Самарская область (Ва3/ВВ/-): первичное предложение

Самарская область 19 июня планирует book-building по 5-летнему выпуску 34011 на 7 млрд руб., индикатив ставки 1 купона 12,6-13,0%, что соответствует доходности 13,21-13,65% при дюрации 2,65 г. Отметим, что Самарская область в целом является активным участником на долговом рынке, располагая устойчивым кредитным качеством – регион хорошо обеспечен собственными доходами, которые несмотря на кризис продолжают демонстрировать умеренный рост, при этом соотношение Госдолг/Соб.доходы находится ниже отметки в 50%. Предложенные по доходности уровни дают премию более 170 б.п. к ключевой ставке и свыше 230 б.п. – к кривой ОФЗ, что в целом выглядит неплохо в ожидании дальнейшего смягчения ДКП ЦБ в среднесрочной перспективе. Кроме того, индикатив по выпуску включает премию 20-60 б.п. к относительно ликвидным облигациям субъектов РФ с рейтингом «ВВ-/ВВ». Выпуск Самарской области может найти интерес инвесторов, в том числе со стороны пенсионных денег.

Комментарий. Активность первичного рынка пришла и в сегмент субфедерального долга, в том числе после очередного понижения ключевой ставки ЦБ 15 июня на 100 б.п. до 11,5%. Так, 19 июня Самарская область планирует book-building по 5-летнему выпуску 34011 на 7 млрд руб., индикатив ставки 1 купона 12,6-13,0%, что соответствует доходности 13,21-13,65% при дюрации 2,65 г. (выпуск с амортизацией).

Отметим, что Самарская область в целом является активным участником на долговом рынке (в обращении 4 выпуска), располагая устойчивым кредитным качеством. Регион хорошо обеспечен собственными доходами (их доля 83-86%), которые несмотря на кризис продолжают демонстрировать умеренный рост – в 2014 г. на 4,4% (г/г) до 108,3 млрд руб., за 4 мес. 2015 г. – на 9,3% (г/г) до 36,6 млрд руб. Причем, если в 2014 г. было снижение по налогу на прибыль («-10%» г/г), то по итогам января-апреля наблюдался рост («+27% г/г), впрочем данная ситуация может носить локальный характер и стоит дождаться результатов года, учитывая слабые данные по производству в России в апреле и мае.

Тем не менее, экономика региона хорошо диверсифицирована по отраслям (машиностроение, химическая, нефтеперерабатывающая, пищевая промышленность и др.), хотя заметный вклад все-таки вносит производство транспортных средств (более трети), продажи которых последние месяцы в целом по стране падают. Здесь стоит отметить, что размер экономики Самарской области довольно внушительный – по итогам 2013 г. (наиболее актуальные статданные по всем регионам) область была на 11 месте по ВРП с 1,04 трлн руб.

Что касается долговой нагрузки Самарской области, то соотношение Госдолг/Соб.доходы, по нашим оценкам, было на уровне 48% по итогам 4 мес. 2015 г. против 49% на конец 2014 г. При этом размер госдолга региона составил 53,1 млрд руб., показав заметный рост за год – на 36% с 39 млрд руб. Отметим, что у Самарской области был значительный объем дефицита бюджета в 2014 г. – 14,5 млрд руб., в том числе из-за социальных обязательств, связанных с майскими указами президента 2012 г. повышать зарплату бюджетникам. Все это на фоне слабой, хотя и позитивной динамики роста доходов регион и без должной компенсации из федерального центра, похоже, стало причиной наращивания госдолга области.

В 2015 г. законом о бюджете также запланирован дефицит бюджета в размере 14 млрд руб., а госдолг может еще вырасти на 18-19% до 63 млрд руб., что согласно плану, не должно привести к заметному росту долговой нагрузки (соотношение Госдолг/Соб.доходы может превысить 50% отметку), которая продолжит оставаться на приемлемых уровнях.

Предложенные в рамках размещения бондов Самарской области ориентиры доходности дают премию более 170 б.п. к ключевой ставке и свыше 230 б.п. – к кривой ОФЗ, что в целом выглядит неплохо в ожидании дальнейшего смягчения ДКП ЦБ в среднесрочной перспективе. Кроме того, индикатив по выпуску включает премию 20-60 б.п. к относительно ликвидным облигациям других субъектов РФ в обращении с рейтингом «ВВ-/ВВ». Свои выпуски Самарской области в целом низколиквидные, при этом доходность наиболее ликвидного из них – Самарская область 35010 – находится на уровне 12,8-12,9% при дюрации 2,06 г. В то же время размещенный в мае выпуск Якутии (- /ВВ/ВВВ-) серии 35007 по доходности в настоящее время находится на уровне 12,4-12,45% годовых (дюр. 2,61 г.), что с учетом разницы в кредитных рейтингах (в 1-2 ступени) говорит о наличие премии со стороны Самарской области в рамках первичного предложения.

В целом, выпуск Самарской области может найти интерес инвесторов уже от нижней границы ориентира (в доходности от 13,21% годовых), в том числе со стороны пенсионных денег. К тому же в рамках размещения будет возможность приобрести необходимый объем бумаги по обозначенной доходности.