Пульс рынка

Рынки вновь смотрят вниз, несмотря на спокойный новостной фон. Американские и азиатские индексы потеряли 0,6%, предполагая, видимо, что сворачивание QE - вопрос не столь отдаленной перспективы. Улучшение ситуации на рынке труда (отчет выйдет в пятницу) является необходимым условием для начала ужесточения денежно-кредитной политики. Из новостей второго плана стоит отметить данные по торговому балансу США, который в апреле увеличился на 3,2 млрд долл. до 40,3 млрд долл. в связи с ростом торгового дефицита в ненефтегазовом сегменте, тогда как в нефтегазовом он сократился (с 20,3 млрд долл. до 19,7 млрд долл.), а профицит в секторе услуг остался на уровне 18,3 млрд долл. По-видимому, улучшение настроений потребителей подстегнуло бизнес к увеличению импорта, что является позитивным опережающим индикатором. Из-за неспособности стран еврозоны сформировать банковский союз (разногласия между центром и периферией, которая не намерена терять свой суверенитет) ЕЦБ, скорее всего, не сможет реализовать нетрадиционные меры поддержания экономики (которая сейчас находится в рецессии, уровень безработицы превышает 12%). Сегодня мы ожидаем бокового движения рынков.

Монетарные стимулы уперлись в инфляцию. Как стало известно вчера, инфляция в мае ускорилась до максимальных с начала года 7,4%. И хотя повышение вызвано в большей степени немонетарными факторами, это опасно с точки зрения формирования инфляционных ожиданий, т.к. последнее время инфляция существенно превышает оценки участников рынка. Такие риски, на наш взгляд, станут ключевым аспектом обсуждения на предстоящем 10 июня заседании ЦБ. И хотя, согласно недавним заявлениям А. Улюкаева, ЦБ может снизить ключевые ставки раньше, чем проявится четкая тенденция к замедлению инфляции (теперь в 4 кв.), сама риторика уже косвенно указывает на более реалистичное снижение ставок не в июне, а только в 3 кв. Несмотря на существенное замедление ВВП, при достижении инфляции в мае 15-месячного максимума, снижение ставки РЕПО в июне теперь выглядело бы фундаментально неоправданно. До настоящего момента регулятор снижал лишь менее действенные ставки по кредитам под нерыночные активы и свопам. Исходя из заявлений С. Игнатьева, допускается вариант такого "половинчатого" решения и в июне. Но потребность в снижении именно ставки РЕПО усиливается, в т.ч. судя по состоянию денежного рынка, где в ближайшее время мы видим риски обострения напряженности. Поэтому ЦБ, скорее всего, снизит ее в июле.

ЦБ готов смягчить начальные требования по Базель 3. Вчера представители ЦБ РФ сделали ряд важных заявлений в отношении новых требований к капиталу (Положение № 395-П), которые действуют в тестовом режиме с 1 мая. Из-за появления ряда технических вопросов регулятор готов отсрочить обязательный расчет достаточности капитала по Базель 3 на 1 месяц (планировалось с 1 октября 2013 г.). Несмотря на то, что, по данным ЦБ, большая часть банков РФ удовлетворяет новым требованиям, регулятор не планирует вводить повышенный коэффициент (ранее планировалось 1,25х) к стандартным нормативам Базель 3. Таким образом, минимальный уровень достаточности базового капитала (Core T1) составит 4,5% (а не 5,6%), основного (T1) - 6% (а не 7,5%), а норматив достаточности общего капитала для участников ССВ предлагается снизить с 11% до 10%. По крайней мере, два крупных банка РФ испытывают заметный дефицит капитала 1-го уровня. По нашим оценкам, достаточность основного капитала у ПСБ и Альфа-Банка составляла 7,6 и 6,6%, соответственно, на 1 мая 2013 г., что на грани или ниже первоначальных минимальных требований ЦБ. Менеджмент Альфа-Банка заявлял, что при жестком варианте Базель 3 банку потребуется докапитализация на 1 млрд долл. Учитывая невысокий запас капитала (Н1 по системе составляет 13,4%), введение Базель 3 в первоначальном варианте приостановило бы рост кредитования (банкам потребовалось бы некоторое время для накопления запаса основного капитала из нераспределенной прибыли), что могло бы оказать негативный эффект на экономику.

ОФЗ уступили дорогу Москве. В ответ на ухудшение конъюнктуры (два предыдущих аукциона не вызвали интереса, за последнюю неделю доходность 26207 выросла на 6 б.п. до YTM 7,42%) Минфин принял решение отменить аукцион сегодня. Очевидно, что сейчас предложение заметной премии только усилило бы давление продавцов. Вместо ОФЗ на рынок вышла Москва с 3-летними облигациями номиналом 20 млрд руб., ориентир YTM 7,05-7,10% (=ОФЗ + 65-70 б.п.). Учитывая спред рублевых евробондов SBER 16 (YTM 6,96%) к суверенной кривой в размере 55-60 б.п., мы считаем, что справедливая премия новых бумаг Москвы к ОФЗ составляет 50-60 б.п. плюс надбавка 25-30 б.п. за отсутствие Euroclear. Отметим, что с 31 мая лишь Clearstream начал операции с муниципальными облигациями. Таким образом, мы считаем, что на текущем рынке Москва может не найти адекватного спроса.