ОТРАСЛЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ ИДЕИ ПО РУБЛЕВЫМ ОБЛИГАЦИЯМ «банки и финансовые институты»

Кредитный риск уровня «BBB»:

-Росбанк, БО-03 (Baa2/BB+/BBB+) (100,62/8,5%/1,01**): премия к ОФЗ кривой Росбанка на фоне роста ставок на МБК вновь асширилась с 200 б.п. до 220 б.п. Потенциал снижения кривой Росбанка до уровней госбанков I эшелона составляет порядка 40 .п. – рекомендуем накапливать бумаги эмитента.

- Русфинанс банк, БО-01 (Baa3/—/—) (98,34/8,8%/1,16): также рекомендуем обратить внимание на бонды дочерних банков Росбанка. В частности, выпуск Русфинанс банк, БО-02 торгуется ниже номинала с премией 30 б.п. к материнскому банку, что выглядит привлекательно.

- Юникредит банк, БО-02, 03 (—/BBB/BBB+) (100,01/8,66%/1,31): новые выпуски Юникредит банка, торгуясь около номинала, дают премию около 230 б.п. к кривой госбумаг, что близко к уровню Росбанка. Также рекомендуем данные бумаги для покупки.

- Банк Интеза (Baa3/—/—) (100,0/9,2%/1,42): после размещения выпуск торгуется около номинала при премии 275 б.п. к кривой госбумаг или около 45 б.п. к кривой Юникредит банка, что выглядит интересно.

НА ПРОШЕДШЕЙ НЕДЕЛЕ

Опасения усиления долгового кризиса в ЕС были несколько смягчены договоренностью министров финансов членов G-20 увеличить антикризисные фонды МВФ на $430 млрд, а также неожиданно позитивным релизом индекса бизнес климата (Ifo) в Германии. По итогам недели цены на рисковые классы укрепились, в частности, индекс S&P 500 прибавил 0,6%, Eurostoxx и DAX выросли 0,57-1,52%.

Однако инвесторы не спешили выходить из защитных классов активов. Доходность UST-10 снизилась на 2 б.п. – до 1,96%, доходность Bundes-10 опустилась на 3 б.п. – до 1,71%.

Сегодня рынок находится под давлением ряда негативных новостей, в частности, китайский производственный PMI, рассчитанный HSBC, снизился до 48,3 пунктов. Таким образом, индекс деловой активности в производственном секторе находится ниже границы в 50 пунктов в течение полугода. Второй тур выборов во Франции и вероятное не переизбрание Николя Саркози подняло волну опасений за сохранение текущего экономического курса в стране. Также вызывают сомнения взаимодействие нового президента-социалиста (если им станет Франсуа Олланд) с Ангелой Меркель по вопросам дальнейшего реформирования экономики ЕС.

Тем временем, спрэды доходностей гособлигаций периферийных стран ЕС продолжили расширяться.

За неделю спрэды 10-летних гособлигаций Италии и Франции над аналогичными бондами Германии расширились на 16 б.п. Испанские бонды остаются в стабильно шоковом состоянии, доходности 10-летних выпусков вблизи 6% границы.

Цены на нефть оставались под давлением на протяжении недели. Цена за баррель марки Brent по итогам недели снизилась со $121 до $118, WTI торговался в районе $103.

НА ТЕКУЩЕЙ НЕДЕЛЕ

Ключевым событие недели должно стать заседание Комитета по открытым рынкам ФРС США, апрельское заседание будет двухдневным, итоги ожидаются во вторник. Так как предпосылок для изменения монетарной политики, на наш взгляд, нет, наибольший интерес представляет пресс-конференция Бена Бернанке.

Во вторник выйдут важные данные по индексу потребительской уверенности в США по итогам апреля, а в конце недели ожидается публикация уточненной оценки ВВП за I-квартал текущего года.

Сегодня выходят данные по индексам деловой активности PMI по экономикам Евросоюза. В среду ЕЦБ опубликует исследование активности кредитования в банковском секторе. В четверг ожидаются данные по индексу потребительской уверенности в ЕС.

Также отметим, что во вторник Италия запланировала аукционы среднесрочных гособлигаций. В тот же день, Испания разместит краткосрочные векселя.

СУВЕРЕННЫЙ СЕГМЕНТ

Рост на рынке суверенных евробондов развивающихся стран был поддержан волной укрепления аппетита к риску. По итогам недели спрэд по индексу EMBI+ сузился на 12 б.п. до 325 б.п., на фоне снижения доходности бенчмарка UST-10 (YTM-1,96%) на 2 б.п. Спрэд по индексу сужался преимущественно за счет активного роста в евробондах Мексики, Хорватии, Венгрии и Украины. Вместе с тем спрэды компонентов Бразилии и РФ расширились на 4-7 б.п.

С точки зрения спрэда к крупнейшим латиноамериканским заемщикам, евробонды России выглядят недооценено.

По итогам недели суверенная кривая РФ опустилась по доходности в среднем на 12 б.п. Преимущественно движение наблюдалось на длинном конце кривой. Так, RUS-28 (YTM-5,28%) и RUS-42 (YTM-5,36%) выросли на 170 б.п. и 270 б.п. соответственно. Индикативный выпуск RUS-30 (YTM-4,03%) завершил неделю с ростом на 50 б.п., закрывшись на уровне 119,50-119,75.

Спрэд 5-летнего контракта CDS РФ сузился на 2 б.п. -до 200 б.п. CDS базис относительно Z-спрэда RUS-30 стабилен и держится на уровне минус 30-35 б.п.

КОРПОРАТИВНЫЙ СЕГМЕНТ

По итогам недели котировки евробондов российских корпоративных заемщиков в среднем выросли на 30 б.п. Спрэд 5-летних CDS Газпрома практически не изменился и составил 269 б.п.

Несмотря на то, что рынок в целом, глядя в разрезе эшелонов, оценен в соответствии со среднеисторическими спрэдами, мы отмечаем локальный миспрасинг в выпусках LUK-19 (YTM-5,24%) и TMENRU-20 (YTM-4,88%), которые должны торговаться на одном уровне. На сегодняшний день спрэд находится в 2,7 стандартных отклонениях от среднего значения за год. Мы рекомендуем покупать LUK-19 против TMENRU-20 со спрэдом в 220 б.п. по цене и закрыть позицию при сужении спреда до 10-20 б.п. Ожидаемая прибыль от арбитражной операции 100-110 б.п. в терминах цены. На вторичном рынке опережающую динамику продемонстрировали выпуски Газпрома, что, в частности, позволило сократить аномальный спрэд LUK-22-GAZPRU-22 на 10 б.п. по доходности, сейчас выпуски торгуются на одном уровне, на наш взгляд LUK-22 должен предлагать премию в 20-25 б.п. к кривой Газпрома.

Отметим рост котировок VIP-22 (YTM-7,87%) на 160-170 б.п. за неделю. На первичном рынке было весьма активно. Евраз разместил 5-летний выпуск объемом $600 млн, ставка купона была определена на уровне 7,4%. В пятницу данный выпуск торговался на уровне 100,375-100,5.

Позднее, Промсвязьбанк разместил 5-летний senior выпуск объемом $400 млн. Книга была закрыта с переподпиской, ставка купона определена по нижней границе предложенного диапазона на уровне 8,5%. В конце недели Распадская выпустила 5-летние еврооблигации объемом $400 млн, со ставкой купона 7,75%. Номос Банк привлек $500 млн под 10% купона в субординированном выпуске сроком на 7 лет.

В краткосрочной перспективе ожидается предложение ECP Банка Глобэкс (-/BB/BB).

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

На пошлой неделе (16-22 августа) проблемы с ликвидностью вновь вышли на поверхность на фоне стартовавшего апрельского налогового периода. На текущей неделе (23-29 апреля) не ожидаем снижения ставок – банки ждет еще одна неделя налоговых платежей и подготовка к продолжительным майским праздникам. К концу прошлой неделе ситуация на МБК выглядела напряженно – ставки o/n устойчиво находились выше 5,5%, периодически превышая 6,0% годовых. В результате в пятницу (20 апреля) Банк России был вынужден увеличить лимит по однодневному РЕПО с 10 млрд. руб. до 150 млрд. руб. Спрос при этом составил 209 млрд. руб. при средневзвешенной ставке 5,52% годовых. На этом фоне дефицит по чистой ликвидной позиции по итогам пятницы увеличился на 161 млрд. руб., составив 384 млрд. руб., что является максимумом с конца прошлого месяца, когда дефицит достигал 496 млрд. руб.

Ближайший налоговый платеж пройдет 25 апреля (уплата акцизов и НДПИ), а 28 апреля – пройдет уплата налога на прибыль, в результате чего ставки на МБК всю неделю будут оставаться на высоком уровне. Кроме того банки будут активно искать ликвидность для перехода через две серии длинных майских праздников.

От дефицита ликвидности на рынке продолжает выигрывать лишь национальная валюта, которая выглядит весьма устойчиво – несмотря на волатильность внешних рынков, рубль завершил неделю без изменений на уровне 33,72 руб. за бивалютную корзину, а с конца февраля устойчиво торгуется в диапазоне 33,25-33,90 руб.

ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА

Ожидаемый технический отскок котировок ОФЗ на прошлой неделе благодаря пятничным торгам преимущественно был реализован. Продолжение роста котировок выглядит неочевидно – дальнейшую динамику рынка во многом определит внешний фон на текущей неделе. Добавить негатива рынку могут новые барьеры либерализации рынка госбумаг.

Котировки ОФЗ после нескольких недель движения в боковом понижающемся диапазоне продемонстрировали рост котировок в рамках технического отскока –кривая госбумаг в длинном конце снизилась на 5-9 б.п. Обороты при этом остались на уровне ниже среднего (менее 10 млрд. руб.), что пока не дает основания говорить о сломе понижающегося тренда. Отметим, что вследствие технического роста котировок доходности длинных госбумаг сократили свой разрыв с посткризисными минимумами с 25-30 б.п. до 15-25 б.п., а спрэд ОФЗ 26204-NDF 5Y сузился до 133 б.п., спрэд ОФЗ 26204-IRS 5Y – до 47 б.п., что уже ниже среднеисторических уровней.

Добавить негатива рынку ОФЗ может решение, принятое в пятницу рабочей группой совета при президенте РФ по развитию финансового рынка, которое заключается в том, что на сегодняшний день нельзя разрешать крупнейшим международным расчетными системам (Euroclear и Clearstream) открывать счета номинального держания в российском центральном депозитарии из-за опасений, что торги госбумагами уйдут с российских бирж за рубеж. Если данное решение будет пролоббировано через ЦБ, то фактически либерализация рынка ОФЗ, которую ждут все участники рынка, будет неполноценной и вполне может повлечь за собой фиксацию позиций игроками, которые ставили на сужение спрэда между доходностями ОФЗ и рублевого евробонда РФ.

КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ И ОБЛИГАЦИИ РиМОВ

Активность инвесторов на вторичном рынке в корпоративном секторе остается невысокой из-за высоких ставок на МБК. Вместе с тем по итогам недели котировки облигаций немного подросли. Основное внимание игроков по-прежнему приковано к первичному рынку.

ФСК ЕЭС (Baa2/BBB/—) в 10:00 мск 23 апреля открыла книгу заявок инвесторов на приобретение облигаций 12-й серии объемом 10 млрд. руб. Заявки будут приниматься до 17:00 мск 24 апреля. Техническое размещение бумаг по открытой подписке на ФБ ММВБ запланировано на 27 апреля.

Ориентир ставки 1-го купона 7-летних облигаций установлен в диапазоне 8,2-8,4% годовых, что соответствует доходности к 4-летней оферте на уровне 8,37-8,58% годовых. Отметим, что сегодня ФСК опубликовала достаточно позитивную отчетность по МСФО за 2011 г. Так, скорректированный показатель EBITDA компании в 2011 г. вырос на 24% - до 83,76 млрд. руб.; скорректированная чистая прибыль компании выросла на 37% - до 38,241 млрд. руб.; выручка увеличилась на 23% - до 139,571 млрд. руб. по сравнению со 113,330 млрд. руб. в 2010 г. Консолидированный чистый долг на 31 декабря 2011 г. составил 85,232 млрд. руб. по сравнению с отрицательным показателем в размере 3,838 млрд. руб. на 31 декабря 2010 г. Долговая нагрузка компании осталась на консервативном уровне – отношение чистого долга к скорректированному показателю EBITDA составило 1,02х.б

Вместе с тем предложение ФСК по новым облигациям нельзя назвать слишком щедрым – премия к ОФЗ по озвученному прайсингу составляет порядка 110-130 б.п., тогда как среднесрочные выпуски сетевой компании торгуются на рынке с премией порядка 110 б.п., что соответствует нижней границе прайсинга.

Учитывая достаточно длинный срок новой бумаги (4 года до оферты), а так же нестабильность внешних рынков, премия порядка 20 б.п. выглядит вполне оправданной для эмитента I эшелона, в результате чего мы рекомендуем участвовать в выпуске по верхней границе маркетируемого диапазона доходности.