Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Влияние публикации отчетности НЛМК, скорее, умеренно негативное для облигаций компании


[28.03.2014]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Сбербанк (Ваа1/-/ВВВ): нейтральные итоги по МСФО за 2013 год

Группа Сбербанка представила нейтральные итоги по МСФО за 2013 год. Выше среднеотраслевых темпы роста кредитного портфеля, как розничного, так и корпоративного, вкупе с эффектом от приобретения DenizBank позволили Эмитенту существенно нарастить чистые процентные доходы по равнению с 2012 годом. В «плюс» Банку отмечаем и рост комиссионных доходов от операций с банковскими картами и расчетных операций. Тем не менее, начисленный объем резервов заметно «подъел» прибыль Банка – в результате она выросла всего на 4% до 362 млрд руб. Не ждем заметной реакции в бумагах Банка.

Комментарий. Группа Сбербанка представила нейтральные итоги по МСФО за 2013 год. Среди ключевых моментов мы отмечаем:

Качество кредитного портфеля – скрытые риски: На первый взгляд, качество кредитного портфеля Группы улучшилось - доля NPL (90+) снизилась за 2013 год до 2,9% с 3,2% на начале года. Однако если мы посмотрим на динамику начисления резервов, то оно увеличилось до 133,5 млрд руб. против 21,5 млрд руб. годом ранее. Таким образом, общее ухудшение конъюнктуры все же оказывает давление на деятельность кредитной организации. При этом cost of risk вырос до 1,1% против 0,2% в 2012 году. Причина формального снижения показателя NPL – интенсивный рост кредитного портфеля в конце прошлого года. В результате, принятые на баланс риски не проявили себя в полной мере.

Темпы роста бизнеса – выше среднеотраслевых: Активы Банка за год выросли на 20,6% (для сравнения: «+16%» по отрасли, РСБУ) до 18,210 трлн руб. Во многом это обусловлено выше среднеотраслевых темпами роста кредитного портфеля: корпоративный «+19,1%» (для сравнения: «+12,7%» по отрасли, РСБУ) до 9,796 трлн руб., розничный – «+32,1%» (для сравнения: «+29%» по отрасли, РСБУ) до 3,748 трлн руб. Отметим, что постепенно доля кредитов физлицам увеличивается – с 25,6% до 27,7% за год, что, на наш взгляд, способствует поддержанию маржинальности деятельности Банка. Отметим, что портфель кредитных карт увеличился почти в 1,8 раза.

С учетом «веса» Сбербанка в российской банковской системе, его высокие темпы роста могут в том числе свидетельствовать, на наш взгляд, о перетоке клиентов к нему от других банков. Способствовали этому, по нашему мнению, и «громкие» отзывы лицензий у кредитных организаций в конце прошлого года, обеспечившее дополнительный приток фондирования. В целом по году объем средств физлиц увеличился на 20,8% (для сравнения: «+19%» по отрасли, РСБУ), до 8,436 трлн руб. (51,7% всех обязательств Группы). Средства корпоративных клиентов выросли на 13,5% до 3,628 трлн руб. (22,2% объема обязательств).

Прибыльность снизилась: Чистая прибыль по МСФО увеличилась всего на 4,05% до 362 млрд руб., что стало следствием увеличения формирования резервов под обесценение кредитного портфеля. При этом динамика чистых процентных доходов за 2013 год была значительно выше - «+22,3%» до 862,2 млрд руб., чему способствовали рост кредитного портфеля и приобретение DenizBank. Чистые комиссионные доходы группы Сбербанка увеличились на 29,4% до 220,3 млрд руб. благодаря операциям с банковскими картами и доходам от обслуживания расчетных операций клиентов. В результате операционные доходы составили 1,103 трлн руб. или «+19,9%» , Cost/Income снизился до 46,6% за 2013 год против 49% за 2012 год.

Планы и прогноза на 2014 год – умеренно-позитивные: В планах Группы Сбербанка на 2014 год показать темпы роста бизнеса (кредиты и средства клиентов) на уровне немного выше среднеотраслевого. При этом маржинальность планируется поддерживать на прежнем уровне. По качеству операций у Эмитента довольно оптимистичные ожидания – показатель cost of risk в 2014 года планируется на уровне 2013 год или немного выше. Вероятно, все в купе это позволяет Банку ожидать ROEпо итогам 2014 года на уровне прошлого года – около 20%.

Что касается долгового рынка, то Банк допускает, что в связи с конъюнктурой он не выйдет на рынок евробондов. При этом, по словам менеджмента, объем ликвидности у Банка сейчас достаточный для этого. Напомним также, что в феврале были размещены субординированные еврооблигации на 1 млрд долл., в марте в рамках частного размещения были привлечены средства в объеме 500 млн долл. и 500 млн евро.

Не ждем заметной реакции в бумагах Банка. Среди еврооблигаций в качестве привлекательного выпуска можно отметить как раз последний размещенный субординированный выпуск, который сейчас торгуется с доходностью 7,1% к call-option в 2019 году).

НЛМК (Ваа3/ВВ+/ВВВ-): финансовые результаты за 2013 г.

Компания продемонстрировала ожидаемое снижение ключевых финансовых показателей и рентабельности бизнеса на фоне слабого спроса и цен на металлопродукцию. Долговая нагрузка возросла – метрика Долг/EBITDA составила 2,8х против 2,4х в 2013 г. – влияние оказало снижения прибыльности, в то время как размер самого долга сократился на 10%. Компания продолжила формировать «подушку» ликвидности, которая полностью покрывала короткий долг. В графике погашений долга нет пиковых значений. В 2014 г. НЛМК может немного увеличить инвестпрограмму – оценивается менеджментом в 800-850 млн долл., которая вполне выполнима за счет собственных ресурсов. Влияние публикации отчетности НЛМК, скорее, умеренно негативное для бумаг компании, серди рублевых облигаций интересно смотрится короткий выпуск БО-07.

Комментарий. Вчера НЛМК представил отчетность за 2013 г. по US GAAP. В целом, компания продемонстрировала ожидаемое снижение ключевых финансовых показателей на фоне слабого спроса и цен на металлопродукцию. Так, выручка сократилась на 10% до 10,91 млрд долл., показатель EBITDA – на 21% до 1,5 млрд долл., при этом EBITDA margin снизилась на 1,8 п.п. до 13,8%. На фоне снижения прибыльности бизнеса в 2013 г. операционный денежный поток НЛМК также сократился – на 35,5% до 1,18 млрд долл. (г/г).

Отметим, что в 2013 г., по данным компании, снижение ср. цен на сталь на мировом рынке составило около 6% (г/г), в России цены на металлопродукцию просели на 10% (г/г). Вместе с тем, НЛМК сократил в минувшем году объем продаж в целом по группе на 2% (г/г) до 14,83 млн тонн, при этом в России они напротив, выросли на 19% до 5,788 млн тонн. В то же время компания смогла обеспечить высокую загрузку производственных мощностей на уровне 96%.

В 1 кв. 2014 г. мы ожидаем увеличение спроса на продукцию НЛМК, что в сочетании с положительным влиянием ослабления курса рубля на уровень затрат НЛМК должно привести к улучшению финансовых результатов группы.

Долговая нагрузка НЛМК по итогам 2013 г. подросла – метрика Долг/EBITDA достигла 2,8х против 2,4х годом ранее. Здесь ключевое влияние оказало снижении прибыльности бизнеса, поскольку размер самого долга в 2013 г. сократился на 10% до 4,16 млрд долл. (или на 475 млн долл.). В то же время компания продолжила формировать «подушку» ликвидности – денежные средства на счетах и депозитах увеличились за год на 27% до 1,35 млрд долл., которые полностью покрывали короткий долг в размере 1,12 млрд долл. В итоге, метрика Чистый долг/EBITDA у компании в 2013 г. не изменилась, составив 1,9х.

В 2014 г. НЛМК намерен немного нарастить размер инвестиций в сравнении с минувшим годом. Так, менеджмент обозначил сумму в 800-850 млн долл. против 756 млн долл. в 2013 г. Отметим, что в прошлом году компания на фоне завершения основных проектов сократила на 48% объем capex, в частности был запущен электрометаллургический завод НЛМК Калуга мощностью 1,5 млн тонн стали и 0,9 млн тонн сортового проката в год. Мы считаем, что НЛМК в состоянии самостоятельно реализовать инвестпрограмму 2014 г. без внешних заимствований, поэтому риски наращивания долга компании невысокие.

Влияние публикации отчетности НЛМК, скорее, умеренно негативное для бумаг компании. Серди рублевых облигаций, на наш взгляд, интересно смотрится короткий выпуск БО-07 (YTP 9,64%/0,55 г.) по цене ниже номинала – 99,7%.

ТГК-2 (-/-/-) заняла 400 млн долларов у китайского банка ICBC

Хуадянь-Тенинская ТЭЦ является крупнейшим объектом, строящимся компанией ТГК-2 в рамках проектов ДПМ. Установленная мощность станции будет составлять 450 МВт. 51% станции принадлежит ТГК-2, а 49% - китайской корпорации «Хуадянь», софинансирующей строительство станции. Вчера СМИ сообщили, что ТГК-2 заложила свои 51% по данному проекту китайскому банку в виде залога под полученный кредит в 400 млн долларов. На наш взгляд, данная новость ожидаема: ТГК-2 ищет любые возможности привлечь финансирование для завершения программы ДПМ и 400 млн долларов, безусловно, существенная сумма, учитывая, что стоимость строительства станции оценивалась в 20 млрд рублей. С другой стороны, в случае невозможности погашения кредита 100% крупнейшей станции в 450 МВт окажется в руках китайцев. На данном этапе мы оцениваем новость как умеренно позитивную для ТГК-2.

Комментарий. ТГК-2 привлекла кредит от Торгово-Промышленного банка Китая ICBC размером 400 млн долларов. Данных относительно периода, на который предоставляется заем, пока получить не удалось. Залогом по кредиту выступила доля в финансируемом проекте (Хуадянь-Тенинская ТЭЦ установленной мощностью 450 МВт) размером 51%, принадлежащая ТГК-2. Также стоит напомнить, что ICBC уже финансировал строительство данного проекта на 140 млн долл.

Отметим, что остальные 49% принадлежат китайскому партнеру по строительству станции – корпорации «Хуадянь». Хуадянь-Тенинская ТЭЦ является крупнейшим строящимся в Ярославле объектом с планируемой установленной мощностью 450 МВт, который реализуется компанией ТГК-2 в рамках ДПМ-проектов. По нашим расчетам, после ввода данная станция сможет генерировать EBITDA на уровне около 3-4 млрд руб. (более 50% всей EBITDA ТГК-2). Согласно данным представителей компании, ввод ожидается в 1 полугодии 2015 года.

400 млн долларов - существенная сумма для компании, учитывая, что стоимость строительства всей станции оценивалась в 20 млрд руб., и, на наш взгляд, способность привлечения финансирования в таком объеме является умеренно-позитивным фактором для ТГК-2 на данном этапе.

Однако, в случае реализации сделки, 100% станции будут в руках китайских партнеров: 49% у корпорации «Хуадянь» и 51% в залоге у китайского банка ICBC. Соответственно, в случае если ТГК-2 не сможет погасить кредит, то 100% станции будут принадлежать китайским партнерам.

С другой стороны, на наш взгляд, даже в случае дефолта по кредиту ситуация может развиваться другим путем: правительство РФ может воспротивиться передаче 51% по проекту китайским партнерам, и в случае, если ТГК-2 не сможет погасить кредит в 400 млн долл., само инициирует его рефинансирование через государственные банки.

Напомним также, что пока в процессе реструктуризации объем нового выпуска БО-02, уже торгуемого на бирже, составляет около 3,9 млрд руб.. И до 3 апреля ТГК-2 надеется договориться с остальными держателями облигаций (на 1 млрд рублей). Представители ТГК-2 также отметили, что если несогласные держатели так и не согласятся на текущие условия для конвертации долга в выпуск БО-02 , то компания рассмотрит возможность других вариантов реструктуризации, то есть постарается договориться с оставшимися несогласными держателями облигаций на других условиях, видимо, более привлекательных.

Башнефть (Ва2/-/ВВ) приобрела Бурнефтегаз за 1 млрд долл.

Башнефть приобрела компанию Бурнефтегаз, имеющую право на разработку месторождений в Тюменской области, ХМАО И ЯНАО, за сумму свыше 1 млрд долл. с частичным финансированием за счет заемных средств. Мы ожидаем, что это окажет негативное влияние на долговые метрики Башнефти. Однако с учетом того, что по итогам 9 мес. 2013 г. кредитный профиль компании характеризовался как вполне устойчивый (соотношение Долг / EBITDA по итогам 9 мес. 2013 г. составило 0,84х), коэффициенты долговой нагрузки должны остаться на комфортных уровнях. Бурнефтегаз имеет право на разработку крупных месторождений – совокупные запасы порядка 53,4 млн т. нефти – что позволит Башнефти нарастить добычу. Бумаги Башнефти могут испытать на себе небольшое давление в среднесрочной перспективе.

Комментарий. В четверг стало известно о том, что Башнефть приобрела компанию Бурнефтегаз за сумму свыше 1 млрд долл. с учетом долга. Это несомненная ставка Башнефти на рост – Бурнефтегаз обладает правом на разработку крупных месторождений в Тюменской области, ХМАО И ЯНАО. При этом совокупные запасы нефти двух самых крупных из них – Соровского и Тортасинского месторождений –составляют порядка 53,4 млн т. Для сравнения общая величина доказанных резервов углеводородов Башнефти на конец 2012 г. составляла 2007 млн барр., т.е. за счет запасов Бурнефтегаза общие резервы Башнефти могут быть наращены на 3%. Стратегия Башнефти в целом предполагает наращивание добычи, однако конкретных целей на 2014 г. пока озвучено не было.

Известно, что сделка профинансирована частично за счет заемных средств. При этом долг самой компании Бурнефтегаз на момент покупки составлял порядка 320 млн долл. (~11,4 млрд руб. по текущему курсу рубля) против общего долга Башнефти на конец 9-месячного периода 2013 г. на уровне 80,2 млрд руб. Мы ожидаем, что сделка, несомненно, окажет давление на долговые метрики Башнефти: соотношение Долг / EBITDA по итогам 9 мес. 2013 г. составило 0,84х против 1,05х годом ранее, а Чистый долг / EBITDA – 0,67х против 0,86х. При этом денежные средства с запасом покрывали короткую частью долга. Таким образом, кредитный профиль Башнефти по итогам отчетности за 9 мес. 2013 г. можно было охарактеризовать как устойчивый, и компания вполне может справиться с увеличением долговой нагрузки не в ущерб своей финансовой устойчивости.

Уверенности в том, что Башнефть сможет обеспечить достаточный операционный поток для погашения долгов также придает поступившее накануне сообщение о заключении контракта с Minco Enterprises контракта на продажу Башнефтью нефтепродуктов на сумму до 2,585 млрд долл. до 31 января 2015 г.

Мы ожидаем, что бумаги Башнефти могут испытать на себе небольшое давление в среднесрочной перспективе, однако больше ориентиров в этом плане поступит в начале апреля, когда компания опубликует свою отчетность по итогам 2013 г. и озвучит свои цели на 2014 г.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: