Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Снижение политических рисков по Италии должно благоприятно сказаться на рынках


[14.11.2011]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «телекомы, транспорт и СМИ»

Рекомендуем продолжить накапливать бумаги I-II эшелонов, торгующиеся с существенной премией к рынку, а также облигации III эшелона в рамках стратегии buy&hold.

Кредитный риск уровня «BBB»:

• РЖД (BBB/Baa1/BBB): короткие и среднесрочные выпуски РЖД торгуются с премией около 40-60 б.п., что является докризисным уровнем спрэда и не предполагает избыточной премии к рынку.

Кредитный риск уровня «BB»:

• ВымпелКом-Инвест (Ba3/BB/-): спрэды к кривой госбумаг среднесрочных и долгосрочных выпусков ВымпелКома стабилизировались на уровне 190-200 б.п., что шире докоррекционных значений (около 130-140 б.п.). В этом ключе рекомендуем обратить внимание на среднесрочный выпуск ВымпелКом-Инвест, 3 (96,0/9,33%/2,41). Для более спекулятивно настроенных инвесторов рекомендуем накапливать длинные выпуски эмитента — ВымпелКом-Инвест, 6 и 7 (95,9/9,81%/3,41), которые дают премию к ОФЗ на уровне 200 б.п.

Кредитный риск уровня «B»:

• ПрофМедиа, 1 (B+/-/-) (98,99/11,46%/1,55): попрежнему рекомендуем накапливать ломбардную бумагу по цене ниже номинала, которая торгуется в широком спрэде bid/offer – 95,32/99,0. Выпуск торгуется в среднем на 150-200 б.п. выше уровня эмитентов реального сектора с рейтингом B+/B. Учитывая наличие в капитале сильного акционера (холдинг Интеррос), данный спрэд остается завышенным.

• Трансаэро, 1 (-/-/-) (100,51/10,93%/0,45): короткий выпуск Трансаэро также выглядит привлекательно с доходностью выше 10% годовых после падения цены на 2,5 фигуры в начале августа. Рекомендация – покупать в рамках стратегии buy&hold.

Мировые рынки

На прошлой неделе

Мировые рынки на прошедшей недели были крайне волатильны. Обострение долговых проблем Италии было несколько компенсировано позитивной макроэкономической статистикой в США, а также ослаблением инфляционного давления в Китае. В результате баланс рисковых и защитных классов активов сохранился. Индексы S&P 500 и Eurostoxx выросли на 0,85% и 1,45% соответственно. Доходность Bundes’10 и UST’10 держится на уровне 1,9%-2%.

В Европе

Всплеск доходности десятилетних гособлигаций Италии до 7,7%, спровоцированный повышением уровня обеспечения клиринговой организацией LCH.Clearnet, вызвал панику на рынке. Напряженность несколько спала после того, как в четверг Министерство финансов сумело размесить годовые гособлигации объемом 5 млрд. евро. Рынок потребовал доходность 6,087%, тогда как месяцем ранее аналогичный выпуск был размещен за 3,57%. Отметим, что спрос на высокодоходный выпуск оказался неплохим, переподписка оказалась выше, чем на предыдущем размещении (1,99x против 1,88x). После аукциона доходность индикативного выпуска десятилетних гособлигаций снизилась до 6,5%, не без участия ЕЦБ. Италия не может позволить себе отказаться от проведения размещений, так как долг страны 1,9 трлн. евро), слишком велик для автономного обслуживания. Структура текущих обязательств такова, что в следующем году страна будет вынуждена рефинансировать 308 млрд. евро, а уже 1 февраля подходит срок погашения десятилетнего выпуска объемом 26 млрд. евро.

Тем не менее нельзя говорить, что данное повышение требований по обеспечению итальянских облигаций станет последним. случае роста доходности гособлигаций Clearnet будет вынужден продолжать ограничивать левередж, что приведет к новой волне маржинколлов. На примере Португалии и Ирландии мы видели, что росту доходности на 100 б.п. в среднем соответствует 15%-ный рост уровня обеспечения. С учетом высокой волатильности облигаций периферийных стран ЕС вероятность повторения волны продаж, спровоцированных поступлением маржин-коллов, достаточно й й высока. ЕЦБ следует быть наготове…

Сегодня мы видим два возможных выхода из сложившийся ситуации: либо ЕЦБ вступает в игру большими силами, скупая итальянские бонды, либо страна со временем начнет терять доступ к рынку капитала и будет вынуждена обратиться за помощью к МВФ. Проблема состоит в том, что применительно к Италии (ввиду размера госдолга) мы не можем рассчитывать на механизм фонда EFSF, который не располагает достаточными ресурсами для помощи стране.

