Мировые рынки

ЕЦБ доволен реакцией рынков на Brexit, но говорить о последствиях еще рано

Событием вчерашнего дня для мировых рынков стало решение ЕЦБ по монетарной политике. Интрига относительно ставок и объемов программы стимулирования отсутствовала (ЕЦБ сохранил эти параметры без изменений), но при этом инвесторы так и не дождались четких комментариев относительно будущих планов регулятора. С одной стороны, подобное развитие событий говорит об отсутствии намерений ЕЦБ расширить программу смягчения, но с другой - создает дополнительную неопределенность. Реакция рынков на итоги референдума по Brexit оказалась менее нервозной, чем ожидалось, и глава ЕЦБ М. Драги даже подчеркнул, что остался доволен ситуацией, отметив, что решение Великобритании существенно не повлияло на инфляцию. Однако для более точной оценки последствий потребуется больше времени, поэтому регулятор будет наблюдать за развитием ситуации в "ближайшие месяцы". В перспективе этого и следующего года Драги ожидает восстановления экономики и рост инфляции, но программа количественного смягчения будет являться неотъемлемым условием этого восстановления и будет продолжена до достижения целевого уровня по инфляции. В итоге окончательное решение относительно своих будущих планов ЕЦБ, вероятно, отложил до сентябрьского заседания, когда эффект Brexit на экономику будет оценен более точно.

Рынок корпоративных облигаций

Северсталь: цены и объемы вывели рентабельность на новый максимум

Северсталь (BB+/Ba1/BBВ-) опубликовала заметно более сильные, чем ожидалось, финансовые результаты за 2 кв. 2016 г. по МСФО, особенно, в сравнении с относительно слабым 1 кв. Несмотря на произошедшее укрепление рубля (на 12% в среднем кв./кв.), показатель EBITDA почти удвоился (+92,7% кв./кв.), составив 526 млн долл., что стало следствием существенного повышения цен реализации как стальной продукции (+32% до 469 долл./т), так и ЖРС (+48% до 34 долл./т), сопровождавшегося увеличением физических объемов продаж (на 14% в стальном и на 18% в железорудном сегментах). Помимо повышения цен реализации темпами, опережающими рост себестоимости (из-за укрепления рубля, денежная себестоимость производства стали выросла на 25% кв./кв. до 221 долл./т), позитивное влияние на маржинальность по EBITDA (с 24,9% в 1 кв. до 33,3%) оказало увеличение доли HVA (продукции с высокой добавленной стоимостью) с 42% до 43% благодаря восстановлению спроса на внутреннем рынке (на него приходится 64% доли продаж стали) и завершившейся модернизации 4-х клетьевого стана холодной прокатки. Это позволило полностью компенсировать негативное влияние аварии на угольной шахте Северная (отгрузка с шахты упала на 21% кв./кв.). Чистый операционный денежный поток составил 441 млн долл. против 66 млн долл. в 1 кв., при этом на CAPEX было потрачено всего 117 млн долл. (основной объем капитальных инвестиций придется на 2П в объеме 26,4 млрд руб., или 413 млн долл. по текущему курсу). Денежные средства на балансе компании увеличились на 519 млн долл. до 2,07 млрд долл., при этом Чистый долг сократился до 0,3х LTM EBITDA. В условиях сохраняющейся благоприятной конъюнктуры стального рынка основной риск для компании представляет продолжающееся антидемпинговое расследование ЕС (начато в июле) по поставкам горячекатаного проката в отношении нескольких стран, включая Россию. Антидемпинговые пошлины могут быть введены уже через 9 месяцев после начала расследования. По нашим оценкам, в 2015 г. отгрузка в ЕС горячекатонного проката составила 1 млн тонн., или ~20% от общего объема продаж этой продукции, то есть Северсталь в худшем случае (если не сможет перераспределить объемы на другие рынки) может потерять до 10% своей выручки. Однако низкая долговая нагрузка позволяет компенсировать потенциальные негативные последствия для кредитного качества компании. Спред CHMFRU 22 к суверенной кривой сейчас находится вблизи исторического минимума (100-120 б.п.). Лучшей альтернативой мы считаем бумаги GMKNRM 22, которые торгуются с премией 10 б.п. к CHMFRU 22.