Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «нефтегаз, энергетика, ЖКХ»

Кредитный риск уровня «BBB»:

• ФСК ЕЭС, 15 (Baa2/BBB/-) (100,5/8,73%/2,65): новый выпуск ФСК снова предлагает интересный уровень спрэда – 116 б.п. Отметим, что более длинные выпуски ФСК, в частности, ФСК, 07 и ФСК, 19 (дюрация 3,48 и 5,13 года соответственно) уже перекотировались на новые уровни доходностей при спрэде к кривой ОФЗ 100 б.п. При этом короткий выпуск ФСК 08 все еще выглядит дорого, торгуясь с премией к ОФЗ на уровне 66 б.п. (докоррекционный уровень спрэда). В результате рекомендуем продавать более короткие выпуски ФСК при покупке ФСК, 15.

• Газпром Капитал (Baa1/BBB/BBB) (100,0/7,64%/0,96): на форвардном рынке выпуск SPV Газпрома торгуется на уровне номинала при спрэде к ОФЗ около 134 б п Отметим что ломбардные выпуски Газпрома торгуются с премией к кривой госбумаг на уровне не более 20 б.п. Рекомендуем покупать выпуск, ожидаем сужения спрэда после включения бумаги в ломбардный список.

• RusHidro-15R (Ba1/BB+/BB+) (95,58/9,45%/3,28): на фоне роста внешней волатильности и давления на рубль евробонд снова котируется на привлекательном уровне предлагая по доходности премию около 160 б.п. к кривой рублевых госбумаг.

Кредитный риск уровня «BB»:

• Башнефть (-/-/-) (104,4/8,36%/1,01): рекомендуем накапливать бумагу – расширение спрэда к ОФЗ от текущего уровня (200 б.п.) будет выглядеть интересно.

Кредитный риск уровня «B»:

• НК Альянс, БО-01 (-/B+/B) (97,69/10,7%/2,02): ломбардный выпуск облигаций НК Альянс выглядит привлекательно с доходностью выше 10% годовых и 2-летней дюрацией.

Мировые рынки

Вчера

Несмотря на разрешение политического кризиса в Италии и Греции и очередную позитивную макроэкономическую отчетность из США, инвесторы не спешили входить в рисковые классы активов. Представители центральных банков Англии и Японии в рамках плановых отчетов предупредили о негативном воздействии европейского долгового кризиса на экономику их стран, как фактора, замедляющего рост мировой экономики.

По итогам дня индекс широкого рынка США S&P 500 снизился на 1,66%, немецкий DAX — на 0,33%, Eurostoxx прибавил 0,62%. Доходности UST’10 и Bundes’10 снизились на 4 б.п.

В Европе

Существенный прогресс в разрешении политического кризиса наиболее проблемных стран ЕС поддержал рынки. Вчера завершилось формирование нового правительства Италии, а парламент Греции вынес вотум доверия кабинету Лукаса Пападемоса. Следующим этапом станет новое согласование антикризисных мер, в частности непопулярные меры по ужесточению фискальной политики.

Инфляция в еврозоне стабильна и находится в рамках ожиданий, индекс потребительских цен (CPI) в октябре вырос на 3% в годовом выражении, по сравнению с сентябрем цены выросли на 0,3%. Тот факт, что в текущей ситуации ЕЦБ может чувствовать себя свободнее в плане отсутствия существенного инфляционного давления дает основания предполагать, что ЕЦБ в ближайшем будущем сможет увеличить объемы покупок облигаций периферийных стран еврозоны, либо, возможно, стабилизировать рынок запуском QE.

Рост опасений относительно Франции, второй экономики ЕС, стал очередным этапом развития долгового кризиса. Экономика этой страны довольно чувствительна к росту стоимости заимствований, так как величина госдолга достаточно велика, однако главные опасения исходят от французских банков, нагруженных европейскими гособлигациями. Вчера доходности 10-летних гособлигаций продолжили рост, завершив день на уровне 3,71%, спрэд к аналогичным bundes сохранился на рекордном уровне в 190 б.п.

Вслед за ростом стоимости заимствований для правительств европейских стран усиливается давление на банковский сектор. Европейские банки консолидируются вокруг ЕЦБ. Спрос на недельные кредиты ЕЦБ со стороны европейских банков обновил двухлетний максимум. Банки еврозоны получили 230 млрд. евро в рамках еженедельной операции рефинансирования во вторник, еще $552 млрд. были предоставлены на долларовом аукционе в среду. Недоверие банков друг другу отражает рост «овернайт» депозитов в ЕЦБ, объем которых за пять дней вырос с 177 млрд. до 189 млрд. евро. Интересно отметить, что сегодня рыночная капитализация европейских банков составляет менее 50% от их балансовой стоимости, что весьма красноречиво отражает рыночную оценку качества их активов.

В США

В США вновь позитивная статистика. Темп роста индекса потребительских цен (CPI) снизился в октябре до 3,5%, а индекс промышленного производства вырос на 0,7% по сравнению с предыдущим месяцем. Снижение инфляционного давления моментально подняло волну слухов об увеличении числа сторонников запуска QE3 среди членов Комиссии по открытым рынкам.

Кривая доходности treasuries вчера опустилась в среднем на 3 б.п. Доходности длинных выпусков UST’10, UST’30 опустились на 4-5 б.п. — до 2,% и 3,03% соответственно. Короткие выпуски UST’2, UST’3 остались на уровнях 0,24% и 0,39%.

Сегодня

Днем внимание будет сосредоточено на результатах размещений государственных облигаций Испании и Франции. Испания размещает 10-летние бонды объемом 4 млрд. евро, Франция размещает ряд выпусков различной длины, в том числе и 10-летний.

В свете разговоров о росте вероятности введения QE обратим внимание на выступление главы ФРБ Нью-Йорка Уильяма Дадли. Также в США выйдут данные по рынку труда и строительному сектору.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

Суверенные евробонды EM сохраняют негативную динамику под воздействием европейских проблем В результате сегодняшнего дня спрэд по индексу EMBI+ расширился на 3 б.п. — до 364 пунктов.

Российские евробонды выглядели лучше рынка, в том числе благодаря позитивному отчету о росте промышленного производства, который в октябре из-за укрепления внутреннего спроса оказался выше ожиданий рынка (+3,6% в годовом выражении).

Кривая российских еврооблигаций опустилась в среднем на 2 б.п. Инвесторы покупали RUS’30, доходность выпуска снизилась на 7 б.п. — до 4,34%, закрытие прошло на уровне 118-118,25.

На рынке CDS также наметилась позитивная динамика. Российские CDS пошли вниз, стоимость годовой страховки снизилась на 4 б.п. — до 141 б.п., пятилетние CDS опустились до 240 б.п. (-7 б.п.).

В среду российская составляющая индекса EMBI+ выглядела лучше основных компонентов индекса: Бразилии, Мексики и Турции. Таким образом, спрэды евробондов России к данным странам несколько сузились, хотя по-прежнему остаются шире средних значений.

В краткосрочной перспективе у рынков уже есть повод для оптимизма в виде разрешения политического кризиса в Италии и Греции. В случае если сегодняшние размещения гособлигаций Испании и Франции пройдут неплохо, можем ожидать некоторого роста и сужения спрэдов в евробондах развивающихся стран.

Корпоративный сегмент

На фоне стрессового состояния рынков в условиях распространения долгового кризиса в Европе, корпоративные евробонды российских заемщиков сохраняют высокую волатильность.

Ликвидность рынка остается ограниченной, интерес инвесторов в основном сосредоточен в коротких выпусках. Также мы отмечаем сохранение интереса инвесторов к высокодоходным выпускам второго эшелона. Существенное увеличение активности торгов и выход из бокового движения в корпоративном сегменте можно ожидать только в ответ на стабилизацию ситуации в Европе.

Вчера Газпром (BBB/Baa1/BBB) разместил два транша LPN для финансирования общекорпоративных целей. Длинный 9-летний выпуск предлагает доходность 6%, короткий выпуск сроком на 4,5 года был размещен с доходностью 4,95%. В целом прайсинг новых выпусков находится на кривой доходности Газпрома, премия к выпускам Gazprom-16 и Gazprom-22 не превышает 10 б.п., таким образом, потенциал роста бумаги сопоставим со спрэдом бид/оффер. Общий объем размещения составил $1,6 млрд., $1 млрд. из которых приходится на короткий выпуск, а $600 млн. составляет объем размещения длинного выпуска.

