Пульс рынка

Ультиматум Греции. Лидеры Германии и Франции в ультимативной форме отреагировали на решение правительства Греции провести референдум, заявив, что никакая помощь не будет ей предоставлена до получения положительных результатов голосования. В частности, откладывается перечисление транша в 8 млрд евро, который необходим стране для исполнения внешних обязательств в декабре. Референдум планируется провести 4-5 декабря после получения одобрения греческим парламентом. Ответ "нет" будет означать дефолт Греции по суверенному долгу объемом 350 млрд евро и выход страны из зоны евро. Таким образом, до итогов референдума судьба Греции (и будущее еврозоны) будет находиться в подвешенном состоянии, что сохранит повышенную волатильность на рынках капитала. В результате вместо традиционного Christmas rally рынки может ждать Christmas sell-off. Пока все развивается по сценарию развала еврозоны, который предполагает, что в итоге слабым странам придется решать свои долговые проблемы самостоятельно. Однако пока CDS на долги Испании и Италии не отреагировали на обострение греческой проблемы. По-видимому, рынок не верит, что в этих странах все пойдет по греческому сценарию. Аппетит на рисковые активы остается на низком уровне, о чем свидетельствует доходность 10Y UST, опустившаяся до YTM 1,98%. В результате фиксации прибыли по коротким позициям вчера индексы акций продемонстрировали небольшой рост, однако уже сегодня можно ожидать снижения, на что указывает динамика фьючерсов на американские индексы.

Заседание ФРС США - опять ничего нового. Несмотря на позитивную оценку роста экономики в 3 кв. 2011 г., Б. Бернанке не стал исключать возможности QE3 в случае появления рисков рецессии. Вновь прозвучали слова, что ключевая ставка останется на текущем уровне, по крайней мере, до середины 2013 г. при условии сохранения инфляционных рисков на низком уровне. Акцента на европейский долговой кризис и его влияние на мировую экономику сделано не было, что свидетельствует о выжидательной позиции США по этому вопросу. По нашему мнению, разрастание кризиса в Европе может сильно замедлить рост глобальной экономики.

РФ: расширение валютного коридора в этом году не исключено. Согласно заявлению С. Швецова накануне, ЦБ не видит оснований для изменения ставок, но не исключает возможность расширения плавающего валютного коридора до конца года. Новости позитивны для ставок, поскольку подтверждают готовность регулятора несколько отпустить рубль в случае резкого ухудшения внешнего фона, а значит, сдержать рост ставок. Однако, с точки зрения волатильности валютного курса, это негативно. Озвученная оценка нетто-покупки валюты за 10М 2011 г. (~16 млрд долл.), с учетом имеющейся статистики, предполагает ~5 млрд долл. продаж валюты в октябре, что остается в рамках наших прогнозов. Сейчас рубль торгуется на границе интервала, где ЦБ не совершает продаж валюты, что предполагает близкое к нейтральному воздействие на рублевую ликвидность.

Плавающая ставка может быть интересна для иммунизации портфелей. ИНГ Банк (Moody's: Baa1) начал маркетинг 3-летнего выпуска облигаций ИНГ Банк-2 номиналом 5 млрд руб. с ориентиром по марже 125-175 б.п. к ставке 3M MosPrime (составляющей сейчас 6,8% годовых). Мы считаем, что справедливый уровень маржи по новому выпуску составляет 200 б.п., исходя из фиксированной ставки купона 9% годовых и текущих котировок IRS. Однако рынок может потребовать еще и премию за первичное размещение, что может транслироваться в дополнительные 50 б.п. В текущей волатильности рынка качественные облигации с плавающей ставкой купона могут найти спрос со стороны инвесторов для иммунизации портфелей (снижения процентного риска).

Банк Русский Стандарт продолжает наращивать кредитование

Русский Стандарт (B+/Ba3/B+) предоставил краткую финансовую отчетность за 3 кв. 2011 г. по МСФО, которая произвела на нас в целом позитивное впечатление.

БРС продолжил активно наращивать кредитование по всем основным для себя направлениям. Кредитный портфель за 3 кв. 2011 г. увеличился на 13%, или на 11,5 млрд руб. (+22%, или на 18,3 млрд руб. с начала года) и составил 100 млрд руб., при этом пока не достигнув докризисного уровня (на конец 2007 г. - 160 млрд руб.). Выдачи новых кредитов в 3 кв. 2011 г. были профинансированы средствами клиентов (+7,4%, или 6,0 млрд руб.) и кредитами банков (+6,5 млрд руб., среди которых 4 млрд руб. - кредит ЕБРР). В результате соотношение кредиты/депозиты за 3 кв. 2011 г. увеличилось со 108% до 113%.

Кредитный портфель БРС имеет достаточно хорошее качество (NPL - 1,6% для физических лиц и 5,0% в целом по портфелю). При этом мы отмечаем, что темпы резервирования в 3 кв. 2011 г. несколько увеличились: за квартал отчисления в резервы достигли 1 619 млн руб., практически столько же, сколько за все 1П 2011 г. (1 689 млн руб.). Несмотря на это, показатели рентабельности БРС даже улучшились: чистая процентная маржа после отчислений в резервы за 9М 2011 г. увеличилась с 17,8% за 1П 2011 г. до 18,7%, что является лучшим показателем после кризиса. Показатель ROE достиг 19,1% (17,9% за 1П 2011 г.).

Уровень достаточности капитала БРС несколько снизился за 3 кв. 2011 г., однако остается на довольно высоком уровне. Коэффициент достаточности капитала 1-го уровня сократился за квартал на 1,5 п.п. до 16,7%, а коэффициент общей достаточности капитала - на 2,4 п.п. до 25,0%.

До конца года банк планирует увеличить кредитный портфель еще на 10 млрд руб. до 110 млрд руб. Учитывая то, что в октябре было осуществлено доразмещение облигаций Русский Стандарт-8 на 3,4 млрд руб., а также при условии удачного размещения нового выпуска Русский Стандарт БО-01, банк будет практически полностью обеспечен необходимым фондированием до конца года. До конца года у БРС нет потребности в рефинансировании публичных инструментов.

Хорошим ориентиром для нового выпуска Русского Стандарта (5 млрд руб. с офертой через 1 год, маркетинговый диапазон YTP 10,8-11,3% год.) может служить недавно размещенные бумаги OTП-банка (-/Ba1/BB) объемом 4,0 млрд руб. с офертой через 1 год со ставкой купона 10,5% год., которые сейчас на форвардах торгуются по цене 100,05% от номинала, YTP 10,7% (дюрация 0,95 лет).

Еще один схожий заемщик, КредитЕвропа Банк (-/Ba3/BB-), принял решение отложить планируемое размещение выпуска на 5 млрд руб. сроком на 1 год до оферты. К сожалению, у нас отсутствует информация, с какой ставкой закрылась книга заявок и набрался ли достаточный спрос вообще, а ориентир по доходности по этому выпуску находился на уровне YTP 11,04-11,30% год., что очень близко к маркетинговому диапазону выпуска БРС.

Учитывая то, что, по нашему мнению, Русский Стандарт имеет очень схожее кредитное качество с этими банками, выпуск БРС мы считаем интересным по верхней границе маркетингового диапазона.