Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Негативная статистика по экономике еврозоны, скорее всего, не изменит позицию ЕЦБ


[25.05.2012]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Пульс рынка

Неоднозначные макроданные из США. Рост новых заказов на товары длительного пользования в апреле составил лишь 0,2% м./м., немного ниже консенсус-прогноза (0,5%) и заметно лучше показателя за предыдущий месяц, когда снижение м./м. составило 3,7%. Однако если исключить транспортную компоненту, статистика оказывается не столь радужной: сокращение заказов составило 0,6%, в то время как ожидался их рост на 0,7%. Как отмечает Capital Economics, увеличение коммерческих заказов на самолеты, зафиксированное в официальной статистике, выглядит странно, учитывая, что в апреле Boeing получил новые заказы лишь на 4 самолета, а в предыдущий месяц - 53. Также отмечается провал (на 21,5% м./м.) в объеме военных заказов, что, возможно, свидетельствует о сокращении госрасходов США. Позитивным моментом во вчерашней статистике стал выход данных по рынку труда на уровне ожиданий. Из сегодняшних данных по США интерес представляет индекс потребительской уверенности.

Негативная статистика по экономике еврозоны... Макроданные по еврозоне (индекс деловой активности в промышленных секторах, PMI) преподнесли неприятный сюрприз, оказавшись заметно хуже ожиданий не только в периферийных странах, но и во Франции и Германии. Значение PMI опустилось с 46,7 в апреле до 45,9 в мае, что свидетельствует о преобладании негативных тенденций в экономике. Напомним, что экономике еврозоны в 1 кв. удалось избежать рецессии только благодаря относительно сильным показателям Германии.

… скорее всего, не изменит позицию ЕЦБ. Таким образом, принимая во внимание опубликованные вчера данные PMI, во 2 кв. можно ожидать снижения ВВП еврозоны, что противоречит прогнозу ЕЦБ, который предполагает восстановление (хотя и медленными темпами) экономики до конца года. Естественной реакцией на негативную статистику было бы принятие дополнительных мер по стимулированию экономики со стороны регулятора. Однако в условиях существующих разногласий между лидерами еврозоны в части антикризисного решения, ЕЦБ, скорее всего, займет выжидательную позицию, как минимум до итогов парламентских выборов в Греции, запланированных на июнь. Вчера глава ЕЦБ лишь озвучил необходимость более тесного бюджетного взаимодействия еврозоны для запуска количественного смягчения.

Финансовые рынки вновь ненадолго отскочили вверх, что, возможно, стало следствием, в том числе, оптимистичных заявлений премьер-министра Италии М. Монти о том, что в скором времени Германию удастся убедить в выпуске бондов еврозоны под общую гарантию, и Греция останется в еврозоне любой ценой. Несмотря на рост индексов акций на 1-1,5%, курс евро продолжил снижаться, опустившись ниже 1,255 долл. Сегодня финансовые рынки будут находиться под негативным давлением данных из Китая, указывающих на замедление кредитования по причине спада спроса на кредиты. Сегодня ЦБ РФ расширил лимит по операциям o/n РЕПО до 380 млрд руб. (+230 млрд руб. по сравнению с предыдущим днем), что смягчит негативный эффект уплаты налогов на денежный рынок. Котировки длинных рублевых облигаций остаются под давлением валютного рынка: стоимость корзины вчера выросла на 13 копеек до 35,43 руб. на фоне более-менее стабильных цен на нефть.

Северсталь: слабый спрос в России снизил маржу

Северсталь (BB/Ba2/BB-), одна из ведущих мировых металлургических и горнодобывающих компаний, опубликовала ожидаемо слабые результаты за 1 кв. 2012 г. по МСФО в части операционной рентабельности. Хотя, как и ожидалось в текущих рыночных условиях, выручка осталась практически на уровне предыдущего квартала, показатель EBITDA упал значительно - на 27% кв./кв., рентабельность снизилась на 5,3 п.п. до 15,3%. Это было, преимущественно, обусловлено сокращением спроса на стальную продукцию на внутреннем рынке и, как следствие, меньшими объемами продаж в РФ и падением средней цены реализации, а также ухудшением структуры продаж.

Несмотря на снижение показателя EBITDA отношение Чистый долг/EBITDA у компании остается на уровне 1,1х (минимальный показатель среди российских металлургических компаний).

Снижение выручки в российском стальном сегменте (на 5% кв./кв. до 2,2 млрд долл.), а также в сырьевом дивизионе (на 8,5% кв./кв. до 811 млн долл.) в основном из-за негативной динамики средних цен реализации (-14% и -7-11%, соответственно) было практически компенсировано ростом выручки в международном дивизионе компании (+23% до 1,1 млрд долл.) за счет благоприятной рыночной конъюнктуры в США. В итоге выручка снизилась лишь на 1% кв./кв. до 3,7 млрд долл.