На фоне размещения вчера наблюдались продажи в кривой Газпрома. Сегодня можем ожидать рост интереса инвесторов к новым выпускам ввиду большого количества неудовлетворенных заявок на размещении, вместе с тем активность инвесторов будет ограничена внешним новостным фоном.

Мы отмечаем, что доходность большинства ликвидных выпусков поднялась до весьма привлекательных уровней. Так, например, ликвидный Vimpelcom-22 предлагает доходность 9,58%, спрэд к аналогичному выпуску MTS-20 (YTM 7,5%) за последнее время расширился почти вдвое, превысив 200 б.п.

Сегодня состоится погашение выпуска ECP Алроса объемом $200 млн.

Рублевые облигации

Ситуация на денежном рынке

Напряжение на рынке МБК вчера несколько спало после пикового накала в предыдущие 2 дня – объем РЕПО ЦБ немного снизился, однодневные ставки на денежном рынке также упали под вечер ниже 5%. Вместе с тем до середины декабря ситуация с ликвидностью будет оставаться по-прежнему непростой.

Объем сделок РЕПО с ЦБ вчера снизился до 387,4 млрд. руб. после 802 млрд. руб., привлеченных банками накануне по итогам 3 аукционов Банка России. Отметим, что в целом ситуация на денежном рынке пока находится под контролем ЦБ, который фактически полностью замкнул на себе функции основного источника ликвидности для банков.

Объем свободной банковской ликвидности держится на уровне 1 трлн. руб.; следующие налоговые платежи пройдут только на будущей неделе, в результате чего стоит ждать сегодня относительно спокойного дня для рынка.

Стоит обратить внимание на вчерашние словесные интервенции первого заместителя председателя Банка России А.Улюкаева, который заявил, что ЦБ РФ может предоставить за счет инструментов РЕПО 2 трлн. руб., тогда как ранее ожидал эффекта от задействования этого инструмента на уровне 1 трлн. руб. Это еще раз подтверждает, что причин для паники на рынке нет - на текущий момент данный объем средств может с запасом покрыть потребности банков в ликвидности.

Кроме того, А.Улюкаев считает, что потенциал повышения ставок по кредитам в России ограничен, в 2012 г. они снизятся из-за падения стоимости фондирования. В результате мы не исключаем, что может повториться ситуация 2011 г. – активизация бюджетных расходов в конце декабря и приход ликвидности на рынок, которая постепенно вымывалась из банковской системы, начиная со II квартала.

Облигации федерального займа

Рынки пока не могут определиться с дальнейшим движением консолидируясь на достигнутых уровнях – кривая ОФЗ продолжает находиться между экстремумами 2011 г. Сдерживающим фактором остаются европейские риски, однако при улучшении внешнего фона ожидаем рост котировок ОФЗ в ожидании притока ликвидности к концу года.

Объем торгов в секторе ОФЗ по-прежнему остается ниже среднего уровня, составив вчера 8,6 млрд. руб., в т ч 2 0 млрд. руб оборота в рамках размещения ОФЗ 26205.

Как и ожидалось, аукцион по 10-летней бумаге на 10 млрд. руб. прошел без активного интереса инвесторов. Мы уже отмечали, что рыночная ликвидность в данном выпуске минимальна, а его доходность лежит ниже логарифмической кривой ОФЗ на 15-30 б.п., что на текущем рынке при высокой внешней волатильности выглядит непривлекательно. На этом фоне Минфину сегодня удалось разместить лишь незначительный объем бумаг (на 2,15 млрд. руб. по номиналу) по верхней границе маркетируемого диапазона не без поддержки госбанков крупными лотами.

Вчера глава долгового департамента Минфина Константин Вышковский заявил, что Минфин может объявить дополнительные аукционы по ОФЗ в декабре после фактического изменения предварительного графика из-за отсутствия размещений госбумаг с 21 сентября по 19 октября. Кроме того, Минфин будет пытаться переломить тенденцию однозначного удовлетворения заявок по верхней границе маркетируемого диапазона.

На наш взгляд, дополнительные аукционы по ОФЗ в декабре не нанесут ущерба рынку. Во-первых, ситуация с ликвидностью участников рынка должна ожидаемо улучшиться, во-вторых, Минфин, очевидно, не будет размещать бумаги «по любой цене», судя по комментарию главы долгового департамента ведомства.

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

Вчера на рынке наблюдалась разнонаправленная динамика котировок при сохраняющейся высокой неопределенности в Европе. ЦБ не исключает расширение ломбардного списка, однако на текущем рынке эффекта для бумаг III эшелона мы не ждем – первичные предложения банков II эшелона выглядят существенно привлекательней.

Инвесторы по-прежнему не могут определиться с дальнейшим направлением движения рынков, в результате чего бумаги продолжают консолидироваться на текущих уровнях.

Рекомендуем продолжить подбирать новые выпуски облигаций на вторичном рынке, которые торгуются с существенными премиями к своим аналогам - включение их в ломбардный список ЦБ станет хорошим поводом для нивелирования текущих премий по доходности.

Вчера А.Улюкаев отметил, что для расширения операций РЕПО у ЦБ РФ есть возможность изменить требования к рейтингам эмитентов, возможность сократить дисконты по ценным бумагам. В этом ключе стоит ждать, что новые выпуски будут достаточно оперативно включаться в ломбардный список.

Кроме того снижение требований к рейтингам (сейчас это уровень B1/B+) может несколько оживить III эшелон (в т.ч. и первичный рынок при улучшении рыночной конъюнктуры). Однако сильного эффекта на вторичку мы не ждем – сейчас бумаги III эшелона торгуются на рынке с доходностью в среднем на уровне 11-12% годовых, тогда как при первичном размещении банки II эшелона маркетируют свои займы с доходностью10 11% годовых (ОТП Кредит Европа Русский стандарт, Абсолют).

Абсолют Банк (Ba3/-/BB+) планирует 30 ноября разместить облигации серии БО-01 на 3 млрд. руб. Объем выпуска составляет 5 млрд. руб.

Книга заявок будет открыта с 23 до 25 ноября. Индикативная ставка купона - 10,5-11% (YTP 10,78-11,3%) годовых к 1,5-летней оферте.

Абсолют Банк является дочерним банком бельгийской финансовой Группы KBC (A1/A/A). На 1 октября 2011 г. банк занимает 41-е место по размеру активов. Отметим, что банку во II п/г т.г., видимо, удастся переломить тенденцию сокращаются активов второй год подряд – в 2010 г. - на 15,6%, за 10 мес. 2011 г. – еще на 9% - до 114,1 млрд. руб. (минимум был пройден в июле – 101,6 млрд. руб.). Похожая динамика прослеживается и по кредитному портфелю – снижение на 20% - в 2010 г., -8,0% - за 10 мес. 2011 г. – до 73 млрд. руб. Данная тенденция объясняется проводимого банком изменения системы риск-менеджмента, направленного на снижение рисков по кредитному портфелю. Это уже отразилось на снижении уровня просрочки по кредитному портфелю с начала года с 16,1% до 9,6% по итогам октября. Кроме того на фоне сжатия бизнеса показатель Н1 на уровне 18 2% выглядит более чем устойчиво.

Вместе с тем очевидным риском Банка является кредит от материнской структуры на 45 млрд. руб., который составляет 51% от пассивов. С учетом того, что существуют риски продажи Банка Группой KBC (в т.ч. и из-за нарастания долговых проблем в Европе), вопрос по рефинансированию данного объема долга остается открытым. другой стороны, даже если риски продажи Абсолют Банка реализуются, вопрос с данным объемом средств, скорее всего, будет урегулирован.

Прайсинг по выпуску выглядит привлекательно и компенсирует существующие риски – премия к кривой ОФЗ составляет 390-440 б.п., тогда как облигации других банков II эшелона торгуются с премией в диапазоне от 230 до 330 б.п. (по розничным банкам). При этом обращающийся выпуск Абсолют Банк, 5 с дюрацией 2,4 года торгуется с доходностью 10,65% (премия к ОФЗ – 316 б.п.). Рекомендуем принять участие в данном размещении.