Торговая идея: RUS’30 vs RUS’23

С мая 2014 г. суверенные евробонды России демонстрируют опережающий рост котировок относительно сопоставимых бумаг развивающихся стран ‐ Турции (Baa3/BB+/BBB‐), Мексики (A3/BBB+/BBB+), Бразилии (Baa2/BBB‐/BBB) и ЮАР (Baa1/BBB/BBB). Несмотря на сохранение потенциала роста для евробондов РФ, дальнейшее сужение спрэдов к ЕМ выглядит долгосрочной идеей, в результате чего рекомендуем обратить внимание на неэффективность собственной суверенной кривой России.

Downside по доходности евробондов РФ сохраняется, однако…

… это долгосрочная идея.

Последние два месяца суверенная кривая евробондов России показывала опережающую динамику относительно своих «конкурентов» по ЕМ – евробондов Турции (Baa3/BB+/BBB‐), Мексики (A3/BBB+/BBB+), Бразилии (Baa2/BBB‐/BBB) и ЮАР (Baa1/BBB/BBB). На текущий момент рынок демонстрирует консолидацию в условиях коррекции US Treasuries на фоне сильной статистики по рынку труда и возобновления роста ожиданий повышения ставок ФРС США в среднесрочной перспективе.

Вместе с тем потенциал снижения доходности евробондов РФ относительно ЕМ все еще сохраняется: относительно более сильной экономики Мексики потенциал составляет порядка 76 б.п., а более слабых Турции и Бразилии – в среднем около 40 б.п. Отметим, что фаза расширения спрэдов началась в конце января текущего года, т.е. до момента активной фазы кризиса на Украине, которая началась в марте. На текущий момент т.н. «геополитическая премия» в доходности евробондов РФ уже фактически отыграна, а сохраняющийся потенциал обусловлен экономическими факторами. При этом сохраняющаяся геополитическая напряженность является сдерживающим фактором для нивелирования данной премии на фоне более позитивной статистики по РФ по сравнению с ожиданиями в начале года. На фоне явно затяжного характера украинского конфликта дальнейшее сужение спрэдов к евробондам ЕМ выглядит весьма долгосрочной идеей.

Обратим внимание на неэффективность текущей кривой евробондов РФ.

В этом ключе более интересно выглядят идеи неэффективности на кривой, которые могут относительно быстро нивелироваться при ограниченном риске инвестора. В частности, обратим внимание на сужение спрэда между доходностями наиболее ликвидных выпусков на кривой ‐ RUS'23 и RUS'30. Выпуск RUS'30 является амортизируемой бумагой, в связи с чем традиционно торгуется с премией к кривой, однако текущее сужение спрэда к RUS'23 с более длинной дюрацией до 20 б.п. выглядит аномалией. С октября 2013 г. по март 2014 г. средний уровень спрэда составлял 45 б.п., с момента размещений 10‐летнего бенчмарка – порядка 40 б.п.

В результате рекомендуем покупать RUS'30 против RUS'23 при формировании нейтральной дюрации (DV) данной позиции. Целевой диапазон по спрэду – 30‐40 б.п., stop loss – 0 б.п. Отметим, что при DV‐нейтральной позиции отрицательный carry по купонным платежам будет относительно небольшим – порядка 0,3% годовых.