"Американские горки". После сильного падения в середине недели американские и европейские рынки продемонстрировали заметный отскок (+1,3-3%), что сопровождалось ростом доходностей UST (на 4 б.п. до 2,2% для 10-летних бумаг). Рынки по-прежнему пытаются найти баланс между спадом в Европе и замедлением в Китае с достаточно гибкой монетарной политикой ФРС: ключевая ставка может остаться на низком уровне более длительное время, если появятся риски для восстановления экономики США (дешевые доллары поддержат внутренний спрос, частично компенсируя сокращение экспорта). В первой половине октября потребительские настроения американцев улучшились (до 4-летнего максимума), чему способствовали низкие цены на топливо и снижение безработицы. На американском рынке недвижимости после спада в августе произошло восстановление (рост числа новых строительных площадок и разрешений на строительство). Поддержку рынкам может оказать ожидающееся "на днях" начало ЕЦБ выкупа активов.

Агентство Moody's сравняло рейтинги РФ и Бразилии. В пятницу после завершения торговой сессии Moody's понизило суверенный рейтинг РФ на 1 ступень до Baa2, оставив негативный прогноз. В качестве обоснования были приведены ухудшение перспектив экономического роста вследствие введения более жестких, чем ожидалось ранее, санкций ЕС/США, а также постепенное снижение резервов вследствие оттока капитала, ограничения доступа российских заемщиков на международные рынки капитала и падения цен на нефть. Дальнейшие рейтинговые действия агентство напрямую увязывает с развитием ситуации на Украине, а также с динамикой цен на нефть (которые с июня упали на 25%, но из-за ослабления рубля это не создало дефицит федерального бюджета). Сейчас по набору кредитных рейтингов РФ находится на одном уровне с Бразилией (BBB-/Baa2/BBB), при этом суверенные бонды РФ котируются с премией 70 б.п. в терминах G-спреда, что предполагает более низкий рейтинг (действие агентства окажет нейтральное влияние на бонды). Негативная реакция инвесторов может последовать вслед за потерей РФ рейтинга инвестиционной категории. Вероятно, в ближайшее время произойдет снижение и рейтингов компаний и банков с госучастием (в частности, рейтинг инвестиционного уровня от Moody's могут потерять ГПБ, РСХБ, ФСК и пр.). Учитывая, что определенная часть регулирования банковской деятельности зависит от международных кредитных рейтингов (прежде всего, коэффициенты риска RW, возможности и параметры рефинансирования), со стороны ЦБ было бы логично в среднесрочной перспективе пересмотреть соответствующие требования к уровню рейтинга, сделав относительную привязку к суверенному рейтингу.

ЦБ готов поддержать рынок длинной ликвидностью. На прошлой неделе ЦБ неожиданно объявил о дополнительном аукционе 312-П. 10 ноября, помимо запланированного регулярного аукциона на 3М, Банк России собирается также провести аукцион на 18М (регулятор впервые готов предоставить рублевые средства по этому инструменту на такой срок, максимальная срочность аукционов 312-П ранее не превышала 12М). Безусловно, под залог кредитов под нерыночные активы банки и раньше могли получать у ЦБ средства даже на более длительный период (до 549 дней), но только на фиксированных условиях и по более высокой ставке (сейчас 9,25%, что на 1 п.п. превышает минимальную аукционную ставку, но, впрочем, существенно ниже, например, чем Mosprime 6М, 10,89%). Мы отмечаем, что на фиксированных условиях длинная ликвидность по 312-П используется редко и лишь отдельными банками, судя по всему, испытывающими острую потребность в длинных деньгах индивидуального характера. Между тем, средства на 18М со ставкой мин. 8,25%, т.е. такой же, как и на 3-месячном аукционе, должны быть крайне привлекательными. На этом дебютном аукционе ЦБ позволяет банкам привлечь 150 млрд руб. длинной ликвидности, что достаточно существенно и должно быть востребовано рынком. Отметим, что сейчас задолженность банков по 312-П сроком от 181-365 дней (т.е. куда "попадает" последний годовой аукцион) равна ~715 млрд руб., задолженность от 365-549 дней на фиксированных условиях - лишь 86,4 млрд руб. Между тем, с точки зрения влияния на ставки денежного рынка, существенный положительный эффект ожидается и от аукциона на 3М: его лимит в 900 млрд руб. превышает объем предстоящего погашения минимум на 270 млрд руб., что предполагает соответствующий нетто-приток в систему по итогам аукциона.

Макростатистика сентября: тень роста

Несмотря на некоторое визуальное улучшение (которое может и не иметь фундаментального характера), макростатистика за сентябрь в целом оказалась довольно слабой. Мы отмечаем продолжающееся падение инвестиций, ухудшение состояния доходов населения, а также тревожные изменения в потребительской активности.

Падение инвестиций в сентябре ускорилось до -2,8% г./г. с -2,7% г./г. в августе и всего за 9М 2014 г. составило -2,5%. Такая динамика подтверждает, что ускорение в промышленности, неустойчиво и в основном связано с госзаказами. Мы наблюдаем, что наибольший "вклад" в падение инвестиций привносит металлургия (производство и добыча), инвестиции в розничную торговлю, в производство оборудования и строительство, тогда как инвестиции в других отраслях продолжают расти, хотя в основном более медленными темпами. О том, что ухудшение в капитальном строительстве играет в сокращении инвестиций немаловажную роль, говорит продолжающееся ускорение падения строительства (на 4,4% г./г. против -3,4% г./г. в августе).

Отдельного внимания заслуживает непростая ситуация с потреблением населения. В сентябре рост оборота розничной торговли ускорился до 1,7% г./г. против 1,4% г./г. в августе. Между тем, улучшение произошло лишь за счет непродовольственного сектора, темпы роста продаж в котором подскочили до 3,5% г./г. против 2,6% г./г. в августе. В то же время продажи продовольственных товаров продолжают падать пятый месяц подряд, и в сентябре их сокращение только усилилось до -0,5% г./г. (против -0,2% г./г. в августе). Мы считаем, что динамика продаж продуктов питания в большей степени отражает реальное снижение потребительского спроса. Их доля в потреблении по понятным причинам изменяется обычно крайне негибко, поэтому происходящее ее сокращение должно свидетельствовать о том, что модель потребительского поведения уже адаптируется к последствиям замедления роста реальных доходов и ухудшения экономической ситуации. Безусловно, большое значение в ухудшении динамики сегмента сейчас имеет и запрет на импорт, введенный в августе. Стремительный рост инфляции на ключевые продукты питания мог заставить население переключиться на более дешевые заменители, либо вовсе ограничить потребление наиболее дорогих продуктов.

В такой ситуации (когда на покупательную способность оказывает влияние рост инфляции, падение курса рубля и удорожание заимствований) всплеск потребления непродовольственных товаров выглядит все более необычным. Тем более, что потребительский импорт продолжает падать довольно серьезными темпами. Мы не исключаем, что всплеск в сентябре имеет временный характер и связан с тем, что на фоне возобновления резкого ослабления курса рубля население стремиться обезопасить свои доходы от девальвации за счет крупных покупок. Однако данная тенденция не может продолжаться долго, и в целом в последние месяцы мы не наблюдали какой-то излишней активности в покупках бытовой техники и электроники. Вполне возможно, что существенную роль в улучшении статистики розничного товарооборота сыграла активизация продаж автомобилей на фоне запуска новой программы утилизации автомобилей. По нашим грубым оценкам, этот фактор мог добавить около 0,4 п.п. общему показателю роста потребления в сентябре.

При этом ситуация с доходами объективно ухудшается. Согласно обновленной статистике, реальные заработные платы падают уже второй месяц подряд, и в сентябре их падение замедлилось незначительно (до -1,0% г./г. против -1,2% г./г. в августе). О том, что такое ухудшение фундаментально, говорит достаточно резкое сокращение темпов роста номинальных зарплат (с 9% г./г. в июле до 6,3-6,9% в августе-сентябре). Ввиду роста издержек компаний, увеличения стоимости заимствований и рисков повышения налоговой нагрузки возможности частного сектора по увеличению зарплат становятся все более ограниченными. На этом фоне мы ожидаем и в дальнейшем достаточно слабой динамики зарплат. В то же время падение реальных заработных плат не должно стать устойчивым, поскольку долгосрочно на доходах населения благоприятно будут сказываться демографические факторы.