Сбербанк (Ba1/–/BBB-) опубликовал сильные результаты по МСФО за 6м2016 г.

Сбербанк презентовал консолидированную отчетность по МСФО за 6м2016 г., показав улучшение финансовых результатов. Чистая прибыль Сбербанка за 6м2016 г. составила 263,1 млрд руб. против 85,2 млрд руб. за 6м2015 г. Улучшение финансовых результатов было обеспечено за счет роста чистых процентных доходов и снижения расходов на резервирование потерь по сравнению с прошлым годом. Доля неработающих кредитов в кредитном портфеле снизилась до 4,9% с 5,0% на начало года. При этом уровень покрытия резервами проблемных кредитов вырос до 1,3х по сравнению с 1,2х на начало года. Активы Сбербанка в первом полугодии 2016 г. сократились на 5,6%, что соответствует общему тренду в отрасли. Кредитный портфель сократился на 4,2%. Основным фактором снижения кредитного портфеля и активов в целом стало укрепление рубля и переоценка валютных статей баланса. Капитализация прибыли вместе с сокращением взвешенных по риску активов обеспечила улучшение коэффициента достаточности общего капитала с 12,6% на начало года до 14,1% на конец первого полугодия 2016 г. (Базель I). Мы ожидаем, что на фоне улучшения операционной среды Сбербанк во втором полугодии 2016 г. сможет показать дальнейший рост прибыльности, что будет поддерживать рост котировок долговых инструментов эмитента.

Комментарий.

Чистая прибыль Сбербанка, по данным МСФО, во 2кв2016 г. выросла до 145,4 млрд руб. по сравнению с 117,7 млрд руб. за первый квартал текущего года. За 6м2016 г. чистая прибыль Сбербанка составила 263,1 млрд руб. против 85,2 млрд руб. за 6м2015 г. Показатель рентабельности собственных средств за 6м2016 г. улучшился до 21,1% по сравнению с 8,1% за 6м2015 г.

Улучшение финансовых результатов было обеспечено за счет роста чистых процентных доходов и снижения расходов на резервирование потерь по сравнению с прошлым годом. Наиболее сильное влияние на рост чистых процентных доходов оказывает снижение стоимости фондирования. Чистые процентные доходы Сбербанка за 2кв2016 г. составили 339,3 млрд руб., увеличившись на 4,2% относительно 1кв2016 г. и на 49,4% относительно 2кв2015 г. Процентные расходы снизились за 2кв2016 г. на 9,7% относительно 1кв2016 г. и на 19,1% относительно 2кв2015 г. За 6м2016 г. рост процентных доходов составил 9,6% г/г, а процентные расходы снизились на 20,5%.

Доля неработающих кредитов в кредитном портфеле Сбербанка во 2кв2016 г. снизилась до 4,9% по сравнению с 5,0% на начало года и 5,2% в 1кв2016 г. Стабилизация качества кредитного портфеля позволила Сбербанку сократить расходы на формирование резервов на покрытие потерь до 180,4 млрд руб. за 6м2016 г. по сравнению с 232,4 млрд руб. за 6м2015 г. При этом уровень покрытия проблемных кредитов резервами вырос до 1,3х по сравнению с 1,2х за 6м2015 г.

Активы Сбербанка в 1 пол. 2016 г. сократились на 5,6%, что соответствует общему тренду в отрасли. Кредитный портфель сократился на 4,2%. Основным фактором снижения кредитного портфеля и активов в целом стало укрепление рубля и переоценка валютных статей баланса. Вместе с этим мы обращаем внимание на рост портфеля ценных бумаг на 162,2 млрд руб., что соответствует увеличению на 5,6% с начала года. В абсолютном выражении портфель ценных бумаг вырос до 3 068,2 млрд руб., что составляет 11,9% от всех активов Сбербанка. Увеличение портфеля ценных бумаг позволило Сбербанку частично компенсировать сокращение кредитного портфеля (на 781 млрд руб. за 6м2016 г.). Существенного высвобождения ликвидности в связи с сокращением кредитного портфеля Сбербанка не произошло, так как в пассивах произошло симметричное сокращение валютных обязательств.

Собственный капитал вырос, несмотря на выплату дивидендов. Во 2кв2016 г. Сбербанк выплатил дивиденды за 2015 г. в размере 44,4 млрд руб. Данный отток был полностью восполнен капитализацией прибыли за 6м2016 г. в размере 263,1 млрд руб. Вместе с сокращением взвешенных по риску активов рост собственных средств обеспечило улучшение коэффициента достаточности общего капитала с 12,6% на начало года до 14,1% на конец первого полугодия 2016 г. (Базель I).

Финансовые результаты Сбербанка оказались лучше, ранее озвученных прогнозов менеджмента. Показатель стоимости риска за 6м2016 г. снизился до 190 б.п. по сравнению с прогнозом 1кв2016 г. на уровне 200 – 250 б.п. Показатель рентабельности собственного капитала составил 21,1% по сравнению с прогнозом 15% – 19%, который озвучивался в конце 1кв2015 г. А в начале 2016 г. Сбербанк прогнозировал, что сможет генерировать прибыль лишь для обеспечения рентабельности собственного капитала на уровне 13% - 15%.

Мы ожидаем, что на фоне улучшения операционной среды Сбербанк во втором полугодии 2016 г. сможет показать дальнейшее улучшение финансовых результатов, что будет поддерживать рост котировок долговых инструментов эмитента. Наиболее интересно смотрятся длинные евробонды, торгующиеся с расширенной премией (70 – 130 б.п.) к суверенной кривой.

Альфа-Банк (Ba2/BB/BB+) представил сильные результаты за 6м2016 г. по МСФО.

Чистая прибыль группы Альфа-Банк по МСФО за 6м2016 г. составила $161 млн против $32 млн за 6м2015 г. Как и в целом по системе улучшение финансовых результатов банка обеспечило удешевление фондирования и снижение стоимости риска. Капитализация прибыли обеспечила улучшение показателей достаточности собственных средств. Собственный капитал Альфа-Банка вырос на 6,9%, до $4,6 млрд долларов. Коэффициенты достаточности общего капитала и капитала первого уровня составили 21,1% и 16,7% соответственно (по стандартам Базель I). Обращающиеся выпуски облигаций Альфа-Банка, на наш взгляд, справедливо оценены, и дальнейшее движение бумаг будет вместе с рынком.

Комментарий.

Чистая прибыль группы Альфа-Банк по МСФО за 6м2016 г. составила 161 млн долл. против 32 млн долл. за 6м2015 г. Как и в целом по системе улучшение финансовых результатов банка обеспечило удешевление фондирования и снижение стоимости риска.

Показатель чистой процентной маржи (NIM) за 6м2016 г. вырос до 4,5% против 3,7% за 6м2015 г. В абсолютном выражении чистые процентные доходы группы Альфа-Банк за 6м2016 г. составили 641 млн долл., что на 0,2% превышает показатель за аналогичный период прошлого года. В рублевом эквиваленте чистые процентные доходы выросли на 23,2%.

Доля проблемной задолженности в кредитном портфеле (90+ дней) Альфа-Банка сократилась за первое полугодие 2016 г. с 6,9% до 4,4%. Это позволило банку сократить расходы на формирование резервов до 131 млн долл. за 6м2016 г. против 466 млн долл. за 6м2015 г. Показатель стоимости риска снизился с 3,4% до 1,2%. Покрытие проблемной задолженности резервами улучшилось до 122% по сравнению с 95% на начало текущего года.

Активы группы Альфа-Банк за 6м2016 г. выросли с 31,5 млрд долл. до 33,3 млрд долл. (+5,9%). В рублевом эквиваленте активы банка сократились на 6,7%, что обусловлено укреплением курса национальной валюты и соответствует средней динамике по российской банковской системе. Доля валютных активов на балансе Альфа-Банка на 30.06.2016 г. составила 55,2%, снизившись на 4,9 п.п. с начала года. При этом доля валютных активов в структуре баланса все еще остается высокой, почти в два раза превышая средний показатель по системе. Высокая доля валютных активов при девальвации рубля обеспечивала Альфа-Банку хорошие результаты, однако в условиях укрепления рубля переоценка валютных активов будет оказывать негативное влияние на финансовые результаты банка.

Достаточность собственных средств поддерживается на комфортном уровне. Капитал группы Альфа-Банк вырос за 6м2016 г. на 6,9%, до 4,6 млрд долл. Коэффициенты достаточности общего капитала и капитала первого уровня составили 21,1% и 16,7% соответственно (по стандартам Базель I).

Долговые инструменты Альфа-Банка традиционно торгуются с минимальной премией к суверенной кривой по сравнению с остальными российскими частными банками, что отражает сильный кредитный профиль эмитента и наличие достаточных запасов валютной ликвидности. Текущий уровень доходности бумаг Альфа-Банка, на наш взгляд, соответствует справедливому уровню, и дальнейшее движение котировок будет коррелировать с рынком.

Лента (Ba3/BB-/BВ): итоги 1 пол. 2016 г. по МСФО.

Лента отчиталась за 1 пол. 2016 г. по МСФО – в рамках консенсус-прогноза и ожиданий менеджмента. Выручка увеличилась на 21,9% г/г до 140,1 млрд руб., EBITDA – на 16,4%, до 13,7 млрд руб., Сопоставимые продажи выросли на 5,2% за счет повышения покупательского трафика на 2,1% и роста среднего чека на 3%. EBITDA margin снизилась на 0,4 п.п до 9,8% за счет инвестиций в цены и маркетинговой активности. Тем не менее, рентабельность компании остается выше средней по сектору, а темпы роста финансовых показателей уступают лишь Х5. Долговая нагрузка компании с начала года выросла с 1,9х до 2,2х по метрике Чистый долг/EBITDA за счет сокращения денежных средств на балансе. График погашения долга имеет небольшой пик в 2018 г. в размере 25,9 млрд руб., риски рефинансирования невелики с учетом 48,3 млрд руб. неиспользованных кратко- и долгосрочных кредитных линий. В июле Fitch повысило рейтинг Ленты до "BВ" с "ВВ-" со Стабильным прогнозом. Аналитики агентства ожидают, что компания сможет укрепить свои позиции на рынке и увеличить масштаб бизнеса в среднесрочной перспективе, сохраняя при этом консервативные показатели кредитоспособности. Из облигаций компании достаточной ликвидностью обладает лишь выпуск 03 с 2-летней офертой, который торгуется на уровне YTM 9,6-10,2%. На наш взгляд, более интересной альтернативой выглядят 1,5-летние бонды Магнита (-/ВВ+/-) БО-001Р-02 с YTM 9,6-10%.

Комментарий. Вчера последним из крупных продуктовых ритейлеров за 1 пол. 2016 г. по МСФО отчиталась Лента. Результаты вышли в рамках консенсус-прогноза и ожиданий менеджмента, за исключением чистой прибыли, которая выросла на 45,9% г/г до 4,3 млрд руб. при прогнозе 4,6 млрд руб. Динамика остальных финансовых результатов также оказалась положительной, среди основных конкурентов уступив лишь показателям Х5. Выручка Ленты в 1 полугодии увеличилась на 21,9% до 140,1 млрд руб., EBITDA – на 16,4% до 13,7 млрд руб., Сопоставимые продажи (LfL) выросли на 5,2% за счет повышения покупательского трафика на 2,1% и роста среднего чека на 3%.

В сложных макроэкономических условиях ритейлеру удалось удержать рентабельность EBITDA на высоком уровне 9,8% (-0,4 п.п.). Негативный эффект от инвестиций в цены и маркетинговой активности был компенсирован улучшением условий от поставщиков и ростом эффективности цепочки поставок. Чистый операционный денежный поток Ленты по итогам полугодия вырос на 39,3%, до 7,2 млрд руб. Капитальные вложения увеличились на 37% до 16,1 млрд руб., из-за роста инвестиций в приобретение земельных участков и проекты будущих магазинов. В целом, финансовые результаты компании можно оценить позитивно, и ее менеджмент настроен оптимистично, подчеркивая, что операционные улучшения, сделанные в прошлом году, имеют долговременный эффект.

Объем долга компании за период практически не изменился, оставшись на уровне 75,2 млрд руб. При этом долговая нагрузка по метрике Чистый долг/EBITDA выросла до 2,2х против 1,9 на конец прошлого года. Это обусловлено сокращением денежных средств на 64% до 8,1 млрд руб., которое объясняется существенным ростом капитальных затрат. Кроме того, в марте Лента выкупила по оферте облигации серии 02 на 3 млрд руб. Пока что компания сохраняет комфортный уровень ликвидности, с учетом 48,3 млрд руб. неиспользованных кратко- и долгосрочных кредитных линий. По оценке компании, в результате улучшения условий по крупным обязательствам график погашения задолженности существенно улучшился, однако остается небольшой пик в 2018 году. Лента также ожидает, что средневзвешенная стоимость долга в 3 квартале снизится с текущих 12,33% до 11,75%.

В июле агентство Fitch повысило рейтинг Ленты на одну ступень, до "BВ" с "ВВ-" со стабильным прогнозом. Аналитики Fitch ожидают, что компания сможет укрепить свои позиции на рынке и увеличить масштаб бизнеса в среднесрочной перспективе, сохраняя при этом консервативные показатели кредитоспособности в соответствии с присвоенными рейтингами. Вчера ритейлер подтвердил планы открыть не менее 40 гипермаркетов в 2016 году и удвоить количество открытий супермаркетов по сравнению с 2015 годом. По прогнозу Ленты, ее капзатраты по итогам 2016 года составят 45-50 млрд рублей, что предполагает дальнейший рост долговой нагрузки.

Из облигаций компании достаточной ликвидностью обладает лишь выпуск 03 с двухлетней офертой (YTM 9,6-10,2%). На наш взгляд, более интересной альтернативой выглядят 1,5-летние бонды Магнита (-/ВВ+/-) 1Р-02 с YTM 9,6-10%.

Совкомфлот (Ba1/BB+/ВB): итоги 1 пол. 2016 г. по МСФО.

Совкомфлот подвел итоги 1 пол. 2016 г. по МСФО – отчетность может оказать поддержку евробондам. На фоне слабой конъюнктуры мирового рынка танкерных перевозок финансовые показатели компании продемонстрировали умеренное снижение к 1 пол. 2015 г.: выручка сократилась на 9,2% до 680,2 млн долл., EBITDA – на 2,0% до 385,8 млн долл., чистая прибыль – на 23,3% до 165,9 млн долл. При этом EBITDA margin поднялась на 4,2 п.п. до 56,7%. Отметим, что будущие доходы компании во многом обеспечены текущими контрактами в размере 8,2 млрд долл. Позитивным моментом вышедшей отчетности стало снижение долговой нагрузки с 3,2х в 2015 г. до 3,0х в 1 пол. 2016 г. по метрике Чистый долг/EBITDA. Компании также удалось улучшить структуру долга за счет размещения облигаций и соглашения с ВТБ о долгосрочном проектном финансировании на 260 млн долл. С учетом этих факторов в июне Moody's повысило рейтинг Совкомфлота с Ba2 до Ва1. 7-летние евробонды Совкомфлот-23 торгуются на уровне YTM 4,66-4,79% и могут продемонстрировать умеренный рост котировок в ближайшие месяцы при спрэдах порядка 150 б.п. к суверенной кривой и 65 б.п. к РЖД-22.

Комментарий. Транспортная компания Совкомфлот представила результаты за 1 пол. 2016 г. по МСФО. Большинство финансовых показателей продемонстрировало умеренное снижение к 1 пол. 2015 г., учитывая слабую конъюнктуру: выручка сократилась на 9,2% до 680,2 млн долл., EBITDA – на 2,0% до 385,8 млн долл., чистая прибыль – на 23,3% до 165,9 млн долл. В качестве позитивного момента можно отметить рост EBITDA margin на 4,2 п.п. до 56,7%. Результаты объясняются ослаблением конъюнктуры мирового рынка танкерных перевозок: в некоторых сегментах рынка спотовые ставки снизились примерно на треть по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

В соответствии со стратегией компания сконцентрировала усилия на диверсификации деятельности за счет расширения портфеля проектов с долгосрочной фиксированной доходностью. По словам менеджмента, участие в проектах Сахалин-1 и Сахалин-2, Варандей, Приразломное, Новый порт, Ямал СПГ гарантирует Совкомфлоту источник постоянного дохода даже в условиях рыночной неопределенности и обеспечит занятость значительной части флота, По состоянию на конец 1 пол. 2016 г. объем законтрактованной выручки будущих периодов составил 8,2 млрд долл.

Объем долга Совкомфлота с начала года уменьшился на 7,1% до 2,58 млрд долл., при этом денежные средства и депозиты увеличились на 10,6% до 407 млн долл. В результате, долговая нагрузка снизилась – метрике Чистый долг/EBITDA составила 3,0х против 3,2х в 2015 г. Компании также удалось улучшить структуру долга: выпуск в июне 7-летних еврооблигаций с доходностью 5,375% годовых позволил привлечь 750 млн долл., из которых 659 млн долл. были направлены на выкуп более коротких евробондов с погашением в октябре 2017 г.

Успешное размещение еврооблигаций Совкомфлот-23, в ходе которого спрос инвесторов на бумаги превысил предложение более чем в два раза, стало основным мотивом для повышения рейтинга компании агентством Moody's с Ba2 до Ва1. На решение также положительно повлияло заключенное с банком ВТБ соглашение о проектном финансировании сроком до 13 лет на сумму 260 млн долл. С его учетом общая сумма привлеченного компанией внешнего финансирования в 1 пол. превысила 1 млрд долл. Согласно комментариям менеджмента, действующая судостроительная программа полностью обеспечена финансированием, в связи с чем мы ожидаем дальнейшего снижения уровня долговой нагрузки эмитента.

Благодаря сокращению краткосрочного долга на 32% до 208 млн долл. ликвидная позиция компании выглядит сильно. Его объем полностью покрывается запасом денежных средств даже с учетом запланированных дивидендных выплат по итогам 2015 г. в размере 92,9 млн долл.

На наш взгляд, несмотря на снижение финансовых результатов, вышедшая отчетность способна оказать некоторую поддержку облигациям эмитента благодаря позитивной динамике долговой нагрузки.

Компания не представлена на рынке рублевого долга, но на данный момент в обращении находятся 2 выпуска ее еврооблигаций. После июньского выкупа выпуск Совкомфлот-17 не обладает значительной ликвидностью (140 млн долл.), основной интерес представляют 7-летние бонды Совкомфлот-23, торгующиеся на уровне YTM 4,66-4,79%. Полагаем, что текущие спрэды порядка 150 б.п. к суверенной кривой и 65 б.п. к РЖД-22 оставляют потенциал для их сужения на 15-20 б.п. в ближайшие месяцы.

Металлоинвест (Ва2/ВВ/ВВ): итоги 1 пол. 2016 г. по МСФО.

Металлоинвест отчитался за 1 пол. 2016 г. по МСФО – ключевые финансовые показатели ожидаемо снизились из-за неблагоприятной ценовой конъюнктуры, но компания постаралась компенсировать это ростом производственных результатов, наращивая экспортные поставки. Так, выручка в 1 пол. 2016 г. сократилась на 21% (г/г) до 1,93 млрд долл., показатель EBITDA – на 39% (г/г) до 533 млн долл., при этом EBITDA margin составил 27,6% ("-8,2 п.п." г/г). При этом выросло производство жел.руды и окатышей на 5%, ГБЖ – на 6%, чугуна – на 25%, стали – на 3,5%. Доля экспорта в выручке достигла 62% против 60% годом ранее. Горнодобывающий дивизион компании даже при слабых ценах на руду демонстрирует устойчивость показателя EBITDA. Долговая нагрузка по итогам 1 пол. 2016 г. выросла – метрика Чистый долг/EBITDA составила 3,3х против 2,5х в 2015 г. на фоне сокращения EBITDA. При этом компания в июле погасила евробонд Metalloinvest-16 номиналом 750 млн долл. и досрочно погасила часть задолженности по предэкспортному кредиту на 600 млн долл., решив вопрос рефинансирования долга до конца 2017 г. Доходность евробонда Metalloinvest-20 (YTM 4,1%/3,22 г.) находится на уровне бумаг эмитентов с рейтингом "ВВ", торгуясь на исторических минимумах по доходности, что уже ограничивает интерес его покупки, даже с учетом дефицита качественного предложения. В рублевых выпусках интерес могут представлять длинные бонды Металлоинвест серий БО-02 и БО-08 с доходностью в районе 10,07%-10,17% годовых в расчете на смягчение ДКП ЦБ.

Комментарий. Вчера Металлоинвест отчитался за 1 пол. 2016 г. по МСФО. Выручка сократилась на 21% (г/г) до 1,93 млрд долл., показатель EBITDA – на 39% (г/г) до 533 млн долл., при этом EBITDA margin составил 27,6% ("-8,2 п.п." г/г).

В целом, снижение ключевых финансовых показателей Металлоинвест в условиях неблагоприятной ценовой конъюнктуры было ожидаемо. Так, ср. цен на железную руду и сталь в 1 пол. 2016 г. снизились более чем на 13% и 16% (г/г) соответственно. Компания постаралась компенсировать это ростом производственных результатов: выпуск железной руды и окатышей увеличился на 5% (г/г), ГБЖ – на 6% (г/г), чугуна – на 25% (г/г), стали – на 3,5% (г/г). Причем, рост производства окатышей стал возможен благодаря выходу на проектную мощность запущенной в 2015 г. Обжиговой машины №3 на МГОКе, выплавки чугуна и стали – за счет ввода в эксплуатацию доменной печи №4 и повышения загрузки МНЛЗ на Уральской Стали. Кроме того, Металлоинвест также пытался воспользоваться ослаблением курса рубля, нарастив экспортные поставки – доля в выручке в 1 пол. 2016 г. составила 62% против 60% годом ранее.

Стоит отметить, что Горнодобывающий дивизион компании даже при слабых ценах на руду демонстрирует относительную устойчивость показателя EBITDA – в 1 пол. 2016 г. 425 млн долл. против 482 млн долл. годом ранее.

В сравнении с отчитавшимися металлургами (Северсталь, НЛМК, ММК, Evraz) Металлоинвест демонстрирует сопоставимую динамику ключевых показателей, даже с учетом заметного вклада в бизнес горнорудного сегмента. В 2016 г. по-прежнему ожидаем сохранения ср.цен на железную руду в диапазоне 50-55 долл./т, а также нахождения ср.цен на сталь ниже на 5-7% уровня 2015 г., что будет оказывать умеренное давление на финансовые показатели металлургического сектора, при этом вклад эффекта девальвации рубля будет менее значительным.

Долговая нагрузка Металлоинвеста по итогам 1 пол. 2016 г. выросла – метрика Чистый долг/EBITDA составила 3,3х против 2,5х в 2015 г., главным образом из-за сокращения EBITDA, хотя размер чистого долга в абсолютных цифрах практически не изменился, составив 3,58 млрд долл. В целом, долговая нагрузка компании высокая, но риски рефинансирования, на наш взгляд, низкие.

В июле компания погасила евробонд Metalloinvest-16 номиналом 750 млн долл. и досрочно погасила часть задолженности по предэкспортному кредиту на 600 млн долл., решив вопрос рефинансирования долга до конца 2017 г. Напомним, Металлоинвест заранее подготовился к крупным погашениям этого года, в том числе были размещены три выпуска рублевых облигаций общим объемом 20 млрд руб., а также привлечены два транша предэкспортного кредитования на 450 млн долл. сроком на 5 и 7 лет. По итогам 1 пол. 2016 г. на счетах и депозитах компании было порядка 1,78 млрд долл. Кроме того, у компании имелись невыбранные кредитные линии на 0,3 млрд долл.

Доходность евробонда Metalloinvest-20 (YTM 4,1%/3,22 г.) находится на уровне бумаг эмитентов с рейтингом "ВВ", в частности выпуск Alrosa-20 (YTM 4,0%/3,55 г.). При этом Metalloinvest-20 торгуясь на исторических минимумах по доходности, что уже ограничивает интерес его покупки, даже с учетом дефицита качественного предложения и погашения Metalloinvest-16.

В рублевых выпусках интерес могут представлять длинные бонды Металлоинвест серий БО-02 и БО-08 с доходностью в районе 10,07%-10,17% годовых в расчете на смягчение ДКП ЦБ.