При этом снижение совокупного показателя EBITDA было более значительным. В российском стальном сегменте этот показатель упал более чем вдвое до 186 млн долл. Наибольшее давление оказало падение средней цены реализации стальной продукции (-209 млн долл.) при менее существенном снижении цен на сырье (уголь и железорудное сырье). Более того, вследствие сокращения спроса на внутреннем рынке поменялась и структура продаж: доля продукции с высокой добавленной стоимостью немного сократилась (с 46% до 45%) за счет наращивания продаж на экспорт полуфабрикатов.

Помимо этого, негативный разовый эффект оказал пересмотр политики учета товарных запасов: был доначислен резерв на сумму 57 млн долл. В результате рентабельность российского стального дивизиона упала до 8,4% с 16,9% в 4 кв. 2011 г.

В сырьевом сегменте более умеренное снижение цен реализации при достаточно стабильной себестоимости в целом привело к не столь заметному сокращению EBITDA (-6% кв./кв.). Стоит отметить, что на разных мощностях динамика производственных издержек (cash cost) отличалась: на PBS (США) денежная себестоимость восстановилась до 100 долл./т со 170 долл./т, на Воркутауголь она выросла с 72 до 86 долл./т, на Олконе себестоимость ЖРС осталась прежней, на Карельском окатыше - снизилась до 60 долл./т. Рентабельность по EBITDA сегмента составила 39,7%.

В сегменте Severstal International показатель EBITDA вырос в 3,7 раза до 66 млн долл., рентабельность - с 2% до 6%. В 1 кв. наличие спроса в США на металлопродукцию отразилось в наращивании объемов продаж (чему также способствовал запуск компанией двух линий оцинкования), а также в росте цен реализации (+6% кв./кв.). При этом уже во 2 кв. отмечается некоторое снижение цен на стальную продукцию в связи с возросшим импортом.

Компания прогнозирует улучшение показателей во 2 кв. 2012 г., поскольку ожидается сезонное повышение спроса в РФ со стороны строительного сектора. Также менеджмент полагает, что спрос в США пока останется стабильным. Ряд макроиндикаторов (по Китаю, США), по мнению компании, указывают на возможность умеренного роста во 2П 2012 г. Тем не менее, по оценкам менеджмента, объемы продаж прошлого года в 2012 г. достигнуты не будут.

По итогам квартала операционный денежный поток (354 млн долл.) полностью покрыл капзатраты в размере 258 млн долл., около половины этих средств было направлено на развитие российского стального сегмента. Кроме того, были выплачены дивиденды в размере 108 млн долл. Также в 1 кв. компания получила 342 млн долл. прибыли от выбытия финансовых вложений. В итоге накопленные денежные средства за 1 кв. возросли на 338 млн долл. до 2,2 млрд долл.

Общий долг по итогам квартала почти не изменился, составив 6 млрд долл., из которого краткосрочная задолженность составляет 1,7 млрд долл. и полностью покрывается имеющимися денежными средствами (2,2 млрд долл.). Также Северсталь имеет невыбранные кредитные линии на общую сумму 882 млн долл. В 2012 г. компании предстоит погасить до 1,1 млрд долл., на что планируется использовать накопленную ликвидность. В 2013 г. погашения составят до 1,5 млрд долл., при этом менеджмент не исключает возможности рефинансирования в зависимости от ситуации на рынке.

Капитальные вложения на 2012 г. были немного скорректированы и составят чуть более 1,6 млрд долл. (ранее 1,7 млрд долл.), что в целом сопоставимо с инвестициями 2011 г. На наш взгляд, даже если ситуация на рынке стали существенно не улучшится по сравнению со 2П 2011 г., компания сможет профинансировать капвложения из операционного потока и накопленной ликвидности.

Напомним, что структура инвестпрограммы по сравнению с 2011 г. претерпела заметные изменения: доля затрат на североамериканское подразделение существенно сократится в связи с почти полным завершением модернизации заводов в США, при этом будет сделан акцент на России: ключевыми проектами станут строительство сталеплавильной мощности в Балаково, полная реконструкция коксовой батареи №7, ввод в эксплуатацию электростанции на шахтном метане в Воркуте).

На наш взгляд, рублевые выпуски Северстали, с учетом их короткой дюрации, стоят дорого. Мы обращаем внимание на диспропорцию между спредами VIP 16 - SeverStal 16 (13 б.п.) и VIP 18 - SeverStal 17 (75 б.п.), при этом по шкале S&P рейтинги эмитентов находятся на одном уровне. Устранение этой диспропорции в текущей рыночной конъюнктуре, по нашему мнению, будет происходить за счет снижения цен SeverStal 17, темпами опережающими VIP 18. Мы рекомендуем продавать SeverStal 17.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: