Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «нефтегаз, энергетика, ЖКХ»

Кредитный риск уровня «BBB»:

Первичное предложение:

• ФСК ЕЭС, 13 (Baa2/BBB/-): ориентир ставки 1-го купона облигаций - 8,9-9,2% (YTM 9,1-9,41%) годовых к погашению через 10 лет. Наиболее длинные выпуски ФСК, 9, 11 (дюрация 5 лет) торгуются с премией к кривой ОФЗ на уровне 36 б.п. Прайсинг по новому выпуску предлагает премию - 70-100 б.п., что на фоне чрезмерно крутого наклона кривой ОФЗ выглядит привлекательно. С учетом того, что покупка 10-летних бумаг сопряжена с очевидным риском, рекомендуем участвовать в размещении ближе к верхней границе небольшим объемом.

Кредитный риск уровня «BB»:

• Водоканал-Финанс, 01 (Ваа3/ВВ+/-) (101,67/8,52%/3,79**): ломбардный выпуск SPV Водоканала Санкт-Петербурга торгуется с премией к ОФЗ на уровне 126 б.п. или 64 б.п. к бумагам с рейтингом Ваа3/ВВB-, что выглядит привлекательно, учитывая высокое кредитное качество эмитента.

• ТГК КЭС Холдинга (-/-/-): выпуски дают наиболее привлекательную доходность в своем сегменте, при том, что долговая нагрузка компаний остается на приемлемом уровне. Также запущен процесс консолидации активов КЭСа на базе ТГК-9. Отметим, что выпуски ТГК-5, 6 и 9 торгуются с премией к ОФЗ на уровне 200 б.п. по сравнению с 145 б.п. по выпускам Кузбассэнерго-Финанс.

Кредитный риск уровня «B»:

• ТГК-2, БО-1 (-/-/ССС) (100,15/9,11%/2,04): на наш взгляд текущий рейтинг эмитента от Fitch не вполне обоснован - в I кв. 2011 г. ТГК-2 перевела Архангельскую генерацию на газ, улучшила структуру кредитного портфеля (90% долгосрочные средства) и сократила резерв сомнительной задолженности от потребителей, в результате чего смогла увеличить показатель EBITDA до 1,86 млрд. руб. Рекомендуем накапливать ломбардные бумаги, торгующиеся с премией к ОФЗ на уровне 297 б.п.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

Греция остается темой №1для инвесторов – даже саамы незначительные новости вызывают волатильность на рынках; американская статистика при этом игнорируется. На снижении опасений относительно дефолта Греции вчера доходность UST’10 отскочила на 7 б.п. – до 2,93%, UST’30 – на 12 б.п. - до 4,3% годовых, оказавшись в аутсайдерах. Сегодня ждем новой информации с «греческого фронта», а статистика по ценам на жилье в США не обещает быть позитивной.

Вчера в греческом парламенте началось обсуждение новых бюджетных сокращений, которые являются условием получения очередного транша финансовой помощи от ЕС и МВФ. Сегодня состоится голосование по данному вопросу.

Дополнительный оптимизм придало инвесторам вчерашнее обсуждение в Риме возможного добровольного участия частного сектора в финансовой поддержке Афин. В частности, набирает популярность предложение французских банков, согласно которому кредиторам в следующие 3 года предлагается реинвестировать 50% средств от погашения греческих облигаций в новые 30-летние бумаги; еще 20% - зарезервировать для предоставления гарантий погашения Грецией своих долгов.

Вместе с тем, пока ни один план не принят, а помощь от ЕС и МВФ не получена – по различным оценкам, если Греция не получит внешнюю помощь, страна не сможет платить по своим обязательствам уже в июле-августе. В связи с этим, мы ожидаем, что рынки продолжат достаточно остро реагировать на любую информация по греческому вопросу.

Статистика по США при этом остается в тени – вчера вышли достаточно слабые данные по американской экономике: расходы американцев в мае не изменились, доходы выросли всего на 0,3% при ожидании роста расходов на 0,1%, доходов - на 0,4%.

Тревожными оказались и результаты вчерашнего размещения UST’2 на $35 млрд. – доля «непрямых» инвесторов, включая нерезидентов, снизилась до 22% - минимального уровня более чем за 3 года. Не исключаем, что в полной мере стала проявляться инвестиционная политика Китая, который не раз заявлял о курсе на сокращение вложений в treasuries.

Суверенные еврооблигации РФ и ЕМ

На рынках суверенных еврооблигаций развивающихся стран вчера также наблюдалась волатильность - Индекс EMBI+, пробив накануне отметку в 300 б.п. (годовой максимум), вчера вновь вернулся в привычный диапазон. Сегодня настроение торгам вновь будет задавать Греция – при сохранении позитива не исключаем появления осторожных покупок на рынке.

Доходность выпуска Rus’30 вчера снизилась на 1 б.п. - до 4,54%, RUS’20 – выросла на 2 б.п. - до 4,64% годовых, спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) сузился на 8 б.п. – до 161 б.п. Индекс EMBI+ при этом снизился на 11 б.п. – до 293 б.п.

Российским евробондам вчера не удалось обогнать рынок ЕМ на волне роста оптимизма относительно решения греческих проблем. Одной из причин можно отметить достаточно скромный отскок по нефти Brent после ее снижения на прошлой неделе с $114 за баррель.

На этом фоне спрэд индекса по суверенным бондам России к бумагам Бразилии и Мексики расширился до максимума с ноября 2010 г., что выглядит достаточно интересно. В этом ключе сохранение оптимизма на рынках сегодня может повысить активность покупателей.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

Вчера Минфин объявил о размещении в среду 2 аукционов по размещению ОФЗ 25079 и 26206 на 70 млрд. руб. За счет погашения в тот же день ОФЗ 25074 на аналогичную сумм ожидаем хорошего спроса на аукционах, особенно в более коротком 4-летнем ОФЗ 25079. При этом отметим, что продажи в длинном конце кривой ОФЗ продолжаются, что может отпугнуть инвесторов от выпуска ОФЗ 26206.

Активность на вторичном рынке ОФЗ остается невысокой. Вместе с тем, вчера под вечер снова активизировались продажи в длинном конце ОФЗ, который подрос еще на 4 б.п.

В свою очередь, Минфин продолжает бомбардировать длинные ОФЗ новыми размещениями – в среду пройдет аукцион по 4-летним ОФЗ 25079 на 20 млрд. руб. и 6-летним ОФЗ 26206 на 50 млрд. руб. Поддержать спрос на аукционе, вероятно, смогут средства от погашаемого выпуска ОФЗ 25074 на 70 млрд. руб. – интрига заключается в том, решатся ли игроки на покупку 6-летних ОФЗ?

Отметим, что текущая доходность по ОФЗ 26206 на фоне чрезмерного наклона кривой выглядит привлекательно – спрэд к логарифмической кривой ОФЗ составляет около 17 б.п., тогда как 4-летний выпуск лежит на кривой. В результате, мы не ожидаем от Минфина увидеть сегодня премию по прайсингу доразмещаемых выпусков.

Корпоративные облигации и РиМОВ

Корпоративные облигации продолжают игнорировать рост длинного конца кривой госбумаг, в результате чего спрэды по длинным бумагам к ОФЗ по I-II эшелонам сузились до локальных минимумов. Рекомендуем инвесторам проявить бдительность – при усилении внешнего негатива либо снижении ликвидности бонды I-II эшелонов с дюрацией от 3 лет вполне могут сильно отскочить по доходности вверх.

На денежном рынке объем свободной рублевой ликвидности в ЦБ после вчерашней уплаты налогов снизился на 160 млрд. руб. – до 1,1 трлн. руб. На этом фоне ставка MosPrime Rate o/n незначительно подросла – до 3,81%. Сегодня пройдет уплата налога на прибыль; при этом сгладить волатильность на денежном рынке должен депозитный аукцион Минфина на 50 млрд. руб.

Отсутствие идей на вторичном рынке при сохраняющемся росте длинного конца ОФЗ вынуждает инвесторов идти в первичные размещения. На наш взгляд, уровень ставок по закрытым накануне книгам по ОГК-5 и БК Евразия демонстрирует, что и на первичном рынке ситуация дошла до критического уровня.

Так, Ставка 1-го купона бондов Энел ОГК-5 (Ba3/-/-) серии БО-18 составила 7,1% годовых, что предусматривает премию к кривой ОФЗ на уровне 55 б.п. В результате, выпуск оказался ниже кривой РусГидро (Ba1/BB+/BB+), которая, несмотря на более низкий рейтинг, значительно превосходит ОГК-5 масштабам бизнеса и имея более низкий уровень долга.

Аналогичная ситуация сложилась и при размещении дебютного выпуска БК «Евразия» (-/-/BB) - ставка 1-го купона облигаций 1-й серии составила 8,4%, что предусматривает премию к ОФЗ на уровне 111 б.п. при дисконте к кривой НК «Альянс» 47 б.п. и 20 б.п. к экстраполированным кривым энергетических компаний Якутскэнерго (-/-/BB) и Кузбассэнерго-финанс (-/-/-). В комментарии от 10.06.2011 г. мы отмечали, что несмотря на высокий рейтинг, дисконт к кривой НК Альянса у БКЕ не должен составлять более 10-20 б.п. ввиду бОльшей волатильности бизнеса в период кризиса. Также видим необоснованность дисконта к энергетическим компаниям, как наиболее устойчивым в плане прогнозируемости финансовых потоков.