Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «банки и финансовые институты»

Кредитный риск уровня «B»:

Рынки продолжают демонстрировать высокую волатильность, в результате чего аппетит к риску у инвесторов находится на низком уровне. На этом фоне ликвидность в бумагах III эшелона остается невысокой – интерес игроков ограничивается бумагами I-II эшелонов. В соответствии с внесением изменений в инструкцию ЦБ №110-И рекомендуем обратить внимание на ломбардные облигации банков с рейтингом не ниже уровня B/B2. Кроме того при инвестировании в бумаги III эшелона рекомендуем сосредоточиться на коротких ломбардных выпусках для стратегии buy&hold.

• СКБ-банк, БО-05 (B1/-/B) (97,7/11,31%/0,87): при относительно короткой дюрации ломбардного выпуск уровень доходности в 10-11% годовых выглядит привлекательно, учитывая достаточно крепкий кредитный профиль СКБ-банка с активами 87 млрд. руб.

• МКБ, БО-4 (B1/-/B+) (97,01/11,9%/0,88): спрэды bid/offer по выпускам Банка остаются широкими, а сделки проходят при доходности выше 11%, что выглядит интересно для банка с рейтингом B1/B+ и активами более 200 млрд. руб. Рекомендуем обратить внимание на короткие ломбардные выпуски, которые «бидуются» ниже номинала, в первую очередь на выпуск серии БО-04 (bid на уровне 96).

Вместе с тем необходимо отметить, что недавно размещенные и размещаемые на первичном рынке облигации банков II эшелона с более высоким кредитным рейтингом при годовой дюрации маркетируются с доходностью практически на том же уровне – 10-11% годовых, что снижает привлекательность указанных выше бондов III эшелона.

Мировые рынки

Вчера

Вчера инвесторы предприняли попытку скорректировать цены на существенно подешевевшие за последнюю неделю рисковые классы активов, однако неожиданно пересмотренная в сторону уменьшения оценка ВВП CША и охлаждение ожиданий введения очередного QE вновь спровоцировали продажи.

По итогам дня индекс широкого рынка США S&P 500 снизился на 0,41%, европейские Eurostoxx и DAX упали на 1,09% и 1,22% соответственно. На фоне бегства в качество кривая treasuries опустилась по всей длине в среднем на 3 б.п., Bundes’10 осталась на уровне 1,91%. Доходности облигации периферийных стран ЕС снова растут, спрэд 10-летних гособлигаций Испании к аналогичным немецким вновь обновил максимум, достигнув 469 б.п.

В Европе

Финансовая система по-прежнему находится в состоянии стресса банки концентрируются вокруг ЕЦБ Вчера спрос на недельную ликвидность от ЕЦБ снова обновил максимум, банки взяли 247 млрд. евро, что на 17 млрд. больше, чем неделей ранее. Число заявок выросло со 161 до 178.

Потребительская уверенность в еврозоне продолжила снижаться. Индекс снизился на 0,5 пунктов — с -19,9 в октябре до -20,4 в ноябре. Снижение индекса в последние два месяца было достаточно скромным по сравнению с обвалом в августе и сентябре, тем не менее слабая потребительская уверенность продолжит давить на потребительские расходы в IV квартале.

Греция может получить долгожданный шестой транш помощи объемом 8 млрд. евро после очередной встречи министров финансов ЕС 29 ноября в том случае, если политические партии предоставят письменные гарантии соблюдения мер бюджетной экономии. Однако сегодня рынок недвусмысленно оценивает греческих долг как дефолтный, стоимость 5-летних CDS составляет 9178 б.п., а 30-летние гособлигации торгуются за 20% от номинала.

В США

Пересмотренный показатель ВВП США по итогам III квартала застал инвесторов врасплох. По уточненной оценке, рост с начала года составил 2%, вместо первоначально ожидавшихся 2,5%.

Также отрицательно была воспринята публикация стенограммы заседания Комитета по открытым рынкам. На контрасте с усилившимися в последнее время слухами о росте вероятности введения очередного QE, отсутствие упоминания в стенограмме заседания о возможности скупки каких-либо активов с рынка болезненно охладило ожидания от ближайшего заседания FOMC.

На фоне снижения вероятности активных действий ФРС на рынке госдолга инвесторы покупали treasuries. Вчера кривая доходности treasuries опустилась по всей длине в среднем на 3 б.п. Доходность UST’10 опустилась на 4 б.п. – до 1,92%, приближаясь к шоковым уровням начала октября.

Сегодня

Германия выходит на рынок с большим аукционом. Минфин разместит 10-летние гособлигации объемом 6 млрд. евро. На прошлой неделе доходности Bundes оказались под давлением, спрэд Bundes’10-UST’10 за неделю сократился на 28 б.п. Вероятно, что на сегодняшнем размещении рынок потребует премию.

Обратим внимание на публикации ноябрьских индексов производственной активности (PMI) в Европе и крупнейших экономиках ЕС — Германии и Франции. Рынок ожидает снижения активности, и интрига сводится к тому, насколько слабыми окажутся фактические данные по сравнению с ожидаемыми.

Большой блок макростатистики выходит в США. Станут известны данные по базовому индексу цен потребительских расходов (PCE), соответственно, отдельно будут опубликованы данные по динамике личных доходов и расходов. Также ожидаются данные по заказам на товары длительного пользования и недельные данные по рынку труда. Несколько позже опубликуют индекс потребительской уверенности университета Мичигана. В целом рынок ожидает увидеть позитивные данные из США, тем не менее большое количество публикаций подразумевает рост ожидаемой волатильности сегодня.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

Вчера европейская неопределенность дополнилась негативом из за океана и в результате мы получили еще один день продаж рисковых классов активов. На этом фоне спрэд по индексу EMBI+ расширился на 5 б.п. — до 391 пунктов. Индикативный выпуск RUS’30 (YTM-4,58%) закрывался на уровне 116,50-116,75. В целом по итогам дня кривая российских еврооблигаций практически не изменила своего положения.

На рынке CDS по-прежнему негативная динамика, текущие уровни стоимости суверенных российских CDS выше средних значений за три месяца. Вчера российские 5-летние CDS выросли на 5 б.п. — до 270 б.п. Годовая страховка подорожала на 11 б.п. — до 166 б.п.

Спрэды по суверенным евробондам EM расширяются на протяжении недели вместе с постоянными продажами рисковых классов активов. Таким образом, можно говорить о том, что назрела некоторая техническая коррекция, а поводы для оптимизма на мировых рынках сейчас найти довольно трудно. Возможно, сегодня спрэды немного скорректируются в преддверии праздников в США. По сути, сегодняшний день является последним активным торговым днем на этой неделе.

Корпоративный сегмент

В связи с разнонаправленной динамикой мировых рынков в течение вчерашнего дня в сегменте корпоративных евробондов российских заемщиков наблюдалась высокая волатильность. Котировки двигались разнонаправленно при по-прежнему невысокой активности инвесторов.

Более высокодоходные выпуски торговались активнее. Так, VIP-22 (YTM-9,98%) закрывался 84,25-84,875, MOBTEL-20 (YTM-7,75%) завершил день на уровне 105,375-105,75.

Газпромбанк (BB+/Baa3/-) проведет ряд встреч с инвесторами 28 ноября в Лондоне, за которыми может последовать выход на рынок с размещением выпуска евробондов. Газпромбанк разместил выпуск, номинированный в CHF, 11 ноября. Несмотря на неопределенную рыночную ситуацию, спрос был достаточно высоким, чтобы увеличить объем размещения с первоначальных 150 млн. до 350 млн. CHF. С этого момента ситуация на рынке несколько ухудшилась, долговой кризис распространяется по еврозоне, европейские банки заявили о сокращении объемов кредитования на развивающихся рынках. В текущих условиях предположить параметры выпуска и вероятность его объявления достаточно сложно.

Высокая чувствительность к новостному фону сохранится. Принимая во внимание большое количество информации (обширный блок макроэкономической статистики и аукцион по размещению 10-летних гособлигаций Германии), способной повлиять на настроения глобальных инвесторов, мы ожидаем рост волатильности.

Рублевые облигации

Ситуация на денежном рынке

Вчерашний день не внес каких-либо изменений на рынок МБК – ситуация с ликвидностью по-прежнему выглядит относительно стабильно. При этом стоит отметить рост спроса на 7-дневное РЕПО ЦБ и сохранение тенденции снижения спроса на средства Минфина.

Общий объем ликвидности банковской системы остается на уровне 0,8-1,0 трлн. руб. (сегодня – 837,1 млрд. руб., по данным ЦБ). Вместе с тем чистая ликвидная позиция банков по-прежнему остается отрицательной (только общий объем размещенных депозитов Минфина составляет 983,3 млрд. руб.).

На однодневном аукционе РЕПО ЦБ банки привлекли 211,9 млрд. руб. против 228,0 млрд. руб. по итогам 2 аукционов накануне. Кроме того, ЦБ провел недельный аукцион РЕПО ЦБ, спрос на котором составил 254,8 млрд. руб. под ставку 5,26% (аналогично однодневному РЕПО).

Сохранилась тенденция снижения спроса на деньги Минфина, который вчера провел депозитный аукцион по размещению средств федерального бюджета на банковские депозиты в размере 95 млрд. руб. до 07.12.2011 г. при минимальной ставке размещения 5,85% годовых. На последних аукционах Минфина по размещению коротких средств (срок возврата до конца года) спрос банков был весьма умеренным.

Результаты вчерашнего аукциона также подтвердили данную тенденцию – ведомство смогло разместить лишь 8,0 млрд. руб.

Необходимо отметить, что в аукционах Минфина участвуют в первую очередь госбанки в силу определенных особенностей условий размещения бюджетных средств на депозитах. Снижение потребности госбанков может являться позитивным сигналом.

Вместе с тем до стабилизации ситуации на МБК пока далеко – в пятницу банкам предстоит очередная налоговая выплата, которая также может потребовать привлечение дополнительных ресурсов.

Облигации федерального займа

Рынок ОФЗ при негативном внешнем фоне снова впал в летаргический сон – активность инвесторов и рыночные обороты остаются крайне низкими. При этом от просадки госбумаги спасают ставки NDF/IRS, которые последние несколько дней игнорируют внешний негатив. Минфин сегодня размещает 4-летние ОФЗ 25097 на 10 млрд. руб.

Рыночный оборот торгов, по нашим оценкам, вчера составил всего около 6,0 млрд. руб. (около 3,0 млрд. руб прошло по ОФЗ 26205 что выглядит нерыночными сделками) против вчерашних 4,2 млрд. руб.

Сегодня Минфин размещает 4-летний выпуск ОФЗ 25079 при ориентире доходности – 7,9%-7,95%. Вчера оборотов по бумаге не было; по кривой ОФЗ справедливым уровнем для бумаги на текущий момент выглядит доходность 7,9% годовых.

Привлекательность участия в выпуске при текущих высоких внешних рисках выглядит неоднозначно – как мы отмечали накануне, шансы протестировать максимумы по доходности 2011 г. достаточно высоки.

Пока ставки NDF и IRS консолидируются на достигнутых уровнях фактически с начала месяца, при том, что только за последние 3 дня рубль потерял к корзине 30 копеек, а сегодня с утра – еще 12 копеек. С одной стороны, это позитивный фактор, поддерживающий рынок ОФЗ, с другой – при любом усилении негатива «спусковой крючок» может сработать.

С другой стороны, выпуск, вероятно, будет размещен по верхней границе доходности (в объеме от 50% до 100%), хотя и не без участия госбанков. ОФЗ 25079 – наиболее короткий из размещаемых Минфином выпусков ОФЗ, что при достаточно высокой доходности делает его привлекательным инструментом вложения средств, под который без дисконта можно привлекать ликвидность в ЦБ.

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

Настроения инвесторов вчера остались негативными – игроки стараются находиться подальше от рынка и не совершать операций, наблюдая за динамикой со стороны. Внешние риски и негатив продолжают нарастать, пока последним уровнем обороны являются достаточно высокие цены на нефть при стабильных ставках валютных свопов.

Торговая активность инвесторов остается на низком уровне – рыночный оборот, по нашим оценкам, составил во вторник около 7,0 млрд. руб. Внешний негатив продолжает давить на рынки, что негативно сказывается на активности инвесторов.

Пока от снижения рынок сдерживают цены на нефть, которые консолидируются на отметке $107-108 за баррель. Кроме того, ставки по валютным свопам пока остаются стабильны, несмотря на умеренное ослабление национальной валюты, что не оказывает давление на рынок ОФЗ и на корпоративные облигации.

Вместе с тем ситуация выглядит крайне неопределенной, что усиливает нервозность игроков. В этой ситуации мы по-прежнему рекомендуем сокращать позиции в «старых» бумагах, торгующихся с узкими спрэдами к ОФЗ при покупке недавно размещенных выпусков без увеличения общей позиции по портфелю.

В частности, рекомендуем обратить внимание на облигации РСХБ, 15 (Baa1/-/BBB), Банк Русский стандарт, БО-01 (Ba3/B+/B+), НЛМК, БО-07 (Baa3/BBB-/BBB-), Росбанк, БО-3, БО-5 (Baa2/BB+/BBB+), Газпром Капитал, 1 (Baa1 /BBB / BBB).

Интурист, 02 (-/-/-) (99,0/16,83%/0,5): негативный новостной фон вчера пришел от партнера СП Интуриста – одного из крупнейших мировых туроператоров Thomas Cook Акции Thomas Cook вчера обвалились на 77% после сообщения, что компания откладывает публикацию финансовых результатов за год, закончившийся 30 сентября 2011 г., из-за необходимости вступить в переговоры с основными банками-кредиторами об изменении ковенантов по займам из-за ухудшившейся конъюнктуры.

Напомним, что летом Интурист создал совместное предприятие с Thomas Cook, внеся в него туроператорский и розничный бизнес и получив 49,99% в новой компании. При этом на балансе самого Интуриста остался гостиничный бизнес.

Напрямую ситуация с Thomas Cook не должна коснуться Интуриста, контрольным акционером которого является АФК «Система». Вместе с тем проблемы крупнейшего туроператора демонстрируют непростую ситуацию в отрасли в целом из-за т.н. «арабской весны», стихийных бедствий и кризиса в Европе.

Так, в соответствии с отчетностью Системы по МСФО за II кв. 2011 г., выручка Интуриста за квартал снизилась на 8% - до $132 млн., составив $194 млн. за полугодие 2011 г. При этом, полученная OIBDA за II квартал на уровне $4 млн. не смогла покрыть убытки I квартала (-$9 млн.). Хотя долг Интуриста за год снизился на 16% - до $120 млн., при отрицательной OIBDA собственное кредитное качество Интуриста остается на низком уровне и вполне может ухудшиться на фоне макроэкономической конъюнктуры.

Хотя вероятность дефолта по облигациям Интуриста находится на относительно низком уровне за счет поддержки со стороны Системы, котировки бумаг выглядят крайне уязвимо.