Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «нефтегаз, энергетика, ЖКХ»

Кредитный риск уровня «BBB»:

• Газпром Капитал, 03 (Baa1/BBB/BBB) (100,15/ 7,43%/0,84): выпуск SPV Газпрома торгуется чуть выше номинала при спрэде к ОФЗ около 110 б.п. Отметим, что ломбардные выпуски Газпрома торгуются с премией к кривой госбумаг на уровне 30-50 б.п. Рекомендуем покупать уже включенный в ломбардный список выпуск.

• ФСК ЕЭС, 15 (Baa2/BBB/-) (100,4/8,77%/2,52) и ФСК, 18 (99,9/8,72%/2,25): новые выпуски ФСК торгуются с премией к кривой госбумаг на уровне 120-130 б.п., что выглядит привлекательно для бумаг качественного I эшелона; ожидаем роста активности в облигациях после включения их в «ломбард».

Кредитный риск уровня «BB»:

• Башнефть, БО-01 (-/-/-) (100,1/9,5%/1,8): бумага торгуется с премией к ОФЗ в размере 230 б.п. против 170 б.п. по более коротким выпускам эмитента с дюрацией 0,94 года. Отметим, что докоррекционный уровень спрэда (весна - 1-я половина лета) составлял 160 б п Среднесрочной идеей является ожидание по получению Башнефтью рейтинга и включение облигаций в ломбардный список ЦБ. В целом, учитывая достаточно высокое кредитное качество Башнефти, премия к кривой госбумаг от уровня 200-220 б.п. выглядит интересно.

Мировые рынки

Вчера

На фоне заявлений рейтингового агентства Fitch о сохранении Францией высшего кредитного рейтинга «AAA», а также позитивной макроэкономической статистики, рисковые классы активов росли, особенно активно — в Европе, догоняя США. Индекс EuroStoxx по итогам дня прибавил 2,34%, немецкий DAX укрепился на 2,42%. Спрэды доходности 10-летних облигаций Италии и Испании к Bundes’10 сузились в среднем на 10 б.п.

В США рост более умеренный, индекс S&P 500 вырос на 0,89%, при практически неизменных ценах на защитные treasuries. Доходность UST’10 сегодня находится на уровне 1,97%.

Нефть укрепилась до $113 за баррель марки Brent. Евро сохраняется на уровне $1,27.

В Европе

По-прежнему привлекает внимание рост объема депозитов европейских банков на счетах ЕЦБ. Вчера этот показатель достиг рекордных 482 млрд. евро. Принимая во внимание тот факт, что банки заняли в ЕЦБ также рекордные объемы ликвидности в рамках долгосрочных операций рефинансирования, рост объема депозитов выглядит достаточно логичным. Механизм взаимодействия банков с регулятором устроен таким образом, что в рамках текущих счетов Центробанк начисляет ставку в 1% годовых только на объем резервных требований, излишки же банки размещают на депозитные счета под 0,25% годовых. Учитывая, что когда банки кредитуют друг друга, либо покупают некоторый актив друг у друга, деньги остаются в системе ЕЦБ, просто перемещаясь с одного текущего счета на другой, мы не можем однозначно утверждать, что увеличение объема депозитов свидетельствует о росте недоверия банков друг к другу.

США

Индекс Национальной федерации независимого бизнеса (NFIB) в декабре вырос до максимального уровня с февраля прошлого года. Оптимизм в секторе малого бизнеса отражает улучшения деловой активности по индексам Института менеджеров по закупкам ISM и Ассоциации строителей NAHB.

В Китае

Слабая макроэкономическая статистика из Китая усилила спекуляции о возможном смягчении монетарной политики Китая в ближайшее время.

Положительное сальдо торгового баланса страны в декабре по сравнению с ноябрем увеличилось на 13,7% — до $16,52 млрд. В то же время рынок ожидал положительное сальдо в декабре на уровне в $8,8 млрд. долларов при том, что рост экспорта в годовом исчислении должен был составить 13,4%, а импорта — 18,0%. В результате же экспорт вырос на 13,4%, а импорт — лишь на 11,8%. В качестве позитивного момента отметим рост экспорта высокотехнологичных товаров (традиционно важного сектора в экономике Китая).

Сегодня

Прежде всего, сегодня обращает на себя внимание предварительная оценка ВВП Германии по итогам года, рынок ожидает рост крупнейшей экономики еврозоны на 3%. Чуть позже министерство финансов Германии разместит 5-летние гособлигации объемом 4 млрд. евро.

Также сегодня Ангела Меркель проведет переговоры с итальянским премьером Марио Монти в Берлине.

Европейский комиссар по вопросам финансов Олли Ренн проведет пресс-конференцию по ситуации в Бельгии, Польше, Венгрии и на Кипре.

Председатель Европейского совета Херман Ван Ромпей выступит на конференции менеджеров в Брюсселе.

Поздно вечером в США будет опубликована «Бежевая книга» — экономический обзор ФРС.

В целом мы ожидаем достаточно спокойный день в преддверии заседания ЕЦБ и масштабных аукционов гособлигаций Италии и Испании в конце недели.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

Еврооблигации развивающихся стран продемонстрировали разнонаправленную динамику. Индекс EMBI+ остался на уровне 379 пунктов на фоне также неизменной доходности UST’10.

Вместе с тем российские суверенные еврооблигации выглядели существенно лучше рынка. Доходность индикативного выпуска RUS-30 (YTM 4,42%) снизилась на 12 б.п., цена закрытия 117,0625-117,3125. В целом кривая доходности еврооблигаций России опустилась в среднем на 8 б.п. Спрэд российских 5-летних CDS сузился на 19 б.п. — до 257, стоимость годовой страховки опустилась на 11 б.п. — до 154 б.п.

Поддержку российским облигациям оказала позитивная динамика сырьевых рынков и неожиданно хороший отчет Росстата по инфляции. Потребительская инфляция в 2011 году составила рекордно низкие 6,1% (показатель 2010 года — 8,8%), удержавшись в рамках заданного ЦБ коридора 6-7%, что вероятно станет основным экономическим достижением прошедшего года.

Таким образом спрэды к крупнейшим латиноамериканским заемщикам заметно сузились. Спрэд Россия — Бразилия по индексу EMBI+ нормализовался до уровня 75 пунктов после всплеска в декабре, аналогично спрэд Россия — Мексика снизился до 111 пунктов при среднем значении за полгода на уровне 97 пунктов. Похоже, что политические риски окончательно отступили на второй план до марта.

Корпоративный сегмент

В сегменте корпоративных еврооблигаций российских заемщиков наблюдался рост на фоне позитивной динамики в рисковых классах активов по всему миру. Активность торгов возросла, спрэды сузились в среднем на 10 б.п.

Спросом пользовались недооцененные долгосрочные выпуски, наиболее ликвидные подросли в среднем на фигуру. Так VIP-22 (YTM 9,4%) закрывался на уровне 87, GAZPRU-19 (YTM 5,75%) завершил день на уровне 121. В банковском секторе отметим VTB-20 (YTM 4,42%) закрытие 93,75.

Сегодня мы ожидаем консолидацию на рынке в преддверии значительных событий в Европе в конце недели. На завтра запланировано заседание ЕЦБ, также в четверг и пятницу пройдут аукционы по размещению гособлигаций проблемных Италии и Испании.

Рублевые облигации

Ситуация на денежном рынке

Как и ожидалось, бюджетные средства пришли в российскую банковскую систему в самых последних числах декабря, что позволило во вторник вывести чистую ликвидную позицию банков на положительную территорию.

В декабре бюджетные расходы составили 20% от годовых расходов или чуть более 2 трлн. руб. В результате, по данным Ведомостей, по итогам года профицит бюджета составил 414 млрд. руб. или 0,8% ВВП.

Объем свободной банковской ликвидности вчера составил 1,4 трлн. руб. при снижении задолженности банков перед Минфином до 561 млрд. руб. и перед ЦБ по операциям РЕПО – до 394 млрд. руб. С учетом задолженности банков по кредитам ЦБ РФ под активы или поручительства в размере 382 млрд. руб. чистая ликвидная позиция банковской системы РФ впервые с сентября прошлого года вышла «в плюс», составив 245 млрд руб по сравнению с дефицитом на уровне более 800 млрд. руб. в декабре.

Вчера на первом «показательном» аукционе прямого РЕПО ЦБ Банк России установил весьма скромные лимиты, продемонстрировав, что не поощряет рост ликвидности на фоне сохраняющегося оттока капитала. Лимит по однодневному РЕПО был установлен в размере 80 млрд. руб. при спросе 194 млрд. руб., а по 7 дневному - всего 10 млрд руб при потребности в рефинансировании ранее открытых сделок РЕПО на 11-12 дней на 320 млрд. руб. На этом фоне вырос спрос на РЕПО по фиксированной ставке, где банки привлекли 140 млрд. руб.

Что касается бюджетных средств Минфина, то в январе банкам необходимо вернуть в бюджет 531 млрд. руб. Вместе с тем пока ведомство, видимо, готово рефинансировать данную задолженность: 10 января прошел депозитный аукцион на 170 млрд. руб. (спрос – 162 млрд. руб.) на 19 дней при возврате 11 января аналогичного объема ранее выданных депозитов.

В целом на фоне улучшения ситуации с ликвидностью ставки на МБК снизились. Однако пока банки продолжают сокращать свою задолженность перед ЦБ и Минфином в результате чего данный позитивный эффект на долговом рынке пока не сказывается.

Облигации федерального займа

Рост котировок ОФЗ по-прежнему сдерживается высокими ставками IRS. На наш взгляд, улучшение ситуации с ликвидностью должно благоприятно повлиять на снижение стоимости процентных свопов при росте котировок ОФЗ.

Умеренно-позитивная рыночная конъюнктура, сложившаяся к началу текущей недели (к 10.01.12 г.), благоприятно повлияла на динамику национальной валюты при снижении ставок по валютным свопам. На этом фоне спрэд ОФЗ 26204-NDF 5Y расширился до годового максимума, достигнув 200 б.п. при среднем значении 120-130 б.п., что открывает потенциал для снижения длинного конца кривой ОФЗ на 70-80 б.п.

Несколько спала напряженность с дефицитом ликвидности, что пока в полной мере не отразилось на ставках IRS, которые остаются основным препятствием для роста котировок госбумаг. Так, спрэд ОФЗ 26204-IRS 5Y уже долгое время остается на уровне 80 б.п. при комфортном значении около 100 б.п. В результате мы ожидаем снижение доходности ОФЗ в краткосрочной перспективе вслед за снижением стоимости процентных свопов. Вчера при снижении IRS5Y на 6 б.п. (7,48%) кривая ОФЗ снизилась в пределе тех же 6 б.п.; рыночные обороты, однако, остались весьма скромными.

Согласно опубликованному графику аукционов, Минфин будет размещать преимущественно длинные выпуски – 40 млрд. в январе, 108,3 млрд. руб. в феврале и 136,6 в марте (включая эмиссию нового 7-летнего бенчмарка на 70 млрд. руб.). При текущей рыночной конъюнктуре данные планы Минфина выглядят весьма оптимистичными.

Рублевые облигации

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

Во вторник, в первый полноценный рабочий день после новогодних каникул, активность инвесторов выросла по сравнению с прошлой неделей, однако осталась невысокой, т.к. многие инвесторы еще не вернулись из отпусков.

За прошедшую неделю (2-8 января) котировки корпоративных бумаг изменились незначительно в силу крайне низкой ликвидности рынка. Обороты торгов в первую неделю 2012 г. с трудом достигали 100 млн. руб., что фактически говорит о «провале» эксперимента по работе биржи в новогодние каникулы.

Как мы отметили выше, пока улучшение ситуации с ликвидностью не сильно сказывается на долговом рынке: активность игроков остается невысокой, а основной спрос сосредоточен лишь в коротких бумагах I-II эшелонов.

Вместе с тем мы умеренно позитивно смотрим на корпоративные бумаги, как и на рынок ОФЗ. По-прежнему рекомендуем обратить внимание на новые выпуски, размещенные в ноябре-декабре.

В частности, рекомендуем покупать ломбардный выпуск Газпром-Капитал, 1, который торгуется по номиналу при спрэде к ОФЗ в размере 120 б.п. Крайне интересно выглядит новый годовой выпуск ВТБ, закрывший на прошлой неделе книгу заявок по верхней границе со спрэдом к кривой госбумаг 220 б.п. Привлекательно выглядит выпуск НЛМК, БО-02 и 03, торгуясь с премией к кривой ОФЗ на уровне 190 б.п. при 1,5-летней оферте.

Также рекомендуем обратить внимание на сектор субфедеральных облигаций. После длительного периода забвения вдохнули жизнь в рынок действия Минфина по сокращению бюджетных кредитов регионам, которые теперь вынуждены кредитоваться в банках или выходить на рынок облигаций.

ООО «Аэроэкспресс» (-/-/-) 11 января в 11:00 мск начал сбор заявок инвесторов на приобретение 5- летних облигаций 1-й серии объемом 3,5 млрд. руб. Формирование книги заявок будет проходить до 15:00 мск 18 января. Техническое размещение облигаций на ФБ ММВБ запланировано на 20 января.

Ориентир ставки купона составляет 10,50%-11,00% (YTM 10,78%-11,30%) годовых при погашении бумаг через 5 лет.

Аэроэкспресс - совместное предприятие РЖД (50%), структур ТрансГрупп АС (25%), а также предпринимателей И.Махмудова (17,5%) и А.Бокарева (7,5%) по доставке пассажиров из Москвы в столичные аэропорты.

Финансовые показатели компании выглядят более чем скромно: по итогам I п/г 2011 г. Аэроэкспресс обладал активами в размере 3,8 млрд. руб. при капитале 138 млн. руб. и выручке за полугодие 1,5 млрд. руб. На наш взгляд, 50-процентная доля РЖД в компании не I может дать уверенность инвесторам в возврате их средств при отсутствии прямого поручительства.

Отметим, что при текущей рыночной конъюнктуре разместить в рынок даже самые качественные облигации длиннее 1,5-2 лет по адекватной ставке весьма затруднительно. Так, последние размещения в 2011 г. банков I эшелона прошли по верхней границе маркетируемых диапазонов при 100% аллокации заявок: Газпромбанк ( Baa3/BB+/-) и ВТБ ( BBB/Baa1/BBB) разместили годовые бонды с купоном 8,5% годовых (премия к ОФЗ - 220 б.п.), ранее НЛМК (BBB-/Baa3/BBB-) - 1,5-летние облигации с купоном 8,75% годовых (премия к ОФЗ - 220 б.п. на момент размещения).

Бонды Аэроэкспресса предлагают премию к ОФЗ на уровне 260-310 б.п., что заметно ниже кривой ЮтЭйра (более 500 б.п.), с облигациями которого в ближайшем приближении можно сравнить выпуск эмитента.

В результате говорить об адекватности и привлекательности ставки по заведомо неломбардным облигациям (эмитент не имеет международных рейтингов) с погашением через 5 лет весьма затруднительно.