Rambler's Top100
 

–айффайзенбанк: »нфл€ци€ выше 7%: снижение ключевых ставок откладываетс€ на июнь?


[07.05.2013]  –айффайзенбанк    pdf  ѕолна€ верси€

ѕульс рынка

ћайска€ коррекци€ уже не за горами? ћай в этом году началс€ в позитивном ключе (индексы акций обновили свои исторические максимумы), что обусловлено, главным образом, ожиданием продолжени€ работы "печатного станка" в —Ўј, к которым скоро должны присоединитьс€ япони€ и, по-видимому, еврозона. —нижение риска повышени€ потребительской инфл€ции позвол€ет регул€торам проводить политику количественного см€гчени€ дл€ поддержани€ замедл€ющихс€ экономик. ¬ таких услови€х финансовым рынкам остаетс€ лишь демонстрировать, по сути, гиперинфл€ционный рост, несмотр€ на стагнацию/замедление экономик. Ќизкие доходности базовых активов заставл€ют инвесторов про€вл€ть повышенный спрос даже на мусорные облигации. “акой ненормальный рост рынков не должен продлитьс€ долго: уже неоднократно звучала критика программы QE, котора€ за 4 года не смогла разрешить фундаментальных проблем (дисбаланс сбережени€ и потреблени€), а лишь отложила их на потом (увеличив при этом масштаб). ѕоводом дл€ коррекции рынков может стать (на врем€ отошедша€ на второй план) проблема потолка госдолга —Ўј, котора€ должна быть решена в мае. — технической точки зрени€ в конце ма€ - начале июн€ в 2010-2012 г. происходила существенна€ коррекци€ американских индексов акций (так, S&P 500 в среднем тер€л 10%), котора€ т€нула за собой вниз и развивающиес€ рынки. ¬ этом году посленовогодний рост рынков акций несколько зат€нулс€. —овершенно ина€ картина наблюдаетс€ на рынке нефти, котора€ (в отличие от рынка акций) с начала года подешевела (отража€ ожидани€ слабого экономического роста). ¬ этой св€зи, нефть может, по крайней мере, частично проигнорировать коррекцию рынков акций.

»нфл€ци€ выше 7%: снижение ключевых ставок откладываетс€ на июнь? »сход€ из опубликованного вчера отчета –осстата, инфл€ци€ за 29 дней апрел€ составила 0,5% против 0,3% за аналогичный период 2012 г. » хот€ эта оценка дает представление о ценах лишь на ограниченный набор товаров и услуг, и итоговый показатель за апрель (по более полной выборке, ожидаем 7-8 ма€) может несколько отличатьс€, теперь становитс€ €сно, что в пересчете на годовые темпы роста инфл€ци€ в апреле, скорее всего, будет ближе к 7,2% после 7% в марте. ”скорени€ роста цен мы ожидали из-за эффекта низкой базы и ввиду более быстрого удорожани€ отдельных продуктов и овощей (в т.ч. в св€зи с предпасхальным периодом). ѕожалуй, стоит отметить лишь возросший вклад в ускорение инфл€ции повышени€ тарифов пассажирского транспорта. ћы по-прежнему считаем, что новые меры ÷Ѕ не за горами, т.к., со слов —. »гнатьева, после выборочных апрельских решений, в дальнейшем "тенденци€ к понижению ставок продолжитс€". ќднако то, что инфл€ци€ до сих пор заметно выше 7%, на наш взгл€д, делает какие-либо действи€ по ключевым ставкам именно на предсто€щем заседании ÷Ѕ (скорее всего, на следующей неделе) все менее и менее веро€тными.

ё“эйр: рефинансирование актуально как никогда

ё“эйр, один из крупнейших авиаперевозчиков –оссии, опубликовал финансовые результаты по ћ—‘ќ за 2012 г., которые мы оцениваем умеренно негативно. ќпережающий рост общей выручки (+44% г./г.) по сравнению с динамикой EBITDAR (+32% г./г.) в 2012 г. был обеспечен выручкой не от основной де€тельности ё“эйр (+30% г./г.), а доходами от маркетинговых услуг, оказанных компанией.

ћы отмечаем существенный рост краткосрочного долга с 8,2 до 31,2 млрд руб. по итогам года. ќднако, согласно отчетности, компании доступны неиспользованные кредитные линии в объеме 20,7 млрд руб., что в целом снижает риски рефинансировани€. Ѕолее того, по информации, содержащейс€ в отчетности, компани€ рассматривает вопрос об увеличении уставного капитала "не менее чем" на 10 млрд руб., и мы не исключаем, что они могут быть направлены на погашение части долга.

„истый долг за 2012 г. вырос на 46% до 48 млрд руб. (без учета депозитов на 7,6 млрд руб., €вл€ющихс€ обеспечением по договорам операционного лизинга), а его отношение к LTM EBITDA повысилось с 4,3х до 5,4х. —оотношение „истый долг/EBITDAR также возросло с 2,4х до 2,7х.

¬ыручка компании от основной де€тельности, т.е. пассажирских перевозок и вертолетных работ, возросла в 2012 г. на 30% г./г. до 68 млрд руб., в том числе от авиатранспортного обслуживани€ - на 37,5% г./г. до 48 млрд руб. (+35% г./г. - регул€рные рейсы, +53% г./г. - чартерные рейсы) и вертолетного обслуживани€ - на 13% г./г. до 18 млрд руб. (выручка от обслуживани€ на территории –‘ компенсировала снижение доходов за рубежом).

ѕассажирооборот компании увеличилс€ на 29% г./г. до 16,1 млрд пкм при опережающей динамике по международным направлени€м. ѕри этом стоит отметить, что регул€рные рейсы компании в р€д регионов –‘ субсидируютс€ местными органами власти в виде пр€мых денежных компенсаций и снижени€ ставок аэропортовых сборов.

¬ 1 кв. 2013 г. рост пассажирооборота составил 14% г./г. до 3,7 млрд пкм при сезонном увеличении международных авиаперевозок (+41,5%) и снижении внутренних перевозок (-3,5%). „исло перевезенных пассажиров росло более медленными темпами (+10% до 1,9 млн чел.) за счет увеличени€ дальности полетов.

¬ конце 2012 г. компани€ прогнозировала, что в 2013 г. в целом будет перевезено 10,5 млн пассажиров (+26% г./г.), что, на наш взгл€д, выгл€дит достаточно оптимистично на фоне результатов 1 кв. ѕри этом прогноз по выручке - выше 80 млрд руб., напротив, консервативен с учетом ожидаемого роста пассажиропотока.

ѕр€мые операционные расходы ё“эйр, включающие такие статьи, как авиатопливо, аэропортовые услуги, операционный лизинг и пр., возросли на 32% г./г. ѕри этом основна€ стать€ затрат компании - авиатопливо и прочее √—ћ - росла медленнее, чем выручка: +28% г./г., также как и расходы на персонал: +26% г./г. ƒавление на рентабельность по EBITDA оказало увеличение расходов на операционный лизинг (+51%), а также затраты на обслуживание пассажиров (+56%) и на перевозку грузов (более чем втрое). –ентабельность по EBITDA за 2012 г. снизилась на 2,5 п.п. до 11,3%.

ќперационный денежный поток после уплаты процентов превысил 4 млрд руб. (в 2011 г. отток - 3,5 млрд руб.), однако при этом в оборотный капитал было инвестировано 3,4 млрд руб. против высвобождени€ средств (4,2 млрд руб.) в 2011 г. ¬ итоге чистый операционный поток лишь достиг ~400 млн руб.  апвложени€ составили 5,9 млрд руб. (+14% г./г.), что вкупе с предоставлением займов третьим лицам (7,5 млрд руб.) и направлением средств на депозиты, €вл€ющихс€ обеспечением по операционному лизингу (7,6 млрд руб.), привело к привлечению нового долга в объеме 16,6 млрд руб.

Ќапомним, что масштабна€ инвестпрограмма по обновлению парка (в 2013 г. во флот поступ€т 11 самолетов Boeing и Airbus, более 20 вертолетов ћи, AgustaWestland, Eurocopter) вр€д ли будет способствовать снижению долговой нагрузки компании. “ем не менее, оптимизировать долг, возможно, компании удастс€ за счет увеличени€ уставного капитала на 10 млрд руб. (вопрос сейчас рассматриваетс€). –анее в —ћ» сообщалось о возможности проведени€ компанией IPO в 2013 г., средства от которого могут быть направлены на покупку 88 самолетов Boeing и Airbus, а также 103 вертолетов до 2017 г.

¬ обращающихс€ выпусках ё“эйр торгова€ ликвидность практически отсутствует, при этом годовые бумаги Ѕќ-4,5,6,7 котируютс€ на уровне YTW11-12,5%, что соответствует доходност€м корпоративных бумаг 3-го эшелона (имеющих высокую долговую нагрузку). ѕотенциал дл€ снижени€ доходностей облигаций ё“эйр ограничиваетс€ отсутствием перспективы сокращени€ долговой нагрузки эмитента.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: