Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Мониторинг первичного рынка: Автодор, АФК Система


[17.11.2016]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Мониторинг первичного рынка

После достаточно неожиданной победы Д.Трампа на президентских выборах в США 8 ноября конъюнктура на долговых рынках по всему миру значительно ухудшилась. Инвесторы опасаются роста бюджетного дефицита и инфляции в США из-за его желания снизить налоги и увеличить расходы на инфраструктурные проекты. На этом фоне доходности UST-10 подросли на 35 б.п. до 2,2%, параллельно распродажи проходили и на развивающихся рынках. Российские еврооблигации скорректировались на 1-1,5 п.п., ОФЗ прибавили в доходности 25-35 б.п. до 8,8-8,95%, при этом корпоративные облигации, согласно индексу IFX-Cbonds, практически не подешевели.

В этих условиях эмитенты приостановили активность на первичном рынке. В сегменте еврооблигаций отметился лишь Газпром (Ва1/ВВ+/ВВВ-), 10 ноября закрывший книгу заявок на 1 млрд евро, а на рынке рублевого долга – Свердловская область (–/–/ВВ+), 11 ноября организовавшая book-building бондов на 5 млрд руб. На сегодня анонсирован сбор заявок на облигации АФК Системы (-/ВВ/ВВ-) серии 001P-5 объемом 10 млрд руб., а 22 ноября book building 4-летних бондов БО- 001Р-01 объемом 10 млрд руб. проведет Автодор (-/-/BВB-). На наш взгляд, в обоих случаях предложенные уровни доходности выглядят интересно для участия, подробности см. в комментариях.

Автодор (-/-/BВB-): первичное размещение

Автодор планирует 22 ноября провести сбор заявок инвесторов на новый выпуск облигаций серии БО-001Р-01 объемом 10 млрд руб. Срок обращения займа – 4 года, оферта не предусмотрена. Ставка купона маркетируется в диапазоне 10,5 - 10,75% годовых. Доходность бумаги (YTM 10,78 - 11,04%) предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 200-228 б.п., а также премию 100-125 б.п. к доходности госкомпаний с сопоставимым уровнем кредитных рейтингов (АИЖК, Почта России, Ростелеком), что выглядит интересно для покупки.

В доверительном управлении Автодора находятся федеральные дороги протяженностью 2 860 км, в том числе 668 км составляют 11 платных участков. Программа деятельности Автодора на 2010- 2020 годы утверждена Правительством и предполагает реализацию проектов общей стоимостью 1,5 трлн руб., в том числе субсидии из федерального бюджета и инвестиционного фонда составляют 941 млрд руб.

Комментарий.

Государственная компания "Российские автомобильные дороги" (Автодор) планирует 22 ноября сформировать книгу заявок инвесторов на новый выпуск облигаций серии БО-001Р-01 объемом 10 млрд руб. Срок обращения займа составляет 4 года, оферта не предусмотрена. Ставка купона по выпуску маркетируется в диапазоне 10,5% - 10,75% годовых.

Торговая идея. Объявленный уровень доходности первичного размещения нового выпуска облигаций Автодора (YTM 10,78% - 11,04%) содержит премию к кривой ОФЗ в размере 200-228 б.п., а также премию 100-125 б.п. к доходности госкомпаний с сопоставимым кредитных рейтингов: АИЖК (Ва1/ВВ+/ВВВ-), Почта России (-/-/ВВВ- ), Ростелеком (-/ВВ+/ВВВ-). Принимая во внимание наличие премии к бенчмаркам и низкий кредитный риск, обусловленный 100% контролем за деятельностью Автодора со стороны Правительства России, покупка нового выпуска выглядит интересно.

Ключевым фактором кредитоспособности Автодора является особый правовой статус компании. Деятельность Автодора регулируется специальным федеральным законом 145-ФЗ от 17.07.2009 г. Правительство РФ наделило Автодор полномочиями от имени Правительства осуществлять доверительное управление отдельными участками федеральных автомобильных дорог, осуществлять строительство и реконструкцию действующих дорог, взимать плату за проезд по платным участкам. Программа деятельности Автодора, включая объем федеральных дорог в доверительном управлении, объем строительства и реконструкции дорог, привлечение и погашение финансирования утверждается распоряжением Правительства. Погашение нового выпуска облигаций Автодора и выплата 50% от установленной ставки купона будут осуществляться за счет субсидий из федерального бюджета.

Правительство РФ утверждает состав наблюдательного совета и назначает председателя правления Автодора. В состав наблюдательного совета Автодора входят представители Министерства Финансов, Министерства экономики, Министерства транспорта, представители от Государственной Думы и от Совета Федерации, один представитель Счетной палаты Российской Федерации.

Автодор является ключевым оператором реализации цели Правительства по развитию национальной сети скоростных автомобильных дорог. Модернизация дорожной инфраструктуры имеет важное значение для перспектив экономического развития и роста страны. Перспективная сеть автомагистралей под управлением Автодора до 2030 г. составляет 12 000 км и включает стратегически важные транспортные коридоры, связывающие Россию со странами СНГ, Европы и с Китаем.

Программа деятельности Автодора на 2010-2020 годы предполагает реализацию проектов общей стоимостью 1,5 трлн руб., в том числе субсидии из федерального бюджета и инвестиционного фонда составляют 941 млрд руб. В настоящее время Автодор реализует 13 инвестиционных проектов с участием ГЧП общей стоимостью 675 млрд руб. (77% финансируется за счет бюджета, 23% за счет частного капитала): М-11 Москва - Санкт-Петербург, ЦКАД, М-1 Беларусь, М-3 Украина, М-4 Дон). За 2010-2015 годы Автодор реализовал строительство дорог протяженностью 179 км, реконструированы 407 км. В доверительном управлении Автодора находятся федеральные дороги протяженностью 2 860 км, в том числе 668 км составляют 11 платных участков. До конца 2020 г. Автодор планирует увеличить протяженность платных участков дорог до 1 788 км.

Финансовый долг Автодора по МСФО на 30.06.2016 г. составлял 37,7 млрд руб. Задолженность по выпуску облигаций серии 01 в размере 3 млрд руб. предстоит погасить 29 ноября. Для погашения долга компания обладает достаточным запасом денежных средств и эквивалентов, которые на 30.06.2016 г. составили 17,4 млрд руб. Долг в размере 21,7 млрд руб. представлен выпуском облигаций серии 03, который предстоит к погашению в 2042 г. и выкуплен за счет средств ФНБ.

Агентство Fitch 21 октября улучшило прогноз по кредитному рейтингу Автодора с Негативного на Стабильный, что отражает улучшение макроэкономической конъюнктуры в России и повышение агентством прогноза по суверенному рейтингу Российской Федерации с Негативного на Стабильный. Кредитный рейтинг Автодора соответствует суверенному кредитному рейтингу, что обусловлено предоставляемой поддержкой и наличием жесткого контроля за деятельностью компании со стороны Правительства России.

Ключевым риском Автодора мы отмечаем специальный статус компании, созданной в форме некоммерческой организации. Правовой статус Автодора обуславливает отсутствие собственных средств (получаемых в виде субсидий) и активов в виде дорог на балансе согласно отчетности МСФО. Также мы отмечаем наличие планов у компании по наращиванию присутствия на долговом рынке за счет размещения в 2017 г. бондов на 37 млрд руб. и в 2018 г. – на 27 млрд руб. Открытие лимитов на новый выпуск облигаций Автодора также может сдерживать 4-х летний срок обращения займа, который превышает 3-х летний горизонт планирования федерального бюджета.

АФК Система (-/ВВ/ВВ-): первичное предложение

АФК Система 17 ноября планирует сбор заявок на облигации 001P-5 объемом 10 млрд руб. Ориентир купона – 9,8%-9,99% годовых, доходность – 10,17%-10,37% годовых к оферте через 3,25 г. Напомним, Система 2 ноября провела book-building облигаций 001Р-04 объемом 6,5 млрд руб. Ставка купона была установлена на уровне 9,8%, доходность – 10,04% годовых к 4-летней оферте. В настоящее время выпуск торгуется с доходностью 10,04%-10,09% годовых, по цене в районе номинала. Таким образом, по новым бондам АФК предлагает премию порядка 10-30 б.п. Из важных событий, которые могли бы повлиять на кредитный профиль АФК Система с момента последнего размещения можно отметить отзыв агентством Moody’s рейтинга корпорации на уровне "Ва3". Впрочем, Система также как и ключевая "дочка" – оператор МТС самостоятельно отказались от рейтингов Moody’s, сохранив при этом рейтинговые оценки от S&P и Fitch. Данное событие вряд ли могло потребовать премию от АФК на первичном рынке, скорее всего, причина в ухудшении конъюнктуры после неожиданных итогов выборов президента США. Новые бонды АФК с учетом премии к вторичному рынку могут представлять интерес для покупки с доходностью от 10,17% годовых (купон 9,8% годовых). Поддержать спрос на новые бонды АФК может высвобождение лимитов после погашения 24 ноября выпуска Система 03 на 19 млрд руб.

Комментарий. АФК Система 17 ноября планирует сбор заявок на облигации 001P-5 объемом 10 млрд руб. Ориентир ставки 1 купона установлен на уровне 9,8%-9,99% годовых, что соответствует доходности 10,17%-10,37% годовых к оферте через 3,25 года. Заявки будут приниматься с 11:00 до 16:00 МСК 17 ноября. Размещение запланировано на 25 ноября.

Напомним, АФК Система 2 ноября уже проводила book-building облигаций 001Р-04 объемом 6,5 млрд руб. Ставка купона была установлена на уровне 9,8% годовых, доходность – 10,04% годовых к 4-летней оферте. В настоящее время выпуск торгуется с доходностью 10,04%-10,09% годовых, по цене в районе номинала.

Таким образом, по новым бондам Система предлагает премию порядка 10-30 б.п. Из важных событий, которые могли бы повлиять на кредитный профиль АФК с момента последнего размещения можно отметить отзыв агентством Moody’s рейтинга корпорации на уровне "Ва3" 15 ноября. Впрочем, Система также как и ключевая "дочка" – оператор МТС самостоятельно отказались от рейтингов Moody’s, сохранив при этом рейтинговые оценки от S&P и Fitch (ВВ/ВВ-).

Данное событие вряд ли могло потребовать премию от АФК на первичном рынке, скорее всего, причина в ухудшении конъюнктуры после неожиданной для рынков победы Д.Трампа в президентских выборах в США и последовавшая масштабная фиксация прибыли в бондах EM, включая и Россию. Впрочем, в сравнении с облигациями других EM коррекция в российском сегменте была сдержанной.

Вместе с тем, несмотря на нестабильную конъюнктуру на внешних рынках, лесопромышленный холдинг АФК Segezha Group смог закрыть сделку по привлечению синдицированного кредита на 383,6 млн евро сроком на 5 лет, тем самым в очередной раз подтвердив инвестиционную привлекательность активов корпорации.

Новые бонды АФК с учетом премии к вторичному рынку могут представлять интерес для покупки с доходностью от 10,17% годовых (купон 9,8% годовых), в том числе принимая во внимание улучшение кредитных метрик корпорации по итогам 1 пол. 2016 г. (Чисты долг/OIBDA – 2,2х против 2,5х в 2015 г.).

Поддержать спрос на новые бонды АФК может высвобождение лимитов после погашения 24 ноября выпуска Система 03 значительным объемом 19 млрд руб.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: