Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: На этой неделе ожидается консолидация котировок рублевых облигаций после сильного роста


[31.10.2011]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «металлургия и горнодобыча» Кредитный риск уровня «BBB»:

• НЛМК (Ba1/BBB-/BBB-): ликвидность в бумагах с улучшением рыночной конъюнктуры пока не восстановилась; по офферам спрэд к кривой ОФЗ находится на уровне 40-50 б.п. против 90-110 б.п. до коррекции в августе, что выглядит неинтересно.

Кредитный риск уровня «BB»:

• ЕвразХолдинг-Финанс, 1 и 3 (-/B+/BB-) (100,97/8 67%/1 34): короткие облигации Евраза достигли наших целевых уровней по спрэду к ОФЗ – при офферах 100,9-101,0 премия к кривой госбумаг составляет 180-190 б.п., что соответствует докризисному уровню спрэда 170-180 б.п. На текущий момент относительно небольшой потенциал роста все еще сохраняется в более длинных выпусках Сибметинвест, 1 и 2 (110,5/ 9,59%/2,57), премия к ОФЗ по которым составляет 228 б.п. (потенциал сужения спрэда – около 50 б.п.).

• РУСАЛ, 07 (-/-/-) (96,03/10,5%/2,16): по уровню спрэда к кривой ОФЗ в размере 334 б.п. доходность выпуска выглядит интересно в сравнении с кривой Мечела (премия к ОФЗ 200-230 б.п.). Однако новая инструкция ЦБ, накладывающая требования по формирования дополнительных резервов для «нерейтингованой» бумаги снижает ее привлекательность. Вместе с тем. ожидаем сужения спрэда до уровня 260-280 б.п.

Кредитный риск уровня «B»:

• ЧТПЗ, БО-1 (-/-/-) (100,54/11,35%/0,11): мы отмечаем привлекательность короткого выпуска для стратегии buy&hold с доходностью около 11% годовых В соответствии с отчетностью за I п/г по РСБУ долговая нагрузка ЧТПЗ остается высокой (чистый долг/EBITDA – 3,8х) при размере чистого долга 95,5 млрд. руб. Учитывая высокую неопределенность ситуации в экономике в 2012 г., рекомендуем предъявить выпуск к оферте.

Мировые рынки

На прошлой неделе

Эйфория, вызванная результатами саммита ЕС, на котором были согласованы базовые принципы программы по борьбе с долговым кризисом, привела к ралли рисковых классов активов. По итогам недели индекс широкого рынка США S&P 500 вырос на 3,96%, европейские Euro Stoxx и DAX прибавили 6,28% и 5,35% соответственно. Одновременно, инвесторы начали более активно выходить из защитных treasuries и bundes. Кривая treasuries сместилась вверх в среднем на 7 б.п., доходность Bundes’10 выросла на 7 б.п.

Однако отметим, что прежде чем согласованный на саммите план начнет эффективно применяться, предстоит большая работа по уточнению множества деталей механизма и в частности, структуры фонда EFSF, консультации с его предполагаемыми участниками со стороны частного сектора, МВФ и развивающихся стран. Тем не менее на саммите был заложен фундамент для постепенного выхода из долгового кризиса инвесторы были впечатлены решительностью европейских политиков локализовать нынешние проблемы еврозоны. Таким образом, в ближайшие месяцы, фокус внимания сохранится на Европе, а динамика рынков будет зависеть от оперативности процесса развертывания механизма фонда EFSF, а также успешности выполнения планов ужесточения бюджетной дисциплины проблемными странами ЕС Принимая во внимание улучшающиеся макроэкономические данные по экономике США, мы сохраняем оптимистичный взгляд на рисковые классы активов до конца года.

В Европе

На прошлой неделе ЕЦБ усилил поддержку банковской системы после принципиальной договоренности с банками о «добровольной» реструктуризации 50% греческих облигаций на евросаммите. ЕЦБ впервые за два года проводит нестандартно-длинный для себя аукцион по предоставлению средств на 371 день, а также увеличивает количество краткосрочных аукционов в первой половине 2012 года.

Несмотря на позитивный исход саммита лидеров ЕС, мы не увидели восстановления доверия к суверенным бондам проблемных стран ЕС. Так, в пятницу Италия сумела разместить облигации объемом 3,8 млрд евро сроком до 2014 года под рекордно высокую ставку в 4,93%, что на 25 б.п. выше размещения месяцем ранее.

В США

На прошлой неделе продолжили выходить оптимистичные данные по крупнейшей экономике мира: 2,5% рост ВВП в третьем квартале развеял страхи наступления рецессии, однако для существенного сокращения 9% безработицы текущий темп роста экономики выглядит все же недостаточным. Ряд корпоративных отчетов также превзошел ожидания рынка.

Американская экономика растет благодаря росту потребительских расходов. Так, по данным Министерства торговли США в сентябре объем потребительских расходов увеличился на 0,6%, а объем потребительских доходов вырос на 0,1%. На потребительский спрос приходится порядка 70% американской экономики.

Потребительская уверенность также демонстрирует положительную динамику, согласно опубликованным в пятницу данным, индекс Мичиганского университета в октябре вырос до 60,9 пунктов, тогда как рынок ожидал более скромного роста.

Отражая смещение интереса инвесторов в сторону рисковых классов активов за неделю кривая гособлигаций США сдвинулась вверх по всей длине, в среднем рост доходности составил 7 б.п. Доходности длинных выпусков UST’10, UST’30 выросли на 10-11 б.п. - до 2,32% и 3,38% соответственно. Короткие выпуски UST’2, UST’3 поднялись по доходности на 2-5 б.п. - до 0,29% и 0,51% соответственно.

На этой неделе

Во вторник начнется очередное заседание Комиссии по открытым рынкам США, результаты которого станут известны в среду вечером, когда пройдет пресс-конференция Бена Бернанке. Последнее время представители различных ФРБ и министерства финансов США усилили спекуляции на тему возможного введения новой программы количественного смягчения в той или иной форме Однако принимая во внимание неплохую первую оценку ВВП за третий квартал и укрепление потребительской уверенности, вероятность такого события на ближайшем заседании Комиссии невелика. Мы можем ожидать услышать некоторое видение ФРС по стимулированию рынка труда, так как проблема безработицы остается ключевой для экономики США. Данные по уровню безработицы в октябре будут опубликованы в ближайшую пятницу ожидается что уровень безработицы останется на уровне 9,1%.

Марио Драги во вторник сменит на посту главы ЕЦБ Жан-Клода Трише. В четверг ожидается плановая пресс-конференция Центробанка, на которой Драги выступит в качестве главы ЕЦБ, а также будет определен уровень базовой процентной ставки еврозоны. Вероятно, ставка останется неизменной - на уровне 1,5%, так как ЕЦБ предпочитает активно использовать нестандартные методы стимулирования экономики при фиксированном уровне ставок.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

На фоне важных соглашений достигнутых по итогам европейского саммита, а также укрепления экономики США в третьем квартале суверенные евробонды развивающихся стран росли, спрэды к treasuries сужались к средним историческим значениям. Стабильная цена на нефть оказывала поддержку сырьевым экономикам, так Brent, сходив к $112 за баррель, закончил неделю без изменений на уровне $109, WTI уверенно укреплялся, прибавив почти 6% до $93.

За неделю спрэд по индексу EMBI+ сузился на 30 б.п. – до 336 б.п., при учете роста доходности UST’10 на 10 б.п., в абсолютном выражении доходности евробондов развивающихся стран в среднем снизились на 20 б.п. Лучше рынка вели себя евробонды Турции, спрэд соответствующей компоненты индекса сузился на 38 б.п., спрэд российских евробондов сократился на 30 б.п, Бразилии и Мексики - на 19-20 б.п.

Индикативный выпуск RUS’30 снизился по доходности на 26 б.п. - до «нормального» уровня в 4,2%. Мы не отмечаем существенного потенциала роста выпуска в краткосрочной перспективе, так как текущий уровень доходности соответствует среднегодовым значениям.

Доходность выпуска RUS’18 упала на 38 б.п. - до 4%, RUS’28 снизился на 12 б.п. по доходности - до 5,75%. Ослабление доллара привело к активным покупкам рублевого выпуска RUS-18R (-76 б.п. по доходности за неделю, YTM 7%)

В ответ на стабилизацию ситуации в ЕС российские пятилетние CDS упали на 47 б.п. до 190 б.п., приблизившись к среднегодовому значению в 161 б.п. Однолетняя страховка подешевела на 48 б.п. до уровня в 93 б.п., при среднем значении за год в 68 б.п.

Рынок корпоративных еврооблигаций избыточно остро отреагировал на итоги саммита, что привело к некоторой коррекции в пятницу. В краткосрочной перспективе мы не ожидаем существенного роста спроса в связи с тем, что доходности облигаций проблемных стран ЕС не проявляют тенденции к активному восстановлению, а доходности Италии после размещения в пятницу растут. Мы ожидаем притока ликвидности на рынки развивающихся стран после восстановления доверия инвесторов к суверенным долгам европейских экономик.

Корпоративный сегмент

В евробондах российских компаний на прошлой неделе наблюдался рост активности инвесторов, доходности большинства ликвидных выпусков снизились. Также восстанавливается рынок первичных размещений.

Традиционно активно торгуемые выпуски Vimpelcom-22 и Gazprom-37 предлагают доходность на уровне 8% и 6,6% соответственно.

Сильное движение на валютном рынке привело к активным покупкам выпусков, номинированных в рублях и евро.

На прошлой неделе российские компании разместили $794 млн в евробондах объемы размещения ВТБ и Газпрома были пересмотрены в сторону увеличения в связи с активным спросом инвесторов. Газпромбанк и Алроса также планируют новые выпуски еврооблигаций в ближайшее время. Газпромбанк рассматривает возможность разместить $200-$300 млн, предполагаемый объем выпуска Алроса - порядка $400.

В краткосрочной перспективе мы ожидаем, что цены будут консолидироваться на текущих уровнях а в случае сохранения положительного новостного фона из Европы мы не исключаем продолжения роста. Потенциал снижения доходности по сравнению с летними уровнями сохраняется даже для наиболее ликвидных выпусков.

Рублевые облигации

Ситуация на денежном рынке

Банковская ликвидность по итогам октябрьского налогового периода вновь понесла заметные потери – ее объем в ЦБ достиг 645,5 млрд. руб. – минимума более чем за год. При этом объем депозитов опустился ниже уровня в 100 млрд. руб. впервые с февраля кризисного 2009 г.

ЦБ РФ продолжает удовлетворять все потребности банков в деньгах через аукционы прямого РЕПО, в результате чего кризиса ликвидности мы не ждем, однако короткие ставки в ближайшее время, видимо, останутся на текущем высоком уровне: ставка MosPrimeRate o/n в пятницу составила 5,51% годовых.

В течение прошлой недели спрос на РЕПО ЦБ остался на высоком уровне – ежедневный объем сделок составлял 200-300 млрд. руб. В пятницу банки привлекли по итогам 2 аукционов РЕПО средств на 274,1 млрд. руб. под ставку 5,26-5,27% годовых.

Минфин завтра проведет депозитный аукцион по размещению временно свободных бюджетных средств на банковские депозиты в объеме 10 млрд. руб. до 21.12.2011 г. Не ожидаем, что данный аукцион сможет повлиять на текущую ситуацию с ликвидностью: объем средств, предоставляемых Минфином, остается незначительным по сравнению с объемом сделок Банка России по РЕПО.

Другим важным фактором, влияющим на долговой рынок, является курс национальной валюты и динамика валютных и процентных свопов. На прошлой неделе рубль сильно укрепился на позитиве из Европы, что вызвало снижение ставок NDF и IRS, а также ралли на рынке облигаций. Сегодня рубль несколько корректируется, теряя около 20 копеек (35,54 руб.).

По итогам заседания в пятницу Банк России, как и ожидалось, оставил ключевые ставки без изменений, не став вмешиваться в ситуацию на денежном рынке.

Отметим, что налоговый период был завершен, однако с началом нового месяца без поступлений средств из бюджета или притока инвестиций ситуация с ликвидностью будет оставаться напряженной.

Облигации федерального займа

Снижение ставок NDF и IRS вследствие укрепления рубля на прошлой неделе стало поводом для снижения доходностей по всей кривой ОФЗ – на 50-55 б.п. в длинном конце и на 25-30 б.п. – в коротких и среднесрочных бумагах. После столь активного роста ожидаем продолжения консолидации котировок, которая началась еще в пятницу.

Появление надежд на разрешение европейских проблем на прошлой неделе спровоцировали бурный рост аппетита к риску, что затронуло и российский долговой рынок при снижении ставок NDF и IRS и укреплении рубля.

Отметим при этом, что длинный конец кривой ОФЗ в результате данного отскока опустился на уровни середины сентября, с которых началась вторая волна коррекции. В то же время на фоне текущих высоких ставок на МБК из-за проблем с ликвидностью короткие ОФЗ смогли снизиться лишь на половину до данных уровней, в результате чего кривая госбумаг приобрела еще более плоский вид.

В этом ключе ожидаем продолжение консолидации котировок ОФЗ на достигнутых уровнях, которая наметилась еще в пятницу. При этом в длинном конце кривой не исключаем локальной коррекции после достижения сильного уровня сопротивления.

Динамика коротких ОФЗ во многом будет зависеть от ситуации с ликвидностью, которая пока по-прежнему остается непростой. Вместе с тем с началом нового месяца не исключаем увидеть небольшой спад напряженности, что должно повлечь за собой перекотировку коротких госбумаг.

Рублевые облигации

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

Снижение кривой ОФЗ в среднем на 50 б.п. вызвало оживление инвесторов и в корпоративном сегменте. Корпоративные бумаги достаточно быстро перекотировались в соответствии с новыми уровнями ОФЗ, сохранив узкие спрэды к кривой госбумаг. В результате рекомендуем обратить внимание на первичный рынок, где уровень премий остается привлекательным.

В конце прошлой недели на фоне заметного роста аппетита к риску активность наконец-то начала возвращаться в корпоративный сегмент российского долгового рынка. Вместе с тем котировки бумаг достаточно быстро подтянулись вслед за ОФЗ, в результате чего премии в I-II эшелонах рынка снова сузились до непривлекательного уровня.

При этом на фоне сложной ситуации с ликвидностью мы пока не видим предпосылок для продолжения столь бурного роста, в результате чего покупать бумаги на вторичке при узких спрэдах к ОФЗ в ожидании дальнейшего ралли нецелесообразно. Мы рекомендуем обратить внимание на первичный рынок, где предложения эмитентов все еще выглядят достаточно щедро (особенно во II эшелоне).

Банк Зенит (Ba3/-/B+) сегодня в 12:00 мск откроет книгу заявок инвесторов на приобретение биржевых облигаций серии БО-03 объемом 3 млрд. руб. Заявки будут приниматься до 16:00 мск 11 ноября. Предварительная дата размещения – 15 ноября. Ориентир по ставке купона - 9,00 - 9,25 %% (YTP 9,20 – 9,46%) годовых к оферте через 1 год.

Прайсинг по новому годовому выпуску Банка Зенит выглядит крайне привлекательно предполагая премию к кривой ОФЗ на уровне 280-306 б.п., тогда как на вторичном рынке выпуски банков II эшелона с рейтингом на уровне «BB» торгуются с премией 200-230 б.п. Отметим, что облигации Зенита с аналогичной дюрацией торгуются с доходностью 8,5-8,6% годовых (премия к ОФЗ – 200-230 б.п.).

В этом ключе справедливым уровнем по доходности для годового выпуска Зенита мы видим отметку от 8,8% годовых, что соответствует премии к кривой ОФЗ от 230 б п.

Банк «ДельтаКредит» (Baa2/-/-), входящий в группу Societe Generale, с 1 по 3 ноября будет собирать заявки инвесторов на приобретение ипотечных облигаций серии 08-ИП объемом 5 млрд. руб. Ориентир ставки 1-го купона находится в диапазоне 8,2-8,5% годовых, индикатор по доходности к 3-летней оферте на досрочный выкуп - 8,37-8,68% годовых. При этом индикативная доходность с учетом налоговой льготы на доход по ипотечным облигациям составляет 8,89-9,22% годовых.

По выпуску кроме ипотечного покрытия предусмотрено поручительство материнской структуры Societe Generale S.A. (A+/Aa3/A+). Благодаря высоким рейтингам поручителя эмиссии присвоен кредитный рейтинг Moody’s «А2», что на три ступени выше суверенного рейтинга России.

Маркетируемый уровень доходности в диапазоне 8,89 - 9,22 % годовых (с учетом льготного налогообложения) по верхней границе предполагает премию 23 б.п. к выпуску облигаций ВЭБ-Лизинг (-/ВВВ/ВВВ) серии 08. Книга заявок на облигации ВЭБ-Лизинг серии 08 была закрыта 27.10.2011 при ставке купона в размере 8,8% годовых (доходность 8,99%), оферта через 3 года.

Учитывая, что кредитный рейтинг облигаций КБ ДЕЛЬТАКРЕДИТ серии 08-ИП на три ступени превосходит кредитный рейтинг ВЭБ-Лизинг, размещение имеет все шансы пройти по нижней границе объявленного диапазона доходности.

Вместе с тем предлагаемые уровни размещения без налоговых льгот, которые в полной мере можно получить продержав бумагу до погашения предусматривают премию к кривой ОФЗ на уровне 96-128 б.п. к текущей кривой ОФЗ, что соответствует уровням РОСБАНКа, также подконтрольному Societe Generale.

В результате мы не исключаем, что бумага разойдется в портфели УК и пенсионных фондов по нижней границе доходности, тогда как для остальных инвесторов интересной выглядит верхняя граница купона.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: