 98%), составил 12,6% кв./кв. (до 184,4 млрд руб.), при этом наибольший темп продемонстрировали кредиты МСБ (+26%) и автокредиты (+21%). Потребительские кредиты и кредитные карты, которые занимают 78,5% сегмента, выросли на 11,8% и 12,5%, соответственно. Основной вклад в увеличение корпоративного кредитования внесло "обратное РЕПО" (в котором контрагентом является не банк), его объем увеличился на 1,4 млрд руб. (в залог были получены ценные бумаги на сумму 1,6 млрд руб.).

Объем розничных кредитов с просрочкой и/или с признаками обесценения стабилизировался на уровне 28 млрд руб. и сократился в отношении к портфелю с 17,22% в 3 кв. до 15,4%, что может свидетельствовать об ожидавшемся нами улучшении качества кредитного портфеля. Показатель NPL 90+ также снизился с 7,8% в 3 кв. до 7,5%. Позитивное влияние на качество портфеля оказала в том числе и продажа пула плохих кредитов в объеме 1,3 млрд руб. (NPL 360+). В корпоративном сегменте (без учета сделок обратного РЕПО) концентрация плохих кредитов (NPL 90+) осталась на уровне 23,5%.

Норма резервирования снизилась с 6,5% в 3 кв. до 6,0%, при этом покрытие резервами NPL 90+ по собственным кредитам осталось на уровне 88%. Кроме того, покрытие просрочки составляет всего 40%, что свидетельствует о невысоком уровне резервирования. Досоздание резервов для увеличения покрытия проблемных кредитов (NPL 90+) потребует отвлечения из капитала 1,5 млрд руб., что заметно снизит достаточность капитала на 0,7 п.п. (это не комфортно при текущем запасе капитала и планируемом ужесточении регулирования).

В 4 кв. 2012 г. портфель ценных бумаг был предусмотрительно сокращен более чем в два раза (до 4 млрд руб.). На 6 млрд руб. было увеличено обратное РЕПО, при этом в сопоставимом объеме банк привлек средства по РЕПО у ЦБ, что, по-видимому, связано с реализацией процентного арбитража на денежном рынке. Также банк нарастил задолженность по МБК (на 5,5 млрд руб.) и в сопоставимом объеме разместил ликвидность в других банках.

Приток клиентских средств (+14,6 млрд руб.), являющихся основным источником фондирования (с долей в обязательствах 86%), оказался меньше инвестиций в рост кредитного портфеля (+21,3 млрд руб.). Недостаток был компенсирован за счет размещения долговых ценных бумаг (+3 млрд руб.) и вливания в капитал. Запас денежных средств повысился на 2,8 млрд руб. Как и у большинства розничных банков, ликвидная позиция Восточного Экспресса находится на комфортном уровне: 68% всех кредитов гасится в течение 12 месяцев.

Обращающиеся выпуски Восточного Экспресса имеют низкую ликвидность, что характерно для банков далеко за пределами первого эшелона. Годовые БО-4 котируются с YTP 9,8% (=ОФЗ + 410 б.п.), 1,5-годовые БО-10 имеют YTP 10,6% (=ОФЗ + 480 б.п.). Лучшей альтернативой облигациям эмитента являются БО-4 ТКС Банка (-/B2/B+), новая ставка купона (оферта - 22 апреля) была установлена на уровне 11% годовых к погашению через 2 года (YTM 11,3% = ОФЗ + 545 б.п.).

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: