Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Нельзя исключать реакции рейтинговых агентств на возможный рост долга "ФосАгро"


[17.01.2014]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Компания ЛСР (В2/-/В) продемонстрировала позитивные операционные итоги в 4 квартале 2013 года.

В сегменте недвижимости, основном направлении деятельности, Компания ЛСР продемонстрировала в 4 квартале 2013 года высокие темпы роста основных операционных показателей, как, впрочем, и по всему 2013 году в целом. Текущий год характеризуется существенным объемом передачи недвижимости покупателям («+91%» по Санкт-Петербургу в сегменте масс-маркет), что позитивно влияет на выручку и другие финансовые метрики Компании. При этом привлечение новых контактов также показывает интенсивные темпы роста («+117%»). Несколько скромнее смотрится направление строительных материалов, которое формирует до 30% EBITDA ЛСР, в силу перестройки производственного процесса и завершения ряда проектов. Ждем высоких финансовых показателей по итогам года.

Комментарий. Компания ЛСР представила инвесторам позитивные, на наш взгляд, итоги операционной деятельности за 4 квартал и весь 2013 год. Напомним, деятельность Компании приходится на два основных сегмента: недвижимость (в подавляющем большинстве в секторе масс-маркет) и строительные материалы, вклад которых в EBITDA сейчас составляет порядка 2/3 и 1/3 EBITDA соответственно.

Недвижимость. В сегменте недвижимости Компания ЛСР продемонстрировала в 4 квартале 2013 года высокие темпы роста основных операционных показателей, как, впрочем, и по всему 2013 году в целом. Отметим, что ключевым регионом строительства для Компании является Санкт-Петербург, при этом ведется активная деятельность в Екатеринбурге и в меньшей степени – в Москве. Текущий год характеризуется существенным объемом передачи недвижимости покупателям: «+91%» по Санкт-Петербургу в сегменте масс-маркет или 202 тыс.м.кв., из них 97 м.кв. в 4 квартале 2013 года. При этом Эмитент заметно сократил объемы в секторе элитной недвижимости. Соответственно, стоит ожидать и существенного прироста выручки. Уже по 1 полугодию была видна высокая динамика – «+21%».

При этом в ближайшие годы темпы роста строительства, судя по всему, также останутся высокими. Подтверждает это объем заключенных новых контрактов в сегменте масс-маркет, объем которых по Санкт-Петербургу вырос на 117% до 452 тыс.м.кв., по Екатеринбургу – на 46% до 120 тыс.м.кв.

Строительные материалы. Несколько скромнее смотрится направление строительных материалов: объемы отгрузки показывали сдержанные темпы роста по 2013 году (щебень – «+12%», бетон – «+6%», цемент и кирпич – «+8%», газобетон – «+12%»), а некоторые направления и вовсе демонстрировали снижение (песок – «- 8%», ЖДБ – «-18%»). Последнее обусловлено завершением работ по строительству КАД в Санкт-Петербурге и процессом переноса производственных мощностей, которое имело место быть в случае сегмента железобетонных изделий. Среди важных моментов стоит отметить запуск в июне текущего года завода по производству клинкерного кирпича в Ленинградской области. Кроме того, в конце года в состав Группы ЛСР вошел Рябовский завод керамических изделий, крупное предприятие по производству кирпича в Северо-Западном регионе. Последнее позволит ЛСР усилить позиции Компании в своем ключевом регионе.

Отметим, что у Компании в настоящее время 5 выпусков облигаций в обращении, причем по двум из них наступает срок исполнения обязательств в 1 квартале 2014 года на сумму 5 млрд руб. На наш взгляд, хотя операционные результаты и не включают в себя финансовые метрики, тем не менее высокая динамика роста бизнеса и раскрытие данных по притоку клиентов создают позитивный настрой и дают дополнительную уверенность клиентам. Среди выпусков Эмитента наиболее интересно, на наш взгляд, смотрится заем серии БО-04.

S&P повысило прогноз по рейтингу Газпром нефти (Ваа2/ВВВ-/ВВВ) до «Позитивного»

Агентство S&P повысило прогноз по рейтингу Газпром нефти «ВВВ-» до «Позитивного» со «Стабильного», обосновав свое решение хорошими финансовыми метриками компании. Напомним, что по итогам 9 мес. 2013 г. соотношение Чистый долг / EBITDA составило 0,46х против 0,56х годом ранее. На наш взгляд, объявленное улучшение прогноза существенно увеличивает шансы на дальнейшее повышение рейтинга Газпром нефти, учитывая, что самый низкий от «тройки» рейтинг у компании сейчас именно от S&P. Можно было бы ожидать умеренной позитивной реакции в долговых бумагах компании, однако ее возможность нивелирована слабой конъюнктурой рынка.

Комментарий. На настоящий момент самый низкий сопоставимый рейтинг у Газпром нефти именно от S&P. Компания добилась «умеренного» улучшения профиля риска, несмотря на запланированные приобретения и увеличенный объем инвестирования, что было отмечено агентством как фактор в пользу возможного повышения рейтинга в будущем. По итогам 9 мес. 2013 г. коэффициент Чистый долг/ EBITDA снизился до 0,46х с 0,56х годом ранее.

После присвоения текущего рейтинга «ВВВ-» в ноябре 2006 г. (был повышен с «ВВ+») S&P дважды понижало прогноз по нему со «Стабильного» до «Негативного», при этом сам рейтинг с тех пор не менялся.

Последнее же улучшение прогноза до «Позитивного» говорит о высоких шансах на последующее повышение рейтинга. Напомним, что в ноябре 2013 рейтинговое агентство Moody's повысило рейтинг Газпром нефти до «Ваа2» с «Ваа3», прогноз «Стабильный». Это говорит об общем позитивном настрое рейтинговых агентств в отношении Газпром нефти.

По нашему мнению, Газпром нефть обладает хорошим балансом между операциями в сегментах downstream и upstream, что позволит ей продолжить реализацию мер по расширению бизнеса без значительной угрозы для своих финансовых метрик.

Поддержку финансовым результатам оказывает ориентированность на высокомаржинальный сегмент продаж нефтепродуктов на внутреннем рынке. Компания также обладает высоким потенциалом в плане наращивания объемов продаж, владея крупными запасами и долями в перспективных проектах (Приобское, Новопортовское и Мессояхское месторождения).

Компания также находится в выгодной позиции как подразделение Газпрома (Ваа1/ВВВ/ВВВ), на поддержку которого можно рассчитывать в случае ухудшения условий на рынке в целом. В то же время высокая зависимость от российского рынка и правительства РФ может послужить фактором риска для деятельности компании.

Из других возможных понижательных рисков можно выделить снижение цен на нефть, ожидаемое в текущем году, инфляцию издержек, а также крупные инвестиции, способные оказать давление на Свободный операционный денежный поток, в частности приобретение лицензий на разработку шельфовых месторождений и покупка доли в Северэнергии (сделка по покупке 60% доли в Северэнергии у Eni совместным предприятием НОВАТЭКа и Газпром нефти была закрыта 15 января 2014 г).

При принятии решения о возможном повышении рейтинга Газпром нефти S&P будет ориентироваться в том числе на Свободный операционный денежный поток. Пока же, согласно последней доступной отчетности – за 9 мес. 2013 г., компания добилась роста этого показателя на 22,6% до 219,9 млрд руб. со 179,4 млрд руб.

Можно было бы ожидать умеренной позитивной реакции в долговых бумагах компании, однако ее возможность нивелирована слабой конъюнктурой рынка.

Фосагро (Ваа3/ВВВ-/ВВ+) привлекает кредит на 440,6 млн долл. у японских банков

Кредит привлекается под гарантии Японского агентства страхования экспорта и инвестиций для строительства агрегата аммиака в Череповце мощностью 760 тыс. тонн в год. Транш в объеме 264,4 млн долл. предоставляется на срок 13 лет, 176,2 млн долл. – на 7 лет. Средства привлекаются Фосагро, по данным менеджмента, под ставку «значительно ниже купонной ставки по еврооблигациям» (4,204%). На наш взгляд, компания смогла заключить успешную сделку на довольно выгодных условиях по стоимости и срочности, лучше чем на публичном долговом рынке. В свою очередь, рост уровня долга Фосагро не будет столь критичным, кредитные метрики останутся умеренными, тем не менее реакции рейтинговых агентств нельзя исключать.

Комментарий. ОАО «Фосагро-Череповец» (входит в группу Фосагро) подписало кредитное соглашение с Японским банком международного сотрудничества (JBIC) и группой банков в составе Bank of Tokyo-Mitsubishi (BTMU), Citibank Japan и Mizuho Bank на общую сумму 440,6 млн долл. под гарантии Японского агентства страхования экспорта и инвестиций.

JBIC предоставит средства в объеме 264,4 млн долл. сроком на 13 лет, группа банков BTMU, Citibank Japan и Mizuho Bank - 176,2 млн долл. сроком на 7 лет. По данным менеджмента, средняя ставка по кредиту «значительно ниже купонной ставки по еврооблигациям» (4,204% годовых).

Привлеченные средства ФосАгро пойдут на строительство агрегата аммиака в Череповце мощностью 760 тыс. тонн в год. Контракт на строительство заключен в 2013 г. с консорциумом компаний во главе с Mitsubishi Heavy Industries Ltd. Лицензиаром технологии является Haldor Topsoe (Дания). Ввод нового агрегата запланирован в 1 пол. 2017 г.

На наш взгляд, компания смогла заключить успешную сделку на довольно выгодных условиях по стоимости и срочности, лучше чем на публичном долговом рынке (евробонд PhosAgro-18 (YTM 4,03%/3,67 г.)), что довольно важно при финансировании строительства крупного проекта.

В свою очередь, новый кредит может привести к росту общего долга Фосагро практически на треть, при этом долговая нагрузка также увеличится, особенно на фоне снижения прибыльности бизнеса компании в 2013 г. По нашим оценкам, исходя из объема долга на конец сентября 1,5 млрд долл., метрика Чистый долг/EBITDA может достичь 1,6-1,7х против 1,4х по итогам 9 мес. 2013 г., что в целом является умеренным уровнем.

Тем не менее, нельзя исключать реакции рейтинговых агентств на возможный рост долга, в первую очередь от S&P и Moody’s, от которых у компании имеется инвестиционная категория рейтинга. Напомним, что S&P при повышении оценок Фосагро в апреле 2013 г. до уровня «ВВВ-»/Стабильный высказывало ожидания благоприятных условий в отрасли в 2013-2014 гг. и высоких показателей прибыли (в частности, показатель EBITDA в размере 1,0-1,1 млрд долл., чего, похоже, будет проблематично достичь по итогам 2013 г. при низких ценах на фосфатные удобрения). Кроме того, агентство отмечало консервативную финансовую политику компании – предполагалось, что отношение «Скорректированный долг / EBITDA» будет на уровне 1,5х или ниже.

Вместе с тем, учитывая долгосрочный характер кредита и низкий уровень процентной ставки по нему, реакция может и не последовать, либо ограничится прогнозом по рейтингу.

Реакция в евробонде PhosAgro-18 (YTM 4,03%/3,67 г.), на наш взгляд, будет сдержанной, возможно некоторое сужение спрэда в доходности с выпуском Uralkali-18 (YTM 4,18%/3,9 г.).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: