ФосАгро (Ва1/ВВВ-/ВВ+): результаты 9 мес.2016 г. по МСФО

ФосАгро отчиталось за 9 мес. 2016 г. по МСФО. Результаты оказались лучше ожиданий рынка, прогнозировалось более существенное снижение показателей. Так, выручка за 9 мес. 2016 г. снизилась на 10% г/г до 2,16 млрд долл., показатель EBITDA – на 19% г/г до 862 млн долл., EBITDA margin – 39,9% ("-4,2 п.п." г/г). Негативная динамика показателей связана со снижением цен на удобрения вкупе с укреплением рубля. Отчасти компания смогла компенсировать снижение цен на удобрения увеличением объемов реализации. Пока негативная тенденция на рынке удобрений сохраняется, поэтому улучшений финансовых результатов в 4 кв., вероятно, ждать не стоит. Уровень долга ФосАгро по итогам 9 мес. 2016 г. немного подрос из-за снижения прибыльности бизнеса – метрики Чистый долг/EBITDA составила 1,3х против 1,1х в 2015 г. Долговая нагрузка остается на комфортных уровнях, риски рефинансирования были низкие. Менеджмент сообщил, что ФосАгро не будет выходить на рынок евробондов в 1 кв. 2017 г., но может рассмотреть размещение во 2 пол. года для рефинансирования евробонда PhosAgro-18 объемом 500 млн долл. Финансовые результаты ФосАгро лучше консенсус-прогноза могут оказать поддержку PhosAgro-18 (2,88%/1,18 г.) в негативной конъюнктуре мировых рынков. Устойчивость выпуску может обеспечить его непродолжительная срочность (меньше 2 лет) и высокое кредитное качество эмитента.

Комментарий. Вчера ФосАгро отчиталось за 3 кв. и 9 мес. 2016 г. по МСФО. Результаты компании оказались лучше ожиданий рынка, прогнозировалось более существенное снижение показателей.

Так, выручка ФосАгро за 9 мес. 2016 г. снизилась на 10% г/г до 2,16 млрд долл., показатель EBITDA – на 19% г/г до 862 млн долл., EBITDA margin составила 39,9% ("-4,2 п.п." г/г). Чистый операционный денежный поток сократился в январе-сентябре 2016 г. на 15,7% г/г до 724 млн долл.

В целом, негативная динамика ключевых финансовых показателей связана со снижением цен на удобрения, производимые ФосАгро, (на 25-30% г/г) вкупе с укреплением рубля (доля экспортных поставок в выручке составляет более 80%). При этом отчасти компания смогла компенсировать слабую ценовую конъюнктуру рынка удобрений увеличением объемов реализации за 9 мес.: фосфорсодержащих удобрений – на 8% г/г до 4,5 млн тонн, азотных удобрений – на 5% г/г до 1,07 млн тонн.

Отметим, что пока негативная тенденция на рынке удобрений сохраняется, поэтому улучшений финансовых результатов в 4 кв., вероятно, ждать не стоит.

Уровень долга ФосАгро по итогам 9 мес. 2016 г. немного подрос из-за снижения прибыльности бизнеса под давлением негативной конъюнктуры на рынке удобрений. В то время как размер долга компании практически не изменился, показав небольшой рост в пределах 1,5% к 2015 г. до 1,87 млрд долл.

В итоге, метрики Долг/EBITDA по итогам 9 мес. составила 1,6х против 1,4х в 2015 г., Чистый долг/EBITDA – 1,3х против 1,1х соответственно. При этом долговая нагрузка остается на комфортных уровнях, риски рефинансирования короткого долга (263 млн долл.) – низкие, учитывая запас денежных средств на счетах (367 млн долл.). Данных ресурсов будет достаточно и для выплаты дивидендов за 3 кв. (порядка 5 млрд руб. или около 77 млн долл.).

При этом ФосАгро находится в завершающей стадии капвложений по основным проектам – строительства агрегатов аммиака (мощность 760 тыс. тонн), карбамида (500 тыс. тонн) и сульфата аммония (300 тыс. тонн) в Череповце. В этом году, по данным менеджмента, инвестиции планируются на уровне 43 млрд руб. (порядка 650 млн долл.), а уже в 2017 г. заметно меньше – 25-30 млрд руб. При этом новых крупных проектов в 2017-20 гг. компания пока не планирует. В целом, ФосАгро вполне может покрывать вложения за счет солидного операционного денежного потока (за 9 мес. 2016 г. составил 724 млн долл.).

В графике погашений ФосАгро (по состоянию на 31.12.2015 г.) значились крупные выплаты в 2017-18 гг. порядка 740 млн долл., включая погашение евробонда PhosAgro-18 объемом 500 млн долл. Скорее всего, в следующем году ФосАгро начнет подготовку к прохождения данных крупных выплат. В свою очередь, финансовый директор компании А.Шарабайко заявил, что ФосАгро не будет выходить на рынок евробондов в 1 кв. 2017 г., но может рассмотреть размещение во 2 половине года. При этом компания продолжает изучать и другие варианты рефинансирования обращающегося выпуска евробондов (необеспеченный кредит, PXF).

В целом, финансовые результаты ФосАгро лучше консенсус-прогноза могут оказать поддержку евробонду PhosAgro-18 (2,88%/1,18 г.) в негативной конъюнктуре мировых долговых рынков. К тому же устойчивость выпуску может обеспечить его непродолжительная срочность (меньше 2 лет) и в целом высокое кредитное качество эмитента. К тому же на рынке по-прежнему сохраняется дефицит бумаг качественных эмитентов.

МТС (–/BB+/BB+): итоги 3 кв.2016 г. по МСФО

Вчерашняя отчетность МТС за 3 кв. 2016 г. по МСФО не слишком выделялась на фоне основных конкурентов. В условиях сложной макроэкономической ситуации и укрепления рубля выручка МТС сократилась на 1,3% г/г. до 112,2 млрд руб. Скорректированная OIBDA снизилась на 5,1% г/г. до 45,7 млрд руб., OIBDA margin составила 40,7% (-1,6 п.п.). В отличие от Ростелекома и Мегафона МТС не стала пересматривать свои прогнозы на конец года в сторону понижения, что связано в т.ч. с решением компании прекратить рост собственной розничной сети. Кредитные профиль МТС остается довольно устойчивым за счет сокращения долга. По итогам 3 кв. Долг/OIBDA составляет 1,6х, Чистый долг/OIBDA – 1,3х. Существенное изменение долговой нагрузки в ближайшей перспективе выглядит маловероятным: снижение CAPEX компенсируется щедрой дивидендной политикой компании. Вышедшую отчетность мы оцениваем нейтрально с точки зрения влияния на котировки облигаций МТС, в которых пока не видим интересных идей. В телекоммуникационном секторе мы отдаем предпочтение облигациям АФК Системы (–/BB/BB-): это евробонд AFKSIST-19 (YTM 4,3%) и новый рублевый выпуск БО 001P-5 с доходностью 10,27% к оферте через 3,25 г.

Комментарий. Вчера МТС отчиталась за 3 кв. 2016 г. по МСФО. Результаты оказались немного хуже консенсус-прогноза в части выручки и чистой прибыли, но лучше в части OIBDA и ее рентабельности. Основные показатели также не слишком выделяются на фоне отчитавшихся ранее конкурентов.

В условиях сложной макроэкономической ситуации и укрепления рубля в 3 кв. консолидированная выручка МТС сократилась на 1,3% по сравнению с аналогичным периодом 2015 г. до 112,2 млрд руб. несмотря на рост абонентской базы на 2,5% до 108,8 млн чел. Впервые в истории компании сократилась и выручка в России – на 0,8% до 103 млрд руб. в т.ч. мобильные услуги на 2,7% до 75,9 млрд руб. Значительный вклад в данную динамику внесло снижение потребления роуминговых услуг, чей трафик упал на 27-31% в годовом выражении.

Скорректированная OIBDA снизилась на 5,1% г/г. до 45,7 млрд руб., OIBDA margin составила 40,7% (-1,6 п.п.). Чистая прибыль МТС в июле-сентябре сократилась на 12,8%, до 12,6 млрд руб., в то же время, свободный денежный поток вырос в 2,6 раза до 24,9 млрд руб.

В отличие от Ростелекома и Мегафона, МТС не стала пересматривать свои прогнозы на конец года в сторону понижения. Менеджмент по-прежнему ожидает, что консолидированная выручка увеличится на 2-3% до 440-444 млрд руб., а OIBDA снизится лишь на 4% до 168,5 млрд руб. МТС также подтвердила прогноз по сокращению капитальных затрат в 2016 г. на 11,6% до 85 млрд руб. На наш взгляд, решение компании прекратить рост собственной розничной сети, насчитывающей почти 6 тыс. салонов связи, окажут поддержку ее рентабельности и будут способствовать достижению прогнозных ориентиров. Мы также позитивно оцениваем намерение МТС сосредоточиться на развитии систем самообслуживания и онлайн-продажах.

Полагаем, что с учетом озвученной стратегии, МТС будет способна генерировать устойчивый денежный поток и сохранит долговую нагрузку на низком уровне.

Несмотря на неблагоприятную динамику выручки и OIBDA, долговая нагрузка МТС остается на устойчиво низком уровне за счет сокращения долга. Благодаря положительному свободному денежному потоку в размере 48,9 млрд руб. по сравнению началом года долговые обязательства компании уменьшились на 20% до 277 млрд руб., а чистый долг сократился на 14,4% до 198 млрд руб. По итогам 3 кв. метрика Долг/OIBDA составляет 1,6х, Чистый долг/OIBDA – 1,3х.

Снижение долговой нагрузки в ближайшей перспективе выглядит маловероятным как из-за негативной для бизнеса конъюнктуры, так и с учетом дивидендной политики компании. Советом директоров утвержден целевой показатель дивидендной доходности за год на уровне 25,0-26,0 руб. на одну обыкновенную акцию до 2018 г., что предполагает ежегодные выплаты величиной примерно 50 млрд руб. Акционеров вознаграждают и через проведение байбеков: 31 октября 2016 г. компания объявила о выкупе акций на сумму 4,9 млрд руб.

Тем не менее, риски рефинансирования долга компании остаются низкими, в графике его погашения по-прежнему нет явных пиков. 91% чистого долга номинировано в рублях.

Вышедшую отчетность мы оцениваем нейтрально с точки зрения влияния на котировки облигаций МТС, в которых мы пока не видим интересных идей. Отметим, что на этой неделе МТС лишилась рейтинга Ba3 от агентства Moody's. Компания решила прекратить сотрудничество с данным агентством по собственной инициативе, продолжая сотрудничать с S&P и Fitch, поэтому влияния на котировки облигаций со стороны данного события также не ожидается.

В телекоммуникационном секторе мы отдаем предпочтение облигациям материнской компании, АФК Системы (–/BB/BB-), являющейся бенефециаром стратегии МТС по сокращению CAPEX и щедрых выплат акционером. Евробонд AFKSIST-19, торгуется с доходностью 4,3% и его премия к суверенной кривой на 50 б.п. выше, чем у MTS-20 (YTM 4,0%). В рублевом сегменте интересен новый выпуск Системы БО 001P-5 с доходностью 10,27% к оферте через 3,25 г. на уровне 10,27% годовых по итогам вчерашнего размещения. Его премия к кривой ОФЗ составляет порядка 150 б.п. против 75 б.п. у ликвидного выпуска МТС Бо-02 (YTM 9,5%).

ТМК (В1/В+/-): итоги 9 мес.2016 г. по МСФО

ТМК отчиталась за 9 мес. 2016 г. по МСФО – результаты оказались ожидаемо слабыми на фоне снижения инвестиционной активности нефтяных компаний как в России, так и США, а также меньших объемов закупок труб для строительства трубопроводов. Так, общий объем реализации продукции за 9 мес. 2016 г. снизился на 12,6% г/г до 2,57 млн тонн. На финансовых показателях отразился эффект курсового пересчета в доллары. В итоге, выручка за 9 мес. 2016 г. сократилась на 24% г/г до 2,4 млрд долл., показатель EBITDA – на 21% г/г до 390 млн долл., EBITDA margin составила 16% ("+0,6 п.п." г/г). С позитивной стороны можно отметить, что ТМК удается удерживать приемлемую рентабельность. EBITDA margin, исходя из результатов за 9 мес. 2016 г., в 2016 г. может быть на уровне 2015 г. ТМК ожидает сезонного роста спроса на трубы российскими нефтяными компаниями в 4 кв., что должно оказать некоторую поддержку годовым результатам. Долговая нагрузка ТМК за 9 мес. показала рост на фоне сокращения EBITDA – метрики Чистый долг/EBITDA составила 5,0х против 3,9х в 2015 г. ТМК перенесла срок погашения долга в размере 237 млн долл. с 4 кв. 2016 г. на 3 года, во многом закрыв вопрос краткосрочного рефинансирования. Впрочем, компании теперь предстоит преодолеть пик выплат в 2019 г. Слабые результаты ТМК могут отразиться ростом доходности евробондов, под давлением может быть длинный выпускТМК-20. Единственный рублевый бонд ТМК БО-05 дает премию к ЕвразХолдинг Финанс 08, что выглядит оправданным.

Комментарий. ТМК отчиталась за 3 кв. и 9 мес. 2016 г. по МСФО – результаты оказались ожидаемо слабыми на фоне снижения инвестиционной активности нефтяных компаний как в России, так и США, а также меньших объемов закупок труб для строительства трубопроводов. Так, общий объем реализации продукции за 9 мес. 2016 г. снизился на 12,6% г/г до 2,57 млн тонн: на 8% г/г до 2,25 млн тонн – в РФ, на 48% г/г до 189 тыс. тонн – в США, на 6% г/г до 130 тыс. тонн – в Европе. Кроме того, на финансовых показателях отразился эффект курсового пересчета в доллары результатов российского дивизиона из-за ослабления рубля.

В итоге, выручка компании за 9 мес. 2016 г. сократилась на 24% г/г до 2,4 млрд долл., показатель EBITDA – на 21% г/г до 390 млн долл., EBITDA margin составила 16% ("+0,6 п.п." г/г). Чистая прибыль составила 81 млн долл. против 3 млн долл. годом ранее.

С позитивной стороны можно отметить, что компании удается удерживать приемлемую рентабельность. EBITDA margin, исходя из результатов за 9 мес. 2016 г., в 2016 г. может быть на уровне 2015 г. В свою очередь, ТМК ожидает сезонