Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Курс рубля 2010


[19.10.2009]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Валютный рынок

Курс рубля 2010

После высокой волатильности курса рубля в июле-августе 2009 года, в прошлом месяце восстановился устойчивый тренд на укрепление российской валюты. Мы ожидали подобного развития событий на фоне хорошей динамики торгового баланса и снижения напряженности на мировых рынках капитала (см. наш обзор от 13 июля). По нашему мнению, высока вероятность того, что укрепление рубля примет еще более масштабный характер. В этом обзоре мы рассмотрели различные сценарии динамики курса рубля в следующем году в зависимости от поведения платежного баланса.

В проекте «Основных направлений денежно-кредитной политики на 2010 год» Центральный банк раскрыл основной механизм своей курсовой политики, который он, по-видимому, начал применять еще весной этого года. Внутри жесткого валютного коридора 26 руб. - 41 руб. за корзину, существуют более узкий коридор с гибкими границами, ширина которого 3 рубля. ЦБ осуществляет покупки/продажи валюты на уровне нижней/верхней границы, и как только объем таких покупок/продаж достигает $700 млн. весь коридор сдвигается вниз/вверх на 5 копеек. В сентябре-октябре 2009 года, по нашим оценкам коридор сдвинулся с уровня 36.4-39.4 до 35.75-38.75, таким образом, ЦБ купил в рамках механизма гибких границ около $9.0 млрд. Помимо данных интервенций ЦБ осуществляет плановые покупки/продажи валюты внутри этого гибкого коридора на основе достаточно расплывчатых принципов. Однако пока объем плановых интервенций является небольшим ($0.5-$1.5 млрд. в месяц) и разнонаправленным, и мы в своем анализе не будем учитывать данные операции.

Предполагая, что описанный выше механизм курсовой политики не изменится в течение 2010 года, можно рассчитать, каким будет уровень бивалютной корзины на конец следующего года при различных сценариях платежного баланса. Для этого мы построили простую расчетную модель, в которой входными данными является уровень бивалютной корзины на начало года, годовой объем экспорта и импорта при неизменном курсе рубля, сальдо текущего счета, приток капитала, а также эластичность экспорта и импорта от курса рубля. Шаг в модели один квартал, предполагается, что сальдо платежного баланса распределяется внутри года равномерно, а экспорт и импорт реагируют на изменение курса рубля в следующем квартале. Таким образом, в каждый квартал ЦБ покупает или продает валюту объемом, равным 1/4 годового сальдо платежного баланса, что сдвигает границы коридора. Движение курса рубля в свою очередь ведет к изменению (согласно эластичностям) объема экспорта и импорта в следующем квартале, а значит и сальдо платежного баланса.

В качестве валютного коридора на начало 2010 года мы взяли уровень 35.3-38.3 руб., что соответствует сальдо текущего счета в четвертом квартале $16 млрд. и нулевому притоку капитала. Эластичность экспорта по курсу рубля мы варьировали от -0.2 до -0.3, а импорта в диапазоне 0.5-1.0, таким образом, в модели при укреплении курса на 1%, экспорт падает на 0.2%-0.3%, а импорт растет на 0.5%-1.0%. В связи с высокой долей энергоресурсов в российском экспорте, объем экспорта которых фактически не реагирует на колебания курса рубля, эластичность экспорта по модулю значительно ниже эластичности импорта. В нашем базовом сценарии мы заложили среднюю цену нефти URALS на уровне $75 за баррель, в пессимистичном – $50, в оптимистичном - $90 (см. Таблицу). В базовом сценарии при неизменном курсе импорт растет на 30% по сравнению с 2009 годом ( -15% по сравнению с 2008), в пессимистичном – на 11%, в оптимистичном – на 35%.

Очевидно, что наиболее сложным для прогноза является капитальный счет. В связи с высокой волатильностью нельзя с уверенностью сказать, какой знак будет у капитальных потоков: будут ли они еще более усиливать положительное сальдо текущего счета или наоборот отток капитала будет компенсировать приток валюты по торговым операциям, что сгладит динамику курса рубля. В базовом сценарии мы предусмотрели три варианта динамики капитального счета в 2010 году: +$20 млрд., -$20 млрд. и нулевой приток. В пессимистичном: -$100 млрд., в оптимистичном: +$40 млрд.

Результаты расчетной модели представлены в таблице. На конец 2010 года для базового сценария модель дает курс рубля в диапазоне 31.0 - 33.5 руб. за корзину. В оптимистичном сценарии корзина опускается значительно ниже 30 руб., а в пессимистичном – 41 руб.

Безусловно, нужно очень осторожно относиться к результатам столь грубой модели. Во-первых, отток капитала в базовом варианте может быть значительно выше $20 млрд., например, в случае финансовых потрясений аналогичных по силе случившимся осенью 2008 года. Кроме того отток капитала может возникнуть в связи с избытком рублевой ликвидности, который создаст ЦБ своими интервенциями. Во-вторых, очень вероятно, что Центральный банк изменит параметры своей курсовой политики в ответ на слишком сильное укрепление рубля, например, увеличит объем интервенций, необходимых для сдвига гибких границ, или объем плановых покупок. В этом случае укрепление рубля будет менее масштабным, чем показывает модель.

Однако, по нашему мнению, модель достаточно адекватно дает представление о том масштабном давлении на рубль, которое может произойти в следующем году. Ситуация с платежным балансом возвращается к предкризисному состоянию, за исключением того, что столь масштабного притока капитала 2007-первой половины 2008 года вряд ли стоит ожидать. При этом курсовая политика ЦБ сейчас намного более гибкая, чем до кризиса. В таких условиях, появляются основания для того, чтобы курс рубля начал уверенно приближаться к своему докризисному уровню.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: