Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Решение ЦБ РФ: регулятор сохраняет умеренно жесткую политику


[18.03.2016]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Решение ЦБ РФ: регулятор сохраняет умеренно жесткую политику

Банк России ожидаемо сохранил ключевую ставку на уровне 11%, указав на сохранение высоких инфляционных рисков, связанных с конъюнктурой нефтяного рынка, высокими инфляционными ожиданиями, неопределенностью относительно достижения сбалансированности федерального бюджета в среднесрочной перспективе, указав, что может продолжить проводить умеренно жесткую ДКП.

В результате, на наш взгляд, регулятор продолжит удерживать относительно высокую реальную ставку при возобновлении цикла снижения ставки не ранее II п/г 2016 г. Прогноз по уровню ставки на конец года сохраняем на отметке 9,5% годовых.

Умеренно жесткая политика регулятора сохраняется

Как мы ожидали, Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 11%, указав на сохранение высоких инфляционных рисков, связанных с конъюнктурой нефтяного рынка, высокими инфляционными ожиданиями, неопределенностью относительно достижения сбалансированности федерального бюджета в среднесрочной перспективе (см. наш обзор: «Заседание Банка России: регулятор не будет спешить понижать ставку» от 15.03.2016 г.).

В результате, с учетом потенциальных инфляционных рисков, для сохранения таргета по инфляции в размере 4% в рамках 2017 г. регулятор не стал спешить со снижением ставки, указав в пресс-релизе, что для достижения цели по инфляции Банк России может проводить умеренно жесткую денежно- кредитную политику в течение более продолжительного времени, чем предполагалось ранее. На наш взгляд, это будет выражаться в удержании более высокой реальной ставки по сравнению с Центробанками других развивающихся стран, проводящих политику инфляционного таргетирования. В частности, медианное значение реальных ставок из данной выборки находятся на уровне 140 б.п., тогда как реальная ставка ЦБ РФ на текущий момент находится выше данного диапазона и составляет 290 б.п., что отражает весьма амбициозные цели по таргетированию инфляции на уровне 4% к концу 2017 г. (в марте 2017 г. ЦБ ожидает замедление инфляции до менее 6%). Отметим, что с учетом фактической инфляции 7,9% по состоянию на 14 марта реальная ставка Банка России возрастает до 310 б.п., что более чем вдвое превышает медианное значение. В результате, на наш взгляд, умеренно жесткая ДКП будет выражаться в удержании реальной ставки на уровне выше среднего сопоставимого значения.

Также Банк России отметил, что под влиянием уменьшения структурного дефицита ликвидности в банковской системе происходит фактическое смягчение денежно-кредитных условий даже при неизменности ключевой ставки в результате расходования средств Резервного Фонда для финансирования дефицита бюджета. При этом в качестве одно из инфляционных рисков регулятор указал неопределенностью относительно достижения сбалансированности федерального бюджета в среднесрочной перспективе. Так, на текущий момент основным источником финансирования дефицита бюджета являются средства Резервного фонда – 2,14 трлн руб., которые планомерно поступают в банковскую систему.

На этом фоне мы также отмечали ускорение роста М2 при сокращении дефицита рублевой ликвидности банковской системы. При этом, по нашим оценкам рублевая чистая ликвидная позиция без учета задолженности перед Минфином по РЕПО и бюджетным кредитам в марте вышла в положительную зону впервые с 2012 г., составив 440 млрд руб. (с учетом данной задолженности перед Минфином сохраняется незначительный дефицит – 50 млрд руб.; общий дефицит с учетом валютного РЕПО составляет 1,3 трлн руб.).

В результате, с одной стороны, денежно-кредитный условия банковской системы, действительно, улучшаются, с другой – в долгосрочной перспективе являются источниками инфляционных рисков. Вместе с тем, пока темпы роста М2 остаются ниже уровня 2013 г. (порядка 13%-17% г/г), что не должно оказывать ощутимого влияния на инфляцию. Сохранение ставки ЦБ позволит и далее в существенной степени абсорбировать данную избыточную ликвидность, не допуская развития инфляционных процессов.

В целом, мы отмечаем незначительное смягчение риторики регулятора по сравнению с январским пресс-релизом, однако, очевидно, что политика регулятора останется весьма консервативной – мы сохраняем наши ожидания по уровню ключевой ставки на конец 2016 г. в диапазоне 9,0-9,5%, однако, учитывая последние заявления ЦБ относительно умеренной жесткой ДКП, более вероятным сценарием снижения ставки становится верхняя граница данного диапазона (9,5%).

При этом возобновления цикла снижения ставки, на наш взгляд, можно ждать не ранее II п/г 2016 г. Во-первых, с 1 апреля повышаются акцизы на топливо, что, по оценки ЦБ, добавит к инфляции порядка 0,3 п.п., а в мае-июне начнет работать низкая база по инфляции, сформированная укреплением рубля в прошлом году. Таким образом, регулятор, скорее всего, продолжит удерживать ставку на текущем уровне до возобновления устойчивого тренда по снижению инфляции (инфляция в 2016 году в базовом сценарии ЦБ замедлится до 6-7%).

Во-вторых, прогноз средней цены на нефть в 30 долл./барр., заложенный в обновленный базовый сценарий Банком России, на наш взгляд, выглядит излишне консервативно – с учетом улучшения конъюнктуры на мировых рынках, ожидаем среднегодовой уровень цен на нефть в 2016 г. в размере ≈40 долл./барр., в то время как ЦБ считает текущее восстановление цен на нефть неустойчивым. Таким образом, ожидаем, что на последующих заседаниях при сохранении умеренно-позитивной конъюнктуры регулятор вполне имеет возможность пересмотреть свой прогноз, улучшив свои ожидания по нефтяным котировкам.

Валютный рынок: рост цен на нефть поддержал рубль

Непосредственно решение Центробанка о сохранении ключевой ставки оказало ограниченное влияние на национальную валюту. Однако, позитивный импульс по укреплению рубля после заседания ЦБ был поддержан ростом цен на нефть.

При этом председатель Банка России Эльвира Набиуллина на пресс- конференции в пятницу заявила, что Банк России не убежден, что укрепление рубля стало трендом. На наш взгляд, развитие ситуации на рынках соответствует сценарию прошлого года, когда наблюдалось устойчивое укрепление рубля в марте-мае. Не исключаем, что в текущем году данный цикл окажется менее растянут по времени. Так, ближайшей целью выступает поддержка 200-дневной средней (67 руб./долл.), которая сегодня была практически достигнута (минимумы – 67,27 руб./долл.). В случае дальнейшего восстановления цен на нефть к отметке 45 долл./барр. можно рассчитывать на укрепление рубля до уровня 65 руб./долл. При этом, дальнейшее укрепление национальной валюты выглядит неубедительно в связи с высокими рисками выхода на валютный рынок Банка России. Вместе с тем Эльвира Набиуллина заявила, что регулятор может вернуться на рынок для пополнения золотовалютных резервов вне зависимости от уровня курса рубля, когда увидит, что он стабилен.

Отметим также, что «бюджетный» фактор продолжает оказывать негативное влияние на рубль, тормозя укрепление национальной валюты в периоды роста цен на нефть – рублевая стоимость нефти восстановилась до 2600 руб./барр. при среднем значении с начала года 2370 руб./барр., в то время как комфортным уровнем для бюджета выступают значения выше 2700 руб./барр.

ОФЗ: решение ЦБ нивелировалось валютным фактором

Конъюнктурно, решение российского Центробанка является негативным для рынка ОФЗ – кривая госбумаг накануне заседания регулятора торговалась с дисконтом к ключевой ставке в размере 180 б.п. Однако рост цен на нефть и обновление рублем максимумов в текущем году позволили продолжить ралли в госбумагах – кривая вплотную приблизилась к отметке 9% годовых по среднесрочным и длинным ОФЗ, продемонстрировав снижение за день на 10-15 б.п. При этом инверсия кривой выросла за счет сохранения умеренно жесткой риторики ЦБ на фоне сохранения позиции по достижению 4% по инфляции в 2017 г.

В результате, дисконт к ключевой ставке приблизился к 200 б.п., что не представляют спекулятивного интереса. При этом, как мы отмечали ранее, покупки ОФЗ носят «структурный» характер и обусловлены спросом со стороны банков для выполнения норматива краткосрочной ликвидности LCR. В результате в текущем году данный спрос вполне может опустить кривую ниже 9,0% годовых.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов:

  • нет связанных эмитентов