На фоне продаж Treasuries последних трех дней (доходность UST-10 достигла 1,84%), мы наблюдаем консолидацию на рынке евробондов развивающихся стран. В евробондах РФ вчера мы увидели незначительное снижение котировок.

Тем не менее, кредитные спрэды EMBI+ и CEMBI продолжили сужаться на 2-3 б.п. Российские компоненты индексов несколько отставали от широкого рынка, в частности спрэд CEMBI RU расширился на 1 б.п.

Спрэды CDS RUSSIA 5Y и CDS GAZPRU 5Y вчера также расширились на 1,5-2 б.п. При этом на рынке складывается довольно редкая ситуация, когда базис RUS30 находится на положительной территории и составляет 7 б.п. (среднее значение за 3 года минус 27 б.п.) Другими словами, на фоне активного спроса на кэш-бонды в последнее время, кредитный риск в форме облигации оценивается ниже, чем в форме CDS.

Сегодня с утра спрос на Treasuries восстанавливается, доходности снижаются. Вероятно, что в российских долларовых евробондах мы не увидим продолжения вчерашних продаж.
Мы рекомендуем фиксировать прибыль в переоцененном на наш взгляд выпуске LUKOIL22 (YTM-3.78%) и переключаться в сравнительно дешевый RURAIL22 (YTM-3.96%). Спрэд между выпусками достиг 18 б.п. – уровня наблюдаемого только в первые недели после размещения выпуска РЖД в апреле этого года, в среднем за период выпуски торговались с отрицательным спрэдом 7 б.п., что на наш взгляд более корректно отражает кредитное качество эмитентов. Альтернативным вариантом может быть покупка также недооцененного выпуска GAZPRU22_6.51 (YTM-3.97%). Спрэд LUKOIL22-GAZPRU22_6.51 также аномально расширен и составляет минус 19 б.п., тогда как в среднем за 52 недели спрэд составлял 12 б.п., в этом году выпуск ЛУКОЙЛа торговался под кривой Газпрома, только два коротких периода в апреле и мае.

Еще одна торговая рекомендация касается банковского сектора. Спрэд между выпусками SBERRU17_5.4 (YTM-3,2%) и RSHB17_6.299 (YTM-3.28%) продолжил сужаться и достиг 8 б.п. При этом в среднем за год вторичный рынок оценивал доходность РСХБ на 40 б.п. выше близкого по дюрации выпуска Сбербанка. Мы оцениваем данную ситуацию как временное несовершенство рынка и рекомендуем покупать SBERRU17_5.4 против RSHB17_6.299.

Первичный рынок:

Вчера Сбербанк (A3/Baa3) разместил дебютный выпуск 10-летних субординированных евробондов объемом $2 млрд. Входе размещения ставка купона была снижена до 5,125%, таким образом, премия за субординированность в еврооблигациях Сбербанка стала самой низкой среди всех IG российских банках - 65 б.п. В среднем вторичный рынок сейчас оценивает субординированные выпуски (lower Tier2) на 100 б.п. выше по доходности senior кривой.

Также банк Санкт-Петербург (B1) разместил 6-летний субординированный выпуск объемом $100 млн. Ставка купона была установлена на уровне 11%. Полагаем, что по причине небольшого объема размещения новый выпуск будет иметь низкую ликвидность на вторичном рынке, также как существующий STPETE-17 (YTM-9.8%).