Без видимых причин S&P 500 упал на 2%. Очередная порция макроданных по США оказалась в целом позитивной: число первичных заявок на пособия по безработице (за неделю) составило 300 тыс. (консенсус - 318 тыс.). При этом сократилось общее число продолжающих получать пособия - на 60 тыс. до 2,78 млн. В отсутствие негативных новостей американские индексы акций обесценились на 2% (после небольшого восстановления на предыдущей торговой сессии), что сопровождалось снижением доходностей UST (10-летние бонды опустились на 3 б.п. до YTM 2,65%). Такая разнонаправленная динамика рынка акций и долга свидетельствует об усилении "бегства в качество", которое нивелирует ожидания повышения доходностей вследствие прекращения программы QE. По-видимому, инвесторы уже начинают закладывать в цены предстоящее сворачивание монетарных стимулов (продажа активов с баланса ФРС, повышение базовой ставки), которые поддерживали сильный рост рынка акций (особенно технологического сектора, вчера именно акции этого сегмента были одними из лидеров падения), несмотря на относительно слабый рост экономики. Из сравнения роста ВВП США с динамикой индексов акций потенциал для их коррекции составляет 10-20%. Суверенные бонды РФ позитивно отреагировали на снижение доходностей базовых активов: длинные Russia 42 подорожали на 1 п.п. до 96,6% от номинала.

Уралкалий (BBB-/Baa3/BBB-) рост долговой нагрузки выше ожиданий. Компания опубликовала ожидаемо слабые результаты за 2П 2013 г. по МСФО на фоне падения цен на калий после «развода» с Беларуськалием в конце июля. Новая сбытовая стратегия максимизации объемов над ценами начала приносить плоды: объемы продаж во 2П 2013 г. выросли на 30% г./г. до 5,6 млн тонн, а доля компании на мировом рынке калия выросла с 17% по итогам 1П 2013 г. до 23% на конец года. В результате общая выручка за 2П 2013 г. не изменилась г./г. и составила 1 709 млн долл., но чистая выручка (за вычетом расходов на фрахт, ж/д и перевалку) упала на 8% г./г. до 1 317 млн долл., а EBITDA сократилась на 18% г./г. до 758 млн долл. в основном на фоне опережающего роста общих и административных затрат. Операционный денежный поток уменьшился на 46% г./г. до 357 млн долл. из-за роста процентных платежей, увеличения оборотного капитала и других статей, однако, его хватило для финансирования инвестпрограммы, которая не изменилась г./г. (266 млн долл.). Несмотря на снижение чистого долга с 4,3 млрд долл. на конец сентября до 4,1 млрд долл. по итогам года, долговая нагрузка выросла до 2,52х в терминах «Чистый долг/EBITDA» и превысила как наши ожидания (2,2х), так и верхнюю границу прогнозируемого компанией в декабре прошлого года диапазона 2,0-2,5х. Мы не исключаем, что повышение долговой нагрузки может вызвать негативную реакцию со стороны рейтинговых агентств. Евробонд URKARM 18 почти полностью восстановился после мартовских распродаж и сейчас находится на кривой Газпрома/Роснефти, которая еще несет заметную премию за украинский риск. Мы рекомендуем продавать URKARM 18 и покупать TMENRU 18/GAZPRU 19.

Минфин рубль бережет

Вчера Минфин обнародовал обновленный механизм покупок валюты для трансферта в Резервный фонд на открытом рынке, который привязан к положению курса бивалютной корзины по отношению к операционному коридору ЦБ. Цель изменений - в ограничении их воздействия на валютный рынок и увеличении гибкости механизма. Напомним, что ранее покупки валюты для Минфина составляли фиксированные 3,5 млрд руб. в день (~100 млн долл.), независимо от положение курса.

Теперь, согласно новому механизму :

1. по достижении верхнего подкоридора ЦБ (где ЦБ продает 400 млн долл. в день) покупки уменьшаются до 1,75 млрд руб. ежедневно (~50 млн долл.),
2. достижении верхней границы коридора - покупки приостанавливается,
3. при возвращении курса к уровню ниже верхней границы коридора и нахождении там в течение 5 торговых дней покупки валюты для трансферта возобновляются в размере 1,75 млрд руб.,
4. при нахождении курса ниже верхнего подкоридора в течение 3 торговых дней - покупки увеличиваются с 1,75 млрд руб. до 3,5 млрд руб.

В примечании говорится, что прекращение покупки валюты у ЦБ происходит на второй рабочий день, возобновление и изменение объемов покупки - на 3 рабочий день после выполнения перечисленных условий. Мы полагаем, что такая информация носит технический характер и отражает порядок расчетов ЦБ с Минфином: формально Минфин покупает валюту у ЦБ, которую тот, выступая агентом министерства, приобретает напрямую на открытом рынке. Согласно сообщению на сайте ЦБ, покупки для Минфина Центробанком начнутся с сегодняшнего дня (расчет будет осуществляться в понедельник, 14 апреля).

Важно, что, как мы и предполагали, ЦБ сохраняет принцип корректировки объема интервенций на величину покупок (в случае продаж валюты ЦБ - "фактические" интервенции будут сокращаться), что изначально ориентировано на более отдаленную перспективу: ведь к 2015 г. ЦБ планирует минимизировать интервенции, оставляя при этом операции для Минфина. Это свидетельствует о том, что ЦБ сохраняет приверженность цели по повышению гибкости курса.

Схема, предполагающая, что возобновление/увеличение покупок валюты будет осуществляться по истечении нескольких торговых дней, видится нам обоснованной, поскольку это может помочь избежать излишней краткосрочной волатильности: когда курс находится на стыке коридоров, и резкое увеличение покупок могло бы "вернуть" его в коридор более высоких продаж валюты в рамках интервенций. Уточнения сделали механизм более адаптивным, менее предсказуемым для спекулянтов. Однако объемы покупок, судя по всему, рассчитаны из потребностей по перечислению средств трансферта за 2013 г. в этом году (всего 212 млрд руб. до 1 октября), а это означает, что в более отдаленной перспективе, они могут варьироваться.

Впрочем, текущий механизм не мог стать до конца универсальным (к примеру, в нем детально не прописаны условия продаж валюты для Минфина, если понадобятся траты из госфондов), поскольку, как мы ожидаем, при переходе на модифицированный режим плавающего курса с ЦБ он еще не раз претерпит изменения.