Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Распадская по итогам 2015 года может показать неплохие результаты, если цены на коксующийся уголь останутся на текущих уровнях


[07.09.2015]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Красноярский край (В1/ВВ-/ВВ+): первичное предложение

Красноярский край 9 сентября планирует book-building по 4-летнему выпуску 34010 на 12,5 млрд руб., индикатив ставки 1 купона 12,4-12,7% (YTM 12,96-13,28%/2,96 г.). Размещение намечено на 15 сентября. Красноярский край является активным игроком на долговом рынке – в обращении находится 5 выпусков на общую сумму 42 млрд руб. Тем не менее, бумаги низколиквидные, впрочем, доходность длинных из них составляет 12,7-13,2% годовых. Последнее размещение субфедеральных бумаг состоялось в июне, тогда 5-летние бумаги разместила Самарская область (Ва3/ВВ/-) с доходностью 12,9% (дюр. 2,65 г.) – в настоящее время YTM – 12,5-12,7%. В целом, регионы сопоставимы и выпуск Самарской области может стать ориентиром для Красноярского края, который предлагает премию до 30-40 б.п. к облигаций области. Предложенная Красноярским краем доходность дает премия к ключевой ставке ЦБ порядка 200-230 б.п., к кривой ОФЗ – от 135 б.п. Обозначенные премии учитывают ухудшение рыночной конъюнктуры, смену ожиданий относительно смягчения ДКП ЦБ, которое уже выглядит маловероятным в ближайшей перспективе. Рекомендуем участвовать в займе с доходностью от 13% годовых.

Комментарий. Красноярский край 9 сентября планирует book-building по 4-летнему выпуску 34010 на 12,5 млрд руб., индикатив ставки 1 купона 12,4-12,7%, что соответствует доходности 12,96-13,28% при дюрации 2,96 г. (выпуск с амортизацией). Размещение бумаг намечено на 15 сентября.

Красноярский край является активным игроком на долговом рынке – в настоящее время в обращении находится 5 выпусков на общую сумму порядка 42 млрд руб., поэтому регион в целом хорошо известен рынку.

Стоит отметить, что кредитный профиль Красноярского края остается устойчивым за счет хорошей обеспеченности собственными доходами (их доля 80-82%), которая подкреплена значительным экономическим потенциалом. Отметим, что по размеру ВРП Красноярский край в 2013 г. занимал 10 место в России (с 1,26 трлн руб.), оценочно в 2014 г. размер ВРП составил 1,39 трлн руб. Индекс промышленного производства региона, по данным Росстат, в 2014 г. составил 101,9% (против 101,7% по РФ), по оперативным данным по итогам 7 мес. 2015 г. – 96,6% (97% по России).

В то же время краевая экономка в основном представлена добывающими отраслями – угольная и горнодобывающая промышленность, черная и цветная металлургия (приходится до 65% обрабатывающего производства), нефтедобыча. Кроме того, заметный вклад в экономику региона вносят электроэнергетика, машиностроение и металлообработка. Присутствие цикличных отраслей в краевой экономике с одной стороны вносит волатильность поступлений собственных доходов региона. С другой, экспортная ориентированность при девальвировавшем рубле, похоже, идет «в плюс» бюджету, налоговые и неналоговые доходы которого по итогам 7 мес. 2015 г. показали рост на 29% (г/г), в частности за счет налога на прибыль организаций.

Тем не менее, госдолга Красноярского края продолжает расти: в 2014 г. – на 45% г/г, по итогам 7 мес. 2015 г. еще на 6% (к 2014 г.) до 72,8 млрд руб., при этом соотношение Госдолг/Соб.доходы составило 55%, что вполне приемлемый уровень. В 2015 г. уровень долга по плану должен остаться вблизи отметки в 50%, учитывая в целом неплохое исполнение собственных доходов региона по итогам 7 мес. (55%).

Рост госдолга Красноярского края был вызван необходимостью финансировать дефицит бюджета (в 2014 г. – 22,5 млрд руб.), который был сформирован в том числе в связи с обязанностью выполнять президентские указы 2012 г. по повышению зарплаты бюджетникам. Отметим, что по итогам 2015 г. по плану ожидается дефицит бюджета порядка 22 млрд руб., по итогам 7 мес. этого года он уже составил 3,3 млрд руб. Покрытие дефицита предполагается главным образом за счет выпуска облигаций, что в настоящее время регион намерен реализовать.

Собственные выпуски Красноярского края – низколиквидные, тем не менее, доходность длинных из них (с дюр. 1,58-1,98 г.) находится в диапазоне 12,7-13,2% годовых.

Последнее размещение субфедеральных бумаг состоялось в конце июня, тогда 5- летние бумаги разместила Самарская область (Ва3/ВВ/-) с доходностью 12,9% годовых (дюр. 2,65 г.) – в настоящее время YTM – 12,5-12,7%. В целом, регионы сопоставимы и выпуск Самарской области может стать ориентиром для Красноярского края, который предлагает премию до 30-40 б.п. к облигаций области.

Предложенная Красноярским краем доходность дает премия к ключевой ставке ЦБ порядка 200-230 б.п., к кривой ОФЗ – от 135 б.п. Обозначенные премии в целом скорее учитывают ухудшение рыночной конъюнктуры, смену ожиданий относительно смягчения ДКП ЦБ, которое уже выглядит маловероятным в ближайшей перспективе. Рекомендуем участвовать в займе с доходностью от 13% годовых.

Распадская (В2/В+/-): итоги 1 пол. 2015 г. по МСФО

Распадская отчиталась за 1 пол. 2015 г. по МСФО. Выручка компании сократилась на 7% (г/г) до 228 млн долл., показатель EBITDA при этом составила 67 млн долл. против отрицательного значения в 8,3 млн долл. годом ранее, при этом EBITDA margin достигла 29,3%. Снижение цен на уголь стало причиной падения выручки компании. В то же время увеличение объемов реализации несколько компенсировало сокращение доходов. Распадская отразила существенный рост EBITDA. Это произошло благодаря девальвации национальной валюты, в результате которой издержки компании на тонну концентрата угля упали до 28 (на 53%). В целом, если цены на коксующийся уголь останутся на текущих уровнях, то по итогам 2015 года компания может показать неплохие результаты. В отчетном периоде Распадская заметно улучшила кредитные метрики за счет роста прибыльности бизнеса – соотношение Долг/EBITDA составила 4,1х против 11,5х в 2014 г., короткий долга полностью покрывался денежными средствами. Пока уровень долга Распадской остается высоким, а устойчивость кредитного профиля во многом зависит от наличия сильного акционера – Evraz (Ва3/ВВ-/ВВ-), особенно это касается 2017 г., когда предстоит пройти пик погашений, в частности по евробонду на 400 млн долл.

Комментарий. В конце прошлой недели Распадская отчиталась за 1 пол. 2015 г. по МСФО. Выручка компании сократилась на 7% (г/г) до 228 млн долл., показатель EBITDA при этом составила 67 млн долл. против отрицательного значения в 8,3 млн долл. годом ранее, при этом EBITDA margin достигла 29,3%.

Причиной снижения выручки Распадской стало снижение ср.цен реализации угля, которое, по данным компании, произошло на 13% (г/г) до 55,3 долл./тонна. В тоже время увеличение объемов реализации (на 12% до 3,7 млн тонн) несколько компенсировало сокращение доходов. При этом нарастить реализацию угля удалось за счет рост добычи на 71% (г/г) до 1,2 млн тонн на шахте «Распадская», где в прошлом году были завершены восстановительные работы.

Отраженный Распадской существенный рост EBITDA главным образом был связан с девальвацией национальной валюты, в результате которой издержки компании на тонну концентрата угля упали до 28 долл. (на 53%). К тому же Распадская за год увеличила долю экспортных поставок - с 40% до 46%, по концентрату – до 51%. В то же время доля поставок на предприятия «материнской» структуры – Evraz составила 21% от всего объема реализации.

Чистый убыток Распадской за отчетный период достиг 8,38 млн долл., снизившись в 8 раз по сравнению с аналогичным периодом годом ранее, что было связано с переоценкой активов (по данным компании, в основном по активам шахты МУК-96, что связано с планами по временной консервации шахты).

Операционный денежный поток Распадской сократился на 37% (г/г) до 36 млн долл., несмотря на рост прибыльности, и был связан с ухудшениями в оборотном капитале.

В целом, если цены на коксующийся уголь останутся на текущих уровнях, то по итогам 2015 г. Распадская может показать неплохие результаты.

Уровень долга Распадской заметно сократился – метрика Долг/EBITDA составила 4,1х против 11,5х в 2014 г., Чистый долг/EBITDA – 4,0х против 10,9х соответственно. Причем, добиться улучшения метрик удалось в основном за счет роста прибыльности бизнеса, в то время как размер долга снизился с начала года только на 3% до 486 млн долл.

Тем не менее, пока уровень долга Распадской остается высоким, а устойчивость кредитного профиля во многом зависит от наличия сильного акционера (Evraz (Ва3/ВВ-/ВВ-)), особенно это касается 2017 г., когда предстоит пройти пик погашений. Напомним, основная сумма долга Распадской приходится на евробонд в объеме 400 млн долл. с погашением в 2017 г., еще 82 млн долл. – на связанные стороны (структуры Evraz).

В свою очередь, короткий долг в 7 млн долл. полностью покрывался денежными средствами на счетах на сумму 15 млн долл. К тому же вместе с операционным денежным потоком финансовых ресурсов компании должно хватить и на инвестиции, которые в 2015 г. запланированы в размере 40-45 млн долл. (в 1 пол. уже вложено почти 21 млн долл.).

Хорошая отчетность Распадской поддержит котировки евробонда Raspadskaya-17 (YTM 7,97%/1,46 г.), который, впрочем, с середины августа довольно неплохо вырос в цене, а спрэд к бондам Evraz сузился до минимумов 2014 г. (160-165 б.п.). В этом ключе, в случае роста волатильности на рынках, нельзя исключать расширения спрэдов и возвращения к премии в 200-215 б.п.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: