Стоит ли ждать усиления дефицита ликвидности?

Нестабильность на валютном рынке, сопровождаемая активными интервенциями со стороны ЦБ, оказывает негативное влияние на ликвидность банковской системы. Тем не менее обозначенная позиция ЦБ в отношении инструментов замедления резкой дальнейшей девальвации, которая выражалась в повышении ставок на денежном рынке, а не ограничении доступа к ресурсам, свидетельствует о том, что регулятор вряд ли допустит коллапс в банковской системе. Кроме того, дополнительные ресурсы в случае необходимости могут поступить от Минфина, уже имеющего практику поддержки банковской системы.

Не лучшее начало года для банковской системы.

2014 год, начавшийся с сильной девальвации национальный валюты, преподнес непростые испытания для российской банковской системы.

Задолженность банковской системы перед монетарными властями в первые месяцы текущего года продемонстрировала наибольший рост за сопоставимые периоды посткризисных лет. Отрицательная чистая ликвидная позиция, начиная с 16 января (дата поступления ресурсов от первого в этом году аукциона прямого РЕПО сроком на 7 дней), выросла почти на 790 млрд руб. до «-3 509,55 млрд руб.» (на 19.03.2014). При этом подобная цифра выглядит весьма скромно ввиду того, что через валютные интервенции ЦБ купировал с начала года 1378,86 млрд руб., тогда как за весь 2013 год сальдо операций покупки и продажи составило «-877,14 млрд руб.» Таким образом, в банковскую систему в первые месяцы поступило порядка 589 млрд руб. Источником данных ресурсов, на наш взгляд, могли стать бюджетные транши, а также возврат в банковскую систему наличных средств, ежегодно выводимых в декабре.

Примечательно, что налоговые выплаты, традиционно являющиеся причиной оттока ликвидности из банковской системы, не успели оказать существенного влияния.

Тем не менее говорить о том, что банковская система испытывает затруднения, связанные с ростом задолженности перед ЦБ, на наш взгляд, неверно. Подтверждением тому является вполне комфортный уровень, на котором находится сумма остатков на корсчетах и депозитах кредитных организаций. Отметим, что с начала года совокупность остатков на счетах в ЦБ лишь 3 раза опускалась ниже уровня 1 трлн руб., тогда как практика показывает, что для банковской системы вполне комфортный уровень — 800 млрд руб.

Ставки на рынке МБК

Ставки на рынке МБК в условиях повышенного спроса на ликвидность, сформировавшегося еще в начале 2012 года, преимущественно находились у верхней границы коридора ставок ЦБ (до 3 марта 2014 года - 6,5%). Принятое решение ЦБ, направленное на предотвращение возникновения рисков для инфляции и финансовой стабильности, о повышении ключевой ставки на 150 б.п. стало для рынка неожиданным ввиду того, что было принято за две недели до планого заседания в Совете директоров регулятора. Примечательной выглядит ситуация с производными инструментами на ставку Mosprime 3m – IRS, которые начали отражать сильные ожидания возможного повышения процентных ставок со стороны ЦБ первый раз еще в конце января. Кроме того, по итогам заседания совета директоров ЦБ, состоявшегося 14 марта, было принято решение о сохранении ключевой ставки без изменения - на уровне повышенных значений 3 марта. Однако рынок процентных деривативов, несмотря на решение ЦБ, отразил ожидания возможного еще одного повышения ставки в краткосрочной перспективе еще на 100- 150 б.п. Подобные ожидания также проявляются в виде спрэда между ставкой Mosprime o/n и Mosprime 3m, который в настоящий момент составляет порядка 150 б.п. Тогда как еще в конце 2013 года спрэд не превышал 50 б.п., а в январе 2014 года – 50-100 б.п. Укрепление рубля, начавшееся вслед за объявлением «мягких» санкций со стороны ЕС и США в отношении России после проведение референдума о присоединении Крыма, немного ослабило ожидания возможного повышения ставок ЦБ. Тем не менее пока IRS еще не отражают понижение ставок, однако сокращение спрэда между ставкой Mosprime o/n и Mosprime 3m до значения 120 п.д. со 150 б.п. все же свидетельствуют о временной стабилизации ситуации.

Мы полагаем, что ЦБ сохранит «повышенные» ставки до тех пор, пока на валютном рынке будет наблюдаться повышенная волатильность, негативно отражающаяся на индексе потребительских цен, снижение которого для ЦБ в настоящий момент является основной целью. При этом неопределенность в возможных санкциях в отношении России со стороны ЕС и США после завершения процедуры присоединения Крыма к РФ будет поддерживать валютные площадки в напряжении. В случае же более агрессивных санкций ЦБ будет вынужден повысить ставки на дополнительные 100-200 б.п.

ЦБ – сценарии возможных действий в случае возможного усиления давления на курс национальной валюты

У регулятора было два основных инструмента предотвращения возникновения рисков для инфляции и финансовой стабильности, которое наблюдается с начала текущего года. Первый сценарий, в принципе, и был реализован: повышение процентных ставок, а также установление жесткой границы для возможного ослабления рубля. Таким образом, спекулятивные покупки валюты, потенциал роста курса которой резко снижается, а стоимость привлеченных для подобных операций ресурсов резко возрастает, отчасти теряют смыл.

Однако у ЦБ был и другой вариант, более жесткий. Регулятор мог, не пересматривая параметров кредитно-денежной политики, просто ограничить объем предоставляемой ликвидности. Тем не менее подобное действие нанесло бы существенный ущерб банковской системе, а также привело бы к остановке рынка МБК и росту ставок до уровня 2009 года. Безусловно, мог быть и более мягкий вариант – ограничение лимитов по инструменту валютный СВОП, таким образом, лишив спекулянтов возможности строить валютные пирамиды. Тем не менее кредитные организации, как показала практика 2009 года, все без исключения ресурсы, привлекаемые у монетарных властей, направляли на валютный рынок с целью покупки. Отметим, что объем ресурсов банковского сектора, которые можно использовать в качестве залога по РЕПО, с учетом коэффициента ликвидации, по оценкам ЦБ, составляет приблизительно 4,4 трлн руб. (на 1 января 2014 года). В настоящий момент, задолженность банковской системы по инструменту прямое РЕПО составляет 2,6 трлн руб., что составляет 59% от общего залогового объема, а дальнейший рост задолженности существенно ограничит ликвидность на рынке ценных бумаг. Напомним, что еще в конце прошлого года задолженность по инструменту прямое РЕПО достигала 3,1 трлн руб., что приблизительно составляет 70,45%.

Первые действия ЦБ, а именно повышение процентных ставок без изменения условий доступа к ликвидности, на наш взгляд, выглядели вполне логично как инструмент замедления резкой девальвации национальной валюты. Тем не менее не исключено, что в случае еще одной спекулятивной атаки на национальную валюту ЦБ может прибегнуть к повторному повышению процентных ставок. При этом риски ограничения доступа к инструментам ликвидности, на наш взгляд, вероятнее всего, будут оставаться как козырь регулятора, упоминая о которых можно будет влиять на настроения рынка.

Чего ждать, чего бояться на денежном рынке

Активная продажа валюты со стороны ЦБ продолжает оказывать негативное влияние на объем ликвидности банковской системы, вынуждая кредитные организации наращивать задолженность перед ЦБ. Тем не менее на наш взгляд, опасаться того, что ресурсов может не хватить, пока все же не стоит. В случае необходимости, как это было в 2011 году, роль Минфина как донора ликвидности может усилиться. Напомним, что максимальный совокупный объем ресурсов Минфина, который, находился на депозитах банковской системы, превышал 1 трлн руб. (октябрь 2013 года и октябрь 2011 года), а в настоящий момент, для сравнения, находится на отметке всего 230 млрд руб., что позволяет предположить возможное увеличение этого объема на 700-750 млрд руб., что может оказать существенную поддержку банковской системе. Кроме того, банковской системе может оказать поддержку капитал российских компаний и частных лиц, репатриированный в опасениях очередных санкций со стороны ЕС и США. Также ЦБ в случае резко негативных сценариев может возобновить практику предоставления беззалоговых кредитов, однако такие действия будут восприняты рынком как «капитуляция» регулятора и, возможно, спровоцируют рост паники и повторение сценария 2008 года, когда снижение курса национальной валюты практически невозможно было остановить. Ставки на денежном рынке при этом могут выйти за пределы процентного коридора ЦБ, верхней границей в настоящий момент у которого является значение 8%.