Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «РиМОВ»

Кредитный риск уровня «BBB»:

• Москва (BBB/Baa1/BBB): активность в субфедеральных выпусках Москвы находится на низком уровне – восстановить интерес инвесторов к данному сегменту могут лишь новые размещения (объем программы заимствований города на 2011 г. – 50 млрд. руб.). Хотя явный downside по доходности облигаций Москвы отсутствует (средний спрэд к кривой ОФЗ составляет 42 б.п.), можно обратить внимание на наиболее ликвидный выпуск Москва, 62 (117,95/7,15%/2,72), а также на самый короткий Москва, 58 (101,14/4,75%/0,22), который является альтернативой ОФЗ для размещения короткой ликвидности (премия к ОФЗ – 140 б.п.).

Кредитный риск уровня «BB»:

• Калужская обл., 3 (-/-/BB-) (102,0/7,6%/1,34): ломбардный выпуск привлекателен для покупки - обеспечивает премию к кривой ОФЗ в размере 191 б.п., что выглядит широко для кредитного рейтинга эмитента на уровне «BВ» при среднем значении 130-140 б.п.

Кредитный риск уровня «B»:

• Беларусь, 1 (B1/B/-) (99,0/9,65%/1,63): выпуск Республики снизился после снижения рейтинга S&P до «В» (прогноз – «негативный») и торгуется с премией 362 б.п. к кривой ОФЗ и около 150 – 200 б.п. к облигациям российских регионов с аналогичным кредитным рейтингом (Тверской обл., Иркутской обл., Нижегородской обл.). Отметим, что по объему бюджета Беларусь в разы превосходит данные регионы. На наш взгляд, риски рефинансирования долга РБ переоценены инвесторами; целью по спрэду к ОФЗ видим уровень 200 - 250 б.п.

• Костромская обл., 5 (-/-/B+) (102,0/7,624%/1,26): ломбардный выпуск торгуется с привлекательным спрэдом к кривой ОФЗ на уровне 203 б.п. при среднем уровне спрэда для данного сегмента бумаг около 160 б.п.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

Вчера на всех ведущих мировых площадках наблюдалось классическое бегство в качество при выходе из риска, в результате чего treasuries заметно подросли - доходность UST’10 снизилась на 5 б.п. - до 3,31%, UST’30 – на 8 б.п. - до 4,46% годовых. Хотя ситуация в Японии далека от стабилизации, индекс Nikkei подрастает после нескольких дней практически свободного падения. Кроме того, комментарии ФРС подтвердили дальнейшее восстановление экономики США, что также будет способствовать отскоку на рынках.

Японский фондовый рынок потерял за 2 прошедших дня почти 17% на фоне катастрофических разрушений от цунами и утечки радиации с поврежденной АЭС на северо-востоке страны, что вызвало опасения инвесторов относительно замедления темпов роста мировой экономики. Банка Японии в эти дни тушил пожар на финансовых рынках огромными вливаниями ликвидности – вчера было закачено в банковскую систему страны 5 трлн. иен ($62 млрд.), накануне - 15 трлн. иен ($183 млрд.). На этом фоне, помимо непосредственного бегства в качество котировки treasuries вчера были поддержаны снижением опасений продажи Японскими инвесторами госбумаг США.

В результате, нехватки ликвидности на рынках не ощущается, в результате чего сегодня на азиатских площадках наблюдается отскок рынков (Nikkei прибавляет порядка 4%). В результате, сегодня мы может увидеть на рынках технический отскок при коррекции treasuries.

Важным фактором для рынков вчера оказались комментарии ФРС по итогам 2-дневного заседания. Как и ожидалось, ставка и объем программы QEII были сохранены. При этом ФРС подтвердили дальнейшее восстановление экономики США. Пока вопрос о повышении ставок по-прежнему не стоит, однако сегодня инвесторам будут интересны данные по инфляции за февраль.

Вместе с тем, поводов для беспокойств у инвесторов остается предостаточно. В Японии аварию на АЭС пока не удается ликвидировать, в то время как новые толчки магнитудой до 6 баллов продолжают происходить на побережье. Рейтинговое агентство Fitch снизило рейтинг Бахрейна по обязательствам в иностранной в валюте с «А-» до «ВВВ», где введена чрезвычайная ситуация в связи с протестами оппозиции. Кроме того, несмотря на расширение европейского фонда финансовой стабильности, Moody's снизило кредитный рейтинг Португалии на две ступени - до «A3».

Суверенные еврооблигации РФ и ЕМ

Вчерашняя распродажа активов также коснулась и суверенных евробондов развивающихся стран при коррекции нефтяных цен. Сегодня на рынках сформировался технический отскок вверх, в результате чего ожидаем сужение спрэдов к базовой кривой treasuries.

Вчера доходность выпуска Rus’30 выросла на 8 б.п. – до 4,72% годовых, RUS’20 – на 3 б.п. - до 4,89% годовых, спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) расширился на 14 б.п. – до 142 б.п. Индекс EMBI+ при этом вырос на 7 б.п. - до 274 б.п.

Российские евробонды держались до последнего при ухудшающемся внешнем фоне, и коррекция цен на нефть стала последней каплей для инвесторов – котировки Brent вчера ушли ниже $110 за баррель. Вместе с тем, глобально стоит ожидать роста потребления нефти и газа из-за событий на японских АЭС.

Отметим, что вчера российский рынок падал быстрее своих коллег – Бразилии и Мексики; сегодня ожидаем увидеть коррекцию вверх по бумагам РФ на фоне восстановления внешних рынков.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

Вчерашнее снижение цен на нефть и курса рубля не привели к значительному росту стоимости NDF, что в очередной раз удержало долговой рынок от коррекции. Хотя в секторе ОФЗ вчера и были продажи, рынок поддерживается ликвидностью и спросом со стороны нерезидентов. Впрочем, на сегодняшнем аукционе ОФЗ 25077 мы ожидаем увидеть умеренный спрос.

Рубль вчера заметно ослаб, остановившись на уровне 33,92 руб. по бивалютной корзине, сегодня укрепляется до 33,80 руб. Кривая NDF на этом фоне снова повысилась в пределах всего 4-6 б.п., тогда как сегодня снижается в среднем на 8 б.п. В целом, пока это не оказывает существенного давления на котировки госбумаг РФ, и рынок выглядит достаточно сильно.

Сегодня Минфин размещает ОФЗ 25077 на 30 млрд. руб., обозначив вчера ориентир по доходности в диапазоне 7,5-7,6% годовых (рынок вчера закрылся по верхней границе). Отметим, что спрос на госбумаги сохраняется, однако большого переспроса на выпуск мы не ожидаем увидеть - хотя downside по доходности составляет порядка 10 б.п., его реализация на текущем рынке выглядит туманно. Кроме того, давление на длинный конец ОФЗ сохранится – Минфин во II квартале намерен разместить преимущественно длинные ОФЗ на 330 млрд. руб.

Корпоративные облигации и РиМОВ

Вчера неагрессивные продажи все-таки затронули ликвидные выпуски I эшелона (РЖД, 10, Москва, 62). Вместе с тем, при сохранении смешанных настроений на рынке внушает оптимизм рублевая ликвидность при относительной стабильности кривой NDF. В результате, мы рекомендуем накапливать позиции по бумагам на снижениях, пристально следя за внешней ситуацией.

На денежном рынке объем свободной рублевой ликвидности в ЦБ вчера вырос за счет депозитов до 1,45 трлн. руб. Индикативная ставка MosPrime Rate o/n по-прежнему находится у отметки чуть выше 3,1% годовых. В целом, ситуация на МБК остается стабильной, уплата налогов прошла незаметно для рынка.

БНП Париба банк (-/BBB/-) открыл книгу заявок инвесторов на приобретение облигаций 1-й серий объемом 2 млрд. руб. Ориентир ставки купона находится в диапазоне 8,1-8,45% (YTM 8,26% - 8,63%) годовых к погашению через 3 года. БНП Париба Банк входит в состав французской Группы BNP Paribas, которая является одним из крупнейших игроков на европейских банковских рынках. В России БНП Париба Банк ориентирован на корпоративно-инвестиционный банкинг и по размеру активов в 66,8 млрд. руб. на 01.02.2011 г. занимает 61-е место, уступая такими дочкам западных банков II эшелона как ХКФ Банк, Кредит Европа Банк, Абсолют, ОТП Банк. Высокий кредитный рейтинг БНП Париба Банк (BBB от S&P) обусловлен поддержкой материнского банка, которая добавляет 4 ступени к собственному уровню кредитоспособности. Среди ключевых рисков Банка мы выделяем слабую капитализацию, высокий уровень концентрации и волатильность объемов кредитного портфеля и его слабую диверсификацию. Вместе с тем, S&P повысило рейтинг БНП Париба банка с «ВВВ-» до «ВВВ» со стабильным прогнозом, что может оказаться решающим фактором при принятии решения инвесторами относительно данного дебютного выпуска. Прайсинг по дебютному выпуску БНП Париба банка предполагает премию к кривой госбумаг на уровне 149 – 186 б.п. и 11 – 48 б.п. к кривой Русфинансбанка (Baa3/-/-), подконтрольного группе Societe Generale. Учитывая вышеперечисленные слабые стороны БНП Париба банка при более высоком рейтинге банка (на уровне суверенного), «справидливым» уровнем доходности считаем кривую Русфинансбанка. Таим образом, участие в выпуске интересно даже по нижней границе маркетируемого диапазона доходности.