Капитализация системно значимых банков будет увеличена с помощью конвертации субординированных кредитов

С точки зрения бумаг сдержанного позитива мы ждем в еврооблигациях ВТБ как первого кандидата на конвертацию в рамках поддержки системно значимых банков. Мы по-прежнему позитивно смотрим на субординированный выпуск VTB-22, дающий премию порядка 100 б.п. с собственной кривой. Кроме того, привлекательно смотрятся субординированные займы Банка Москвы, дающие премию к кривой ВТБ около 150 б.п. (BOM-17 subd). Учитывая, что государство опосредованно делает вливания в капитал госбанков и системно значимых банков, по нашему мнению, можно говорить, что риски субординированных выпусков снижаются.

Комментарий. Капитализация системно значимых банков будет увеличена, в том числе с помощью конвертации субординированных кредитов, заявил президент РФ Владимир Путин, выступая на пленарном заседании ПМЭФ. Напомним, ранее А.Силуанов озвучивал, что решение о переводе антикризисных субординированных кредитов, выданных банкам в 2008-2009 годах, в капитал первого уровня может быть принято в случае значительного ухудшения условий деятельности кредитных организаций и снижения достаточности их капитала.

На наш взгляд, речь идет именно об антикризисных государственных кредитах, выданных ЦБ и ВЭБом в 2008-2009 годах. То есть по сути, рассматривается вариант государственной поддержки при ухудшении ситуации. В большей степени, по нашему мнению, это затронет Сбербанк и ВТБ, на показатели которых сейчас оказывает давление в том числе ситуация в Украине. Напомним, что субординированные кредиты ВЭБа также получали: РСХБ, Банк Москвы, Газпромбанк, Альфа-Банк, Банк Санкт- Петербург, НОМОС-БАНК, Ханты-Мансийский Банк, ТрансКредитБанк, Банк Русский Стандарт, Банк ЗЕНИТ, СКБ-Банк, Первобанк, Новикомбанк. При этом открытым остается вопрос, каким образом будет идти конвертация. В большей степени сейчас говорят о привилегированных акциях, однако рассматривается и вариант приравнивания субординированных кредитов к бессрочным.

В целом готовность государства к поддержке сектора, а именно системно значимых банков, это, безусловно, позитивная новость, в первую очередь для банков, привлекший наибольшие объемы субординированных кредитов в 2008-2009 годах: Сбербанк (500 млрд руб., досрочно погашено 200 млрд руб.), ВТБ (200 млрд руб.), ГПБ (90 млрд руб.), Альфа-Банк (40 млрд руб.), РСХБ (25 млрд руб.). Наиболее интересна конвертация в акции была бы ВТБ и ГПБ, у которых Н1.1 (min 5%) опустился на 1 мая до 7,28% и 7,26% соответственно. При это стоит отметить, что обоим банкам не помешало бы и пополнение капитала в целом, поскольку Н1.0 (min 10%) опустился до 10,90% и 11,19% соответственно. Скорее всего, после конвертации банки пойдут по пути выпуска новых субордов на «высвободившееся» место в капитале 2 уровня. В частности, А.Костин уже озвучил, что в качестве возможно ресурса рассматривает азиатско-арабские рынки.

С точки зрения бумаг сдержанного позитива мы ждем в еврооблигациях ВТБ как первого кандидата на конвертацию в рамках поддержки системно значимых банков (впрочем, ранее ВЭБ уже конвертировал суборд в обыкновенные акции ГПБ, войдя в состав акционеров). Мы по-прежнему позитивно смотрим на субординированный выпуск VTB-22, дающий премию порядка 100 б.п. с собственной кривой. Кроме того, привлекательно смотрятся субординированные займы Банка Москвы, дающие премию к кривой ВТБ около 150 б.п. (BOM-17 subd). Учитывая, что государство опосредованно делает вливания в капитал госбанков и системно значимых банков, по нашему мнению, можно говорить, что риски субординированных выпусков снижаются.

ТМК (В1/В+/-): финансовые результаты за 1 кв. 2014 г.

Финансовые показатели ТМК в 1 кв. 2014 г. оказались слабыми, но лучше консенсус-прогноза как по выручке, так и EBITDA. Влияние оказало снижение реализации труб в России, в частности большого диаметра, а также низкие цены на продукцию и рост издержек производства из-за увеличения цен на штрипс в США. Долговая нагрузка ТМК выросла из-за снижения прибыльности – Чистый долг/EBITDA достиг 4,1х против 3,8х в 2013 г. Компания ждет улучшения результатов уже во 2 кв. на фоне роста буровой активности, а также начала реализации Газпромом Восточной газовой программы уже во 2 пол. Впрочем, для ТМК это будет иметь не столь значительный эффект из-за небольшой доли этого сектора в общих отгрузках (16%). Тем не менее, евробонды ТМК уже во многом отыграли данные события, показав заметный рост котировок в последние дни прошлой недели.

Комментарий. В пятницу ТМК представила финансовые результаты за 1 кв. 2014 г. по МСФО, которые оказались слабыми, но лучше консенсус-прогноза как по выручке, так и EBITDA.

Так, в отчетном периоде выручка компании сократилась на 15% до 1,5 млрд долл. (г/г), показатель EBITDA – на 32% до 184 млн долл. (г/г), при этом рентабельность EBITDA составила 13% против 16% годом ранее. Влияние оказало снижение реализации труб в России (на 3% г/г), в частности труб большого диаметра (ТБД), поскольку строительство крупных магистральных проектов завершалось. Кроме того, компания отметила снижение цен на продукцию и рост издержек производства из-за увеличения цен на штрипс в США. За 1 кв. 2014 г. у ТМК был получен убыток в размере 16 млн долл. (против чистой прибыли 85 млн долл. годом ранее) из-за отрицательных курсовых переоценок.

Долговая нагрузка ТМК выросла из-за снижения прибыльности бизнеса – Чистый долг/EBITDA достиг 4,1х против 3,8х в 2013 г. При этом короткий долг компании на конец марта вырос, составив 719 млн долл. («+77%» к/к), который только на 10% покрывался запасом денежных средств на счетах (68 млн долл.). В то же время, по данным ТМК, объем невыбранных кредитных линий составлял около 1,1 млрд долл., которые полностью закрывали потребности компании в рефинансировании.

В свою очередь, ТМК ждет улучшения своих финансовых результатов уже во 2 кв. на фоне роста буровой активности нефтегазовых компаний, а также вследствие начала реализации Газпромом Восточной газовой программы после подписания газового контракта с Китаем, что вполне может найти отражение уже во 2 пол. Вместе с тем, запуск проекта Сила Сибири кардинально меняет ситуацию на рынке ТБД, возвращая объемы реализации и загрузку мощностей российских заводов на уровни 2010-2011 гг. – спрос может увеличиться в 1,6 раза относительно 2013 г. Отечественные компании в среднем получат прибавку к выручке от 7% до 12%. Впрочем, для ТМК это будет иметь не столь значительный эффект (порядка 6,6% к доходам) из-за небольшой доли этого сектора в общих отгрузках (16%).

Тем не менее, евробонды ТМК уже во многом отыграли данные события, показав заметный рост котировок после подписания газового контракта. Так, выпуск ТМК-18 (YTM 6,69%/3,09 г.) вырос с 99,56% до 103,393%, а ТМК-20 (YTM 7,53%/4,74 г.) – с 91,176% до 96,367%. В связи с этим потенциал дальнейшего роста котировок евробондов ТМК, скорее всего, уже ограничен и возможен вместе с рынком.