Американские индексы поставили новый рекорд. Объем продаж домов на первичном рынке в США за апрель вырос (+6,4% м./м.), заметно выше ожиданий (+3,2%). Это оказало позитивное влияние на настроения инвесторов, учитывая, что недавно Дж. Йеллен отмечала рынок недвижимости как одно из "слабых мест" текущего состояния американской экономики, которая все еще требует монетарного стимулирования. Индекс S&P прибавил 0,42%, покорив "круглую" отметку 1900 пунктов, что является новым рекордом. По-видимому, это не последняя "красивая" отметка, которую американский рынок еще достигнет в ближайшее время, принимая во внимание нежелание ФРС отказываться от нетрадиционных механизмов регулирования, несмотря на появившиеся инфляционные риски и улучшение рынка труда. Сегодня будет неактивный торговый день: американские площадки закрыты по случаю празднования Дня Поминовения.

На Украине прошли выборы, в результате которых, согласно предварительным данным, победу одержал П. Порошенко. Отсутствие нового негатива по Украине и нейтральная позиция РФ в отношении выборов позволили рублю продемонстрировать опережающую динамику. Бивалютная корзина с пятницы обесценилась еще на 33 копейки до 39,63 руб., что уже ближе к нижней границе нейтрального диапазона 38,35-41,35 руб. Продолжающийся ценовой рост ОФЗ обусловлен, по нашему мнению, интересом нерезидентов к рублю, в то время как локальные участники предпочитают продавать госбумаги, которые сейчас выглядят дорого в сравнении со ставками денежного рынка. Длинные евробонды Russia 42 подорожали на 1 п.п. до 102,5% от номинала на общем позитивном фоне в сегменте GEM, премия к бразильским бумагам остается на уровне 35 б.п. По нашему мнению, важен не столько сам итог выборов на Украине, сколько способность новой власти стабилизировать ситуацию на юго-востоке, где продолжаются военные столкновения. Кроме того, уже в начале июня на первый план выйдет "газовый" вопрос: из-за неплатежей РФ переходит на авансовые поставки газа на Украину, что может создать угрозу транзита в ЕС.

Налоги - основной негативный фактор для ставок на этой неделе. Несмотря на то, что на прошлой неделе выплачивался НДС, это, как и предполагалось, не привело к значительному длительному ухудшению ситуации на денежном рынке. На фоне выплат ставка RUONIA 20-21 мая повысилась до 8,4%, однако, к концу недели она упала до 8,2%-8,3%. Этому способствовал приход средств от депозитных аукционов Казначейства (которые перекрыли погашения), а также интенсификация бюджетных расходов: за неделю чистый приток бюджетных средств составил 140 млрд руб., несмотря на налоги. Банки использовали этот приток, чтобы погасить задолженность по валютным свопам с ЦБ. Кроме того, средства банки нашли за счет ожидаемого расширения лимитов со стороны Банка России по недельному РЕПО: задолженность по данному инструменту повысилась с 2,95 до 3,15 трлн руб. На текущей неделе завершатся выплаты по основным налогам в месяце: НДПИ и части экспортных пошлин (26 мая), причем основная нагрузка, вероятнее всего, придется на сегодня. К тому же до 28 мая будет уплачиваться налог на прибыль. В связи с этим бюджет, по нашим оценкам, изымет из банковской системы за неделю около 350 млрд руб. Мы полагаем, что возможностей РЕПО (мин. ставка 7,5%) будет недостаточно, чтобы компенсировать этот отток, поэтому банкам снова придется активизировать валютные свопы с ЦБ (по ставке 8,5%). Смягчить ситуацию может предложение от Казначейства 185 млрд руб. (нетто), но, исходя из результатов последних аукционов, эти средства привлекает лишь узкий круг банков. Поэтому мы не исключаем, что, как и в конце апреля, краткосрочные ставки могут на несколько дней подняться до 8,5%.

ЕАБР (BBB/A3/-) выходит на "первичку" на уровне АИЖК (BBB-/Baa1/-). Сегодня открывается книга заявок на покупку 2-летних облигаций ЕАБР номиналом 5 млрд руб. с ориентиром YTP 9,88 - 10,15%. Нижняя граница этого ориентира соответствует дисконту 12 б.п. к 2-летним облигациям АИЖК, которые были размещены на прошлой неделе с высоким спросом. Принимая во внимание более высокий кредитный рейтинг ЕАБР, мы считаем, что этот дисконт может составить и 25 б.п. Мы считаем покупку бумаг 1-го эшелона на первичном рынке лучшей альтернативой дорогим ОФЗ.

ТМК: в ожидании улучшений

ТМК (В+/В1/-) опубликовала финансовые результаты за 1 кв. 2014 г. по МСФО, негативное влияние на которые оказали сезонное снижение продаж сварных труб, изменение структуры продаж, а также обесценение рубля.

В 1 кв. 2014 г. физические объемы продаж сократились на 6% кв./кв. до 1,03 млн тонн в связи с заметным снижением реализации сварных труб (-18% кв./кв.), вызванным как сезонными факторами (трубы промышленного назначения), так и замедлением строительства газопроводов Газпромом (ТБД). Спад реализации был отмечен во всех регионах деятельности компании (РФ: -4% кв./кв.; Америка: -11% кв./кв.; Европа: -3% кв./кв.).

Помимо вышеперечисленных факторов, дополнительное давление на EBITDA оказало повышение цен на сырье, в то время как цены на готовую продукцию компании реагируют с определенным лагом. В результате EBITDA сократилась на 25% кв./кв. до 184 млн долл., а рентабельность по этому показателю - на 3,2 п.п. до 12,5%. Отметим, что ТМК объявила о повышении цен на свою продукцию с апреля 2014 г. (по данным менеджмента, на 2-5%), позитивный эффект от которого в полной мере найдет отражение в отчетности 2П 2014 г.

Несмотря на слабые результаты 1 кв. 2014 г., менеджмент ТМК по-прежнему позитивно оценивает перспективы трубного рынка в этом году, ожидая увеличения спроса со стороны нефтегазовых компаний. Дополнительную поддержку рынку может оказать начало реализации Газпромом Восточной газовой программы.

На фоне снижения прибыли чистый операционный поток сократился на 53% кв./кв. до 131 млн долл., тем не менее, благодаря оптимизации инвестиционной программы его хватило для финансирования капитальных вложений (68 млн долл.). В ходе телеконференции менеджмент подтвердил планы по ограничению капитальных затрат в ближайшие 3 года уровнем 1,1 млрд долл.

Снижение общего долга в 1 кв. 2014 г., прежде всего, было связано с курсовым эффектом (погашения составили ~8 млн долл.). Однако из-за негативной динамики LTM EBITDA долговая нагрузка в отношении Чистый долг/EBITDA повысилась с 3,8х до 4,1х. Возможности компании по заметному сокращению долга достаточно ограничены (также принимая во внимание ее дивидендную политику, в соответствии с которой ТМК намерена распределять в виде дивидендов не менее 25% чистой прибыли по МСФО). В 1 кв. 2014 г. краткосрочная задолженность выросла до 718 млн долл. в связи с реклассификацией выпуска TRUBRU 2015 на ~401 млн долл. (погашение в феврале 2015 г.). При этом запас денежных средств на балансе компании составляет лишь 68 млн долл. По информации менеджмента, ТМК доступны кредитные линии российских банков на общую сумму - 1,1 млрд долл.

В нашем комментарии от 13 марта 2014 г. мы указывали на избыточно широкий спред TRUBRU 20 - TRUBRU 18, составлявший на тот момент 170 б.п., сейчас он сузился до нормально значения 85 б.п. (за счет опережающего роста длинных бумаг). Лучшей альтернативой TRUBRU 18 (YTM 6,7%) мы по-прежнему считаем бонды NORDLI 18 (YTM 7,0%).