Х5 (Ва3/ВВ-/ВВ): итоги 1 пол. 2015 г. по МСФО

Х5 представил финансовые результаты за 1 пол. 2015 г. по МСФО, которые оказались чуть лучше консенсус-прогноза, в частности по EBITDA. Так, выручка сети выросла на 28% (г/г) до 383 млрд руб., EBITDA – на 30% (г/г) до 28 млрд руб., при этом EBITDA margin составила 7,2% («+0,1 п.п.» г/г). Рост выручки Х5 обеспечило активное расширение сети и высокие сопоставимые продажи. Компания смогла удержать прибыльность бизнеса, несмотря на ухудшение операционной среды, главным образом за счет эффективности «Пятерочек» (EBITDA margin 7,9%), которые демонстрируют уверенные результаты в текущих реалиях, в том числе после реновации. Х5 демонстрирует схожую с Магнитом динамику, хотя последний все-таки немного опережает по темпам, а также в марже. Долговая нагрузка Х5 кардинально не изменилась: долг составил 129 млрд руб. («-1,5%» к 2014 г.), метрика Чистый долг/EBITDA – 2,4х против 2,3х в 2014 г. Короткий долг на конец июня в размере 31 млрд руб. не покрывался денежными средствами на счетах в объеме 5 млрд руб., впрочем, по данным компании, имелись невыбранные кредитные линии на общую сумму 114,9 млрд руб. Мы не ждем реакции в облигациях ИКС 5 Финанс на отчетность с доходностью бумаг ниже 12%.

Комментарий. Вчера Х5 представил финансовые результаты за 1 пол. 2015 г. по МСФО, которые оказались чуть лучше консенсус-прогноза, в частности по значению показателя EBITDA.

Так, в январе-июне Х5 увеличил выручку на 28% (г/г) до 383 млрд руб., EBITDA – на 30% (г/г) до 28 млрд руб., при этом EBITDA margin составила 7,2% («+0,1 п.п.» г/г). Рост выручки Х5 обеспечило активное расширение сети (торговая площадь выросла на 24% ( г/г) до 2,84 млн кв. м.) и высокие сопоставимые продажи (LfL составил 16,3% (ср. чек – 13,4%; трафик – 2,6%)). Вместе с тем, Х5 смогла удержать прибыльность бизнеса, несмотря на ухудшение операционной среды, главным образом за счет эффективности «Пятерочек» (EBITDA margin 7,9%), которые демонстрируют уверенные результаты в текущих реалиях, в том числе после реновации. Рентабельность других форматов при этом снижалась – EBITDA margin супермаркетов Перекрестк составила 7,7% («-2,4 п.п.» г/г), гипермаркетов Карусель – 4,9% («-1,2 п.п.»).

Вместе с тем, у Х5 сократился в 1 пол. 2015 г. размер операционного денежного потока к аналогичному периоду 2014 г. в 1,8 раз – с 8,1 до 4,6 млрд руб. в результате изменений в оборотном капитале, в частности из-за снижения кредиторской задолженности, что, по данным компании, было связано с решением X5 расплачиваться с поставщиками в более короткие сроки. Скорее всего, это касается в первую очередь местных производителей, которых ритейлер таким образом мог поддержать в рамках импортозамещения на фоне введенного продуктового эмбарго и обеспечения стабильности поставок.

Х5 демонстрирует схожую с Магнитом динамику, хотя последний все-таки немного опережает в 1 п/г по темпам, а также в марже. Напомним, в июле Х5 приобрела сеть Соседушка, состоящую из 100 магазинов в Оренбурге и Оренбургской области суммарной торговой площадью 36,7 тыс. кв. м. Данное приобретение стало уже третьим в этом году, таким образом Х5 планирует опередить своего конкурента Магнит, играя на его территории, т.е. используя региональную экспансию, как за счет органического роста, так и M&A-сделок. Вместе с тем, сектор во 2 п/г., похоже, продолжит находиться под давлением ухудшения экономической ситуации и снижения реальных доходов населения, что будет непосредственно влиять на потребительскую активность и поведение покупателей. Впрочем, мультиформатная модель бизнеса Х5 должна несколько сгладить происходящие изменения.

Долговая нагрузка Х5 кардинально не изменилась: долг составил 129 млрд руб. («-1,5%» к 2014 г.), метрика Чистый долг/EBITDA – 2,4х против 2,3х в 2014 г. Короткий долг на конец июня в размере 31 млрд руб. не покрывался денежными средствами на счетах в объеме 5 млрд руб. (против 26 млрд руб. в 2014 г.) Впрочем, по данным компании, имелись невыбранные кредитные линии на общую сумму 114,9 млрд руб.

Отметим, что в 1 п/г Х5 заметно сократил «подушку» ликвидности, инвестировав в развитие сети почти 25 млрд руб., на которые в том числе было открыто 332 новых магазина, из них 315 – Пятерочек, что в 2 раза больше, чем годом ранее. Напомним, что Capex ритейлера в 2014 г. составил 34,4 млрд руб.

Мы не ждем реакции в облигациях ИКС 5 Финанс на публикацию довольно неплохих, особенно для текущих экономических условий, финансовых результатов, учитывая доходность ниже 12% годовых по относительно ликвидным выпускам. Среди обращающихся облигаций продуктовых ритейлеров по доходности наиболее привлекательно смотрится выпуск ОКЕЙ (-/-/В+) серии БО-04 (YTP 13,93%/1,1 г.), впрочем, и финансовые показатели компании по 1 п/г будут, скорее всего, ниже других крупных игроков.