ОТРАСЛЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ ИДЕИ ПО РУБЛЕВЫМ ОБЛИГАЦИЯМ «нефтегаз, энергетика, ЖКХ»

Кредитный риск уровня «BBB»:

- RusHidro-15R (Ba1/BB+/BB+) (98,25/8,65%/2,95): на фоне коррекции в понедельник котировки бумаги упали почти на фигуру. При этом превышение доходности рублевого евробонда РусГидро по сравнению с локальным рынком сохранилось. На текущий момент премия составляет порядка 20-40 б.п., что выглядит привлекательно. В апреле S&P изменило прогноз по рейтингу РусГидро со "стабильного" на "негативный", что связано с пересмотром финансового прогноза ввиду возможного повышения уровня долга РусГидро. На наш взгляд, S&P чрезмерно консервативно оценивает кредитное качество энергокомпании – по-прежнему рекомендуем накапливать рублевые выпуски эмитента.

Кредитный риск уровня «BB»:

- ГИДРОМАШСЕРВИС, 02 (—/BB–/—) (101,71/10,26%/2,41): котировки облигаций нефтесервисной компании стабилизировались на уровне 101,5-102,0. При этом премия к ломбардной кривой облигаций БК Евразия, 01 (—/—/BB) остается привлекательной, расширившись на 10 б.п. - до 135 б.п. После включения выпуска ГМС в ломбардный список ЦБ ожидаем сужения премии до 40-50 б.п., что будет отражать более низкий кредитный рейтинг Группы ГМС и непосредственно эмиссии облигаций эмитента (—/B+/—).

- Кузбассзнерго-Финанс, 02 (—/—/—) (92,5/11,37%/3,38): рекомендуем обратить внимание на выпуск SPV энергетического дивизиона Группы СУЭК, включающего компании ТГК-12 (Кузбассэнерго) и ТГК-13 (Енисейская ТГК) — несмотря на отсутствие ломбарда при достаточно большой длине займа, премия к кривой облигаций СУЭК (Ba3/—/—) в размере 185 б.п. выглядит привлекательно. Ввиду низкой ликвидности выпуск интересен для стратегии buy&hold.

Мировые рынки

ВЧЕРА

В рисковых классах активов снова продажи. Несмотря на то, что экономика ЕС сумела избежать технической рецессии в I квартале, и неплохие макроэкономические данные из США, сообщение о назначении повторных выборов в Греции, вероятно, на 17 июня, спровоцировало новую волну продаж.

По итогам дня евровалюта вплотную приблизилась к январскому минимуму, опустившись до $1,2697. Доходности 10-летних гособлигаций Испании и Италии выросли до 5,86% и 6,35%, а спрэд по испанским 5-летним CDS обновляет максимумы третий день кряду (546 б.п.).

В защитных классах активов — некоторая консолидация на минимумах доходности: Bundes-10 — 1.47%, UST-10 — 1.76%.

Индексы европейских акций DAX и Eurostoxx снизились на 0,79-0,98%. S&P 500 потерял 0,57%.

Неожиданно хороший рост экономики Германии в I квартале (0,5% кв./кв.) сумел удержать ЕС от второго подряд квартального спада ВВП. Таким образом, мы можем говорить о том, что экономика ЕС избежала технической рецессии и находится в стагнации (ВВП не изменился). Экономика ЕС по-прежнему имеет крайне высокую зависимость от Германии. Так, согласно опубликованным вчера данным, экономика Франции находится в стагнации, ВВП Италии, Испании и Нидерландов сократились на 0,2-0,8%, данные по наиболее проблемным экономикам Греции, Португалии и Ирландии пока не доступны, но вероятно, что там мы увидим дальнейшее сокращение экономического роста. В условиях, когда периферийные страны ЕС все глубже уходят в рецессию, в краткосрочной перспективе европейская экономика может избегать рецессии только в расчете на мощную поддержку Германии (а именно — сохранения высокого экспорта). Необходимо отметить, что нулевое изменение ВВП ЕС едва ли можно отнести к позитивным данным. Предпосылок для роста экономики по-прежнему нет, а индексы деловой активности (PMI) указывают на ухудшение экономических ожиданий.

Снижение цен на энергоносители, а также эффект высокой базы привел к снижению потребительской инфляции (CPI) в США до годового минимума в 2,3% в апреле, что лишь на 0,3% выше целевого для ФРС значения в 2%. От месяца к месяцу цены не изменились, во многом — благодаря 2,6% снижению цен на бензин. Очищенный от цен на топливо и продукты питания индекс вырос на 0,2%.

Отчет по розничным продажам в США вышел в рамках ожиданий и подтвердил рост показателя на 0,1% по итогам апреля.

СЕГОДНЯ

На рынке формируются признаки для некоторой коррекции рисковых классов активов, отчет по промышленному производству в США по итогам апреля (консенсус-прогноз предполагает рост на 0,6%) может поддержать покупки. Вместе с тем основные риски по-прежнему сосредоточены в еврозоне, вероятно, что мы будем наблюдать повышенную волатильность до даты повторных выборов в Греции. Несмотря на рост популярности блока СИРИЗА, выступающего против бюджетных сокращений по договору о предоставлении международной помощи, по-прежнему большинство населения видит будущее страны в рамках ЕС.

Сегодня также выйдет статистика по рынку жилья, а также будет опубликован итоговый протокол заседания Комитета по открытым рынкам ФРС США. Представители итальянского правительства и МВФ представят доклад по экономике страны на пресс-конференции в Риме.

Евробонды развивающихся стран

СУВЕРЕННЫЙ СЕГМЕНТ

Кривая суверенных евробондов РФ выглядела относительно устойчивой к продажам на рынке. Цены снизились в среднем на 20-30 б.п. Котировки сильно просевшего за последние дни RUS-42 (YTM-5.425%) вчера практически не изменились. Выпуск RUS-30 (YTM-4.10%) по итогам дня подешевел на 40 б.п., снизившись до 118.625—119.00.

В разрезе рынка долларовых суверенных евробондов развивающихся стран в целом еврооблигации РФ действительно выглядели вчера лучше большинства. Спрэд соответствующей компоненты России в индексе EMBI+ расширился на 1 б.п., в то время как спрэды крупнейших латиноамериканских заемщиков — Бразилии и Мексики — расширились на 4-5 б.п. Спрэд по индексу в целом расширился на 6 б.п., на фоне практически неизменной доходности UST-10.

Спрэд 5-летнего контракта CDS на обязательства РФ расширился еще на 9 б.п. — до 234 б.п., обновив 3- месячный максимум, а Z-спрэд RUS-30 вырос на 5 б.п. — до 255 б.п.

КОРПОРАТИВНЫЙ СЕГМЕНТ

Предприняв неплохую попытку роста в начале дня, цены на закрытии вновь снизились, хотя и не столь драматично, как в понедельник. Вчера спрэд 5- летнего контракта CDS Газпрома расширился на 12 б.п. — до 307 пунктов. Снижение цен в кэш-бондах составило в среднем 30-50 б.п.

Наибольшее снижение котировок вновь наблюдается в корпоративных бумагах, где падение котировок составило порядка 50 б.п., нефтегазовые и банковские выпуски подешевели в среднем на 30 б.п.

Так, большинство выпусков Вымпелкома (VIP-17-VIP- 22) подешевело почти на фигуру. Выпуски металлургических компаний CHMFRU-17 (YTM-6.72%) и EVRAZ- 17 (YTM-7.80%) подешевели на 80-100 б.п. Отметим, что спрэд EVRAZ18—CHMFRU17 разъехался почти до 130 б.п., что соответствует почти 2 стандартным отклонениям от среднего за год. Мы считаем справедливым положение спрэда на уровне 70-80 б.п.

В нефтегазовом секторе ситуация была более стабильна. Здесь мы обращаем внимание на аномальные спрэды в выпусках LUK19—TMENRU20 и LUK-22—GAZPRU-22. Оба спрэда находятся почти в 2 стандартных отклонениях от среднего за год и представляют интерес для реализации стратегий relative value. В частности мы рекомендуем покупать LUK-19 (YTM- 5,33%) против TMENRU-20 (YTM-5%), так как фундаментальная премия выпуска ЛУКОЙЛа над ТНК-BP неоправданна — бумаги должны торговаться на одном уровне. Также мы рекомендуем покупать GAZPRU-22 (YTM-5,46%) против LUK-22 (YTM-5,33%), предполагая, что справедливая премия евробондов ЛУКОЙЛа к Газпрому на данной дюрации составляет порядка 20 б.п.

На первичном рынке на этой неделе завершаются road-show РСХБ и банка ТКС, также, по сообщениям СМИ, Газпром-нефть (Baa3/BBB) предоставила мандаты на размещение 7- и 10-летних евробондов JPM и Calyon.

Рублевые облигации

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Вчера на денежном рынке наблюдалась классическая ситуация, когда после получения ликвидности на 7- дневном аукционе РЕПО ЦБ банки активно начали скупать валюту, что привело к ускорению ослабления рубля.

Банк России вчера по итогам однодневного и недельного аукционов РЕПО предоставил банкам ликвидность в общем объеме 704 млрд. руб., полностью удовлетворив спрос на рынке.

В результате под вечер это вызвало снижение ставок o/n на МБК ниже 5,0% годовых и спровоцировало ускорение продаж рубля, который фактически держался за счет дефицита ликвидности в банковской системе. По итогам дня национальная валюта потеряла 20 копеек к корзине (34,47 руб.) и 22 копейки к доллару (30,6 руб.).

Сегодня при внешнем негативном фоне продажи рубля сохраняются — на 10:20 утра корзина достигла уровня 30,7 руб., а доллар — 30,95 руб.

При этом ситуация на денежном рынке остается непростой — дефицит по чистой ликвидной позиции банковской системы сохраняется около 450-500 млрд. руб. Кроме того, вчера стартовали майские налоговые выплаты (уплата страховых взносов), в результате чего ставки будут оставаться на повышенном уровне.

Отметим, что для рубля внешние факторы пока остаются сильнее внутренних, в результате чего давление на национальную валюту будет сохраняться до появления каких-либо обнадеживающих новостей с внешних рынков.

ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА

Российские госбумаги продолжили движение вслед за рублем — доходности длинных бумаг подросли еще на 4-9 б.п., достигнув уровней конца января — начала февраля, откуда начался рост рынка в 2012 г. Если данные уровни не устоят, кривая ОФЗ вполне может достигнуть уровней осени 2011 г. — это примерно на 40- 45 б.п. выше по доходности от текущий значений.

Рынок госбумаг продолжил падать уже четвертый торговый день подряд на оборотах порядка 5-6 млрд. руб. в день. Сегодня на негативном внешнем фоне снижение котировок продолжается.

Вчера мы отмечали, что котировки длинных госбумаг уже подошли к уровням января-февраля, откуда начались активные покупки нерезидентов. Пока относительно небольшие объемы торгов говорят, что инвесторы остаются по большей части в бумагах.

Однако если рынок не сможет удержать текущие уровни, не отскочив вверх до конца недели, мы вполне можем увидеть усиление продаж на фоне выхода инвесторов из позиций, сформированных зимой т.г. (с учетом НДК инвесторы будут стараться закрыть позицию с положительным финансовым результатом).

При реализации данного сценария, потенциал роста доходностей госбумаг составляет 40-45 б.п. — до уровней конца 2011 г., где бумаги торговались фактически с сентября прошлого года (бордовая кривая на графике ниже).

Минфин сегодня предложит инвесторам на аукционе вместо ОФЗ 26205 3-летний выпуск ОФЗ 25079 на 10 млрд. руб. с доходностью 7,15-7,2%, что ниже текущего рынка на 3-8 б.п. Не исключаем, что данный небольшой объем выпуска купят госбанки, однако рыночных заявок на размещении мы увидеть не ожидаем.

КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ И ОБЛИГАЦИИ РиМОВ

Продажи корпоративных бумаг вслед за ростом кривой ОФЗ продолжились. На фоне ослабления рубля сегодня с утра снижение котировок, вероятно, будет продолжено.

ГИДРОМАШСЕРВИС, 02 (—/BB–/—) — ведущий производитель насосов и поставщик комплексных решений в России и странах СНГ. Основные продажи Группы приходятся на компании нефтегазовой отрасли, а также в секторе водоснабжения и энергетике. На сегодняшний день у ГМС более 4 тыс. клиентов, при этом порядка 60% продаж приходится всего на пять клиентов: Транснефть, Роснефть, Газпром нефть, ТНК-ВР и Росатом.

ГМС характеризуется сильным кредитным профилем благодаря хорошей обеспеченности капиталом и низкой долговой нагрузке. ГМС провела IPO на лондонской фондовой бирже в феврале 2011 г. и привлекла порядка 3,4 млрд. рублей от продажи акций. Привлеченные средства Компания направила на сокращение долга, который и ранее находился в консервативных границах.

По МСФО-отчетности, по итогам 2011 г. показатель Чистый долг/EBITDA равен 0,9х. Благодаря участию в реализации проекта ВСТО в 2010-2011 гг. Группа демонстрировала заметный рост выручки — на 56% в 2010 г. и 19% — в 2011 г. По оценкам руководства Группы, в 2012 г. выручка составит 30-34 млрд. руб. за счет контрактов с Роснефтью, ТНК-ВР и Росатомом.

Среди ключевых рисков ГМС мы выделяем зависимость от участия в проектах ограниченного числа крупных клиентов (в т.ч. завершение масштабных проектов Транснефти) и возможный рост долга в результате M&A активности. ГМС имеет кредитный рейтинг S&P на уровне «ВВ-/Стабильный», выпуску облигаций присвоен рейтинг «В+/Стабильный», что обеспечивает потенциальное попадание бумаг в Ломбардный Список ЦБ РФ.

На вторичном рынке выпуск ГМС вполне можно сопоставить с БК Евразия, 01 (—/—/BB): компании обслуживают в основном нефтегазовый сектор и имеют сопоставимые показатели рентабельности и долговой нагрузки.

Ломбардный выпуск БКЕ, 01 торгуется с достаточно широким спрэдом котировок bid/offer при сделках в диапазоне 97,5-98,0 при доходности 9,21% годовых (по последней сделке — 97,95) при дюрации 3,45 года, что предполагает премию к кривой ОФЗ в 170 б.п. Вчера котировки по выпуску ГМС упали до 101 фигуры (10,57% годовых), что предполагает премию к ОФЗ в размере 345 б.п.

В результате премия по выпуску ГМС к кривой БКЕ в на текущий момент расширилась до 185 б.п. (с 135 б.п. неделей ранее). В абсолютном значении (без учета дюрации) спрэд расширился до 142 б.п. (см. на графике).

Ожидаем, что после включения выпуска ГМС в ломбардный список ЦБ, а также снижения волатильности на рынках, премии по бондам сузится до 40-50 б.п. Данная премия будет отражать более низкий кредитный рейтинг Группы ГМС и непосредственно эмиссии облигаций эмитента (—/B+/—).