В США

Экономика США сохраняет тенденцию к восстановлению, на прошлой неделе вновь был опубликован ряд позитивных экономических данных. Число первичных обращений за пособием по безработице продолжает понемногу снижаться, индекс потребительской уверенности университета Мичигана превзошел ожидания рынка, также отметим неожиданное сокращение дефицита торгового баланса.

Негативным фактором является отсутствие каких-либо новостей о результатах работы межпартийного комитета Конгресса, который должен согласовать меры по бюджетной экономии и стимулированию рынка труда. Дедлайн работы комитета — 23 ноября.

По итогам недели кривая гособлигаций США сместилась вверх в среднем на 3 б.п. Доходности длинных выпусков UST’10, UST’30 выросли на 2-4 б.п. до уровней в 2,058% и 3,133% соответственно. Доходность коротких выпусков поднялась на 1-3 б.п.— так UST’2, UST’3 имеют доходность 0,232% и 0,392% соответственно.

На этой неделе

Поскольку наиболее вероятным сценарием стабилизации ситуации в ЕС является наращивание объема покупок гособлигаций периферийных стран со стороны ЕЦБ, основное внимание на этой неделе будет приковано к публикации данных по инфляции за октябрь. Представители ЕЦБ не раз подчеркивали, что приоритетом политики регулятора является поддержание ценовой стабильности. За последние шесть месяцев ЕЦБ вылил на рынок 183 млрд. евро через покупки облигаций на рынке, что не оказало существенного роста инфляционного давления внутри еврозоны. На наш взгляд в случае если в среду инфляция по индексу CPI окажется в рамках ожидаемых 3%, вероятность введения программы количественного смягчения возрастет.

Также обратим внимание на публикации данных по ВВП и промышленному производству в ЕС, они будут обнародованы в понедельник и вторник и могут быть достаточно негативными.

На этой неделе ожидается, что новый премьер-министр Италии Марко Монти займется формированием нового кабинета министров, ключевой задачей которого станет ужесточение фискальной политики для восстановления доверия международных инвесторов к экономике страны. Новый премьер-министр Греции Лукас Пападемос (бывший вице-президент ЕЦБ) будет решать аналогичные задачи у себя в стране. Таким образом, мы можем ожидать насыщенный поток политических новостей, который может существенно влиять на рынки.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

Евробонды развивающихся стран вели себя нейтрально на фоне стрессов гособлигаций перефирийных европейских стран. Спрэд по индексу EMBI+ вырос на 4 б.п. до 356 пунктов. Доходность индикативного выпуска RUS’30 поднялась на 14 б.п. до 4,30%. Российские CDS также достаточно стабильны, стоимость пятилетней страховки составляет 225 б.п.

Дальний конец кривой доходности российских долларовых еврооблигаций опустился на 11 б.п., тогда как ближняя часть кривой поднялась в среднем на 10 б.п. Снижение доходности RUS’28 может быть обусловлено долгосрочным позитивным эффектом от ожидаемого вступления в ВТО в середине следующего года. Снижение импортных пошлин в среднем на 2% может ослабить инфляционное давление на экономику.

По итогам недели индекс EMBI+ вырос на 4 б.п. — до 356 б.п., при учете роста доходности UST’10 на 2 б.п. за тот же период в абсолютном выражении доходности евробондов развивающихся стран в среднем выросли на 2 б.п. Российские евробонды (спрэд +9 б.п.) выглядели хуже основных компонентов индекса: Бразилия (+1 б.п.), Мексика (-2 б.п.), Турция (+2 б.п.) Таким образом, спрэд России к крупнейшим развивающимся экономикам продолжил расширяться.

Риски, исходящие из Европы, заставляют инвесторов занимать защитные позиции что ограничивает приток ликвидности на рынки развивающихся стран. Мы предполагаем, что в краткосрочной перспективе евробонды EM будут консолидироваться в районе 320-350 пунктов по индексу EMBI+.

Корпоративный сегмент

На фоне всплеска доходности итальянских гособлигаций и политического кризиса еврозоны активность инвесторов в сегменте евробондов российских компаний была достаточно слабой. В целом доходность большинства ликвидных выпусков по итогам прошедшей недели выросла. Так, сегодня выпуск Vimpelcom-22 предлагает доходность 9,1%, Gazprom-37 — 6,8%.

На этой неделе мы не ожидаем существенных изменений ситуации на рынке — по-прежнему будет отмечаться волатильность и высокий уровень чувствительности к внешнему новостному фону Отметим сегодняшнее погашение выпуска Sber-11 объемом $750 млн.

Газпромбанк (Baa3/BB+/—) вслед за ВТБ (Baa1/BBB/BBB) выходит на рынок с размещением выпуска евробондов, номинированного в швейцарских франках. Газпромбанк разместил двухлетние еврооблигации (LPN) с доходностью 4,375%. Для сравнения: свежий четырехлетний выпуск VTB-15 (СHF) имеет доходность 4,99%, схожий по дюрации выпуск BKMOSC-13 (CHF) торгуется с доходностью 4,58%. Облигации ориентированы на специфических инвесторов, заинтересованных диверсифицировать валютные риски и держать бумагу до погашения (мы не ожидаем, что выпуск будет активно обращаться на вторичном рынке). Несмотря на неопределенную рыночную ситуацию, спрос был достаточно высоким, чтобы увеличить объем размещения с первоначальных 150 млн. до 350 млн. CHF. Напомним, что в ходе размещения в конце октября ВТБ дважды увеличивал книгу заявок, разместив еврооблигации объемом 300 млн. CHF, вместо первоначально планировавшихся 100 млн. CHF.

Газпром (BBB/Baa1/BBB) планирует выпуск еврооблигаций, номинированных в USD, предполагается, что road show продлится до ноября. Параметры выпуска станут известны позднее. Позитивным фактором для размещения является приток средств на рынок — в период 14-18 ноября будут погашены выпуски еврооблигаций общим объемом более $1,3 млрд.

Алроса (Ba3/BB–/BB–) откладывает минимум на две недели размещение ECP на $400 млн. Компания привлекает средства под финансирование выкупа газовых активов у ВТБ, размещение пройдет после того, как будут завершены переговоры по сделке.

Рублевые облигации

Ситуация на денежном рынке

На денежном рынке ситуация с ликвидностью в преддверии начала ноябрьского налогового периода отошла от своих пиковых значений последних месяцев, ежедневный объем средств, привлекаемых банками через РЕПО ЦБ, снова превысил 400 млрд. руб., а объем свободной банковской ликвидности сопоставим с объемом депозитов Минфина, размещенных в банках (≈1 трлн. руб.).

Минфин, как и заявлял несколько недель подряд, продолжает поддерживать сложившийся уровень размещенных депозитов в банках без явного увеличения позиции. На прошлой неделе банки вернули регулятору 201,1 млрд. руб. ранее привлеченных депозитов, Минфин, в свою очередь, из предложенных на 1 месяц 205 млрд. руб. вновь разместил 180,7 млрд. руб. В целом текущий объем депозитов, размещенных в банках, составляет 1 трлн. руб., что сопоставимо со уровнем свободной ликвидности в банковской системе в целом (985,8 млрд. руб. на 14.11.2011 г.).

Во вторник Минфин проведет аукцион по размещению на банковских депозитах 80 млрд. руб. до 28 декабря при минимальной ставке 6,25% годовых (вернуть банкам на этой неделе придется 50 млрд. руб.).

Другой более дешевый источник фондирования - РЕПО ЦБ — также остается востребован банками: в пятницу объем предоставленных средств через данный механизм вновь превысил 400 млрд. руб., составив 430 млрд. руб. (ставка 5,26%-5,27% годовых).

Во вторник с уплаты страховых взносов стартуют ноябрьские налоговые выплаты; продолжение налоговых платежей пройдет уже на следующей неделе.

В целом мы по-прежнему не ждем кардинального изменения ситуации с ликвидностью ранее конца декабря, когда активизируются бюджетные расходы. Данную позицию вчера подтвердил заместитель председателя Банка России Сергей Швецов, заявив, что ситуация с ликвидностью ухудшается и продолжит ухудшаться до середины декабря. При этом С.Шевцов не исключил снижения норматива обязательных резервов банков в следующем году для час тичного снятия проблемы ликвидности для банковской системы.

Облигации федерального займа

Непростая ситуация с ликвидностью остается сдерживающим фактором для долгового рынка. Вместе с тем внешний фон на текущий момент является основным двигателем рынка В этом ключе на этой не деле не исключаем умеренного роста котировок госбумаг на небольших объемах.

Из-за напряженной ситуации с ликвидностью при достаточно сдержанном аппетите к риску инвесторов среднедневные обороты торгов в госсекции остаются на низких уровнях, не превышающих 10 млрд. руб.

Вместе с тем котировки ОФЗ достаточно динамично отыгрывают волатильность внешних рынков, которая транслируется на отечественный рынок через динамику курса рубля и ставок NDF/IRS.

На этом фоне из-за угрозы политического кризиса в Италии длинные выпуски ОФЗ за прошлую неделю выросли на 10-15 б.п. Короткие бумаги снизились по доходности в пределе 5-7 б.п. на фоне снижения ставки MosPrimeRate o/n с 5,6-5,7% до 5,1-5,2% годовых.

На этой неделе ожидаем улучшения внешнего фона, что должно благоприятно отразиться на развивающихся рынках. При этом текущие уровни длинных ОФЗ выглядят достаточно интересно на фоне расширившихся в пятницу спрэдов к ставкам NDF и IRS. Спрэд ОФЗ 26204-NDF 5Y достиг 140 б.п., спрэд ОФЗ 26204-IRS 5Y превысил 90 б.п., что превышает средние значения данных спрэдов в среднем на 20 б.п.

В этом ключе на фоне ожидаемого к концу года притока ликвидности на рынок и упрощения доступа иностранных инвесторов на рынок ОФЗ, рекомендуем накапливать выпуски госбумаг.

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

В корпоративном сегменте долгового рынка внимание инвесторов по-прежнему приковано к первичному рынку, где эмитенты, пользуясь открывшимся «окном», не скупятся на предоставление премий. В этом ключе основной идеей на рынке мы видим постепенный выход из «старых» выпусков I-II эшелонов, которые торгуются достаточно узко к кривой ОФЗ, при покупке бумаг при размещении.

«Перекос» доходностей на долговом рынке между вторичным рынком и новыми размещаемыми бумагами I-II эшелонов сохраняется – премия к рынку новых выпусков составляет в среднем 50 б.п.

Текущую ситуацию на рынке мы связываем с активным использованием банками механизма РЕПО ЦБ под залог ломбардных бумаг I-II эшелонов. На этом фоне обращающиеся выпуски, уже включенные в ломбардный список ЦБ, торгуются заметно уже к кривой ОФЗ по сравнению с новыми бумагами, для использования которых в операциях РЕПО ЦБ может понадобиться до нескольких месяцев.

Вместе с тем, как мы ожидаем, к концу года разница в доходностях между «старыми» и «новыми» выпусками будет постепенно выравниваться, в результате чего имеет смысл постепенно «заменять» обращающиеся бумаги на новые эмиссии с премией к вторичному рынку.

Евразийский банк развития (ЕАБР) (A3/BBB/BBB) планирует 16 ноября провести вторичное размещение облигаций 3-й серии на сумму до 4,92 млрд. руб. Как сообщалось, компания выкупила бонды на эту сумму в рамках оферты 3 ноября.

Цена вторичного размещения облигаций установлена в диапазоне 97,87-98,70% от номинала бумаг, чему соответствует доходность на уровне 8,4-8,9% годовых при оферте 31 октября 2013 г (через 2 года).

Перед офертой банк объявил новый купон на ближайшие 2 года на уровне 7,5% годовых. Как мы отмечали ранее, данный уровень ставки не соответствовал рыночной конъюнктуре, в результате чего на оферту было принесено 98,4% всего займа.

Вторичное размещение выкупленных бумаг ниже номинала предлагает более интересную доходность при премии к кривой ОФЗ в диапазоне 130-180 б.п.

На вторичном рынке выпуск ЕАБР, 4, размещенный в феврале 2011 г., торгуется с премией к ОФЗ на уровне 100 б.п. (YTP 8,25% при дюрации 2,08 года).

В результате для получения премии к рынку от 50 б.п. рекомендуем участвовать в доразмещении ломбардного выпуска от середины маркетируемого диапазона по доходности.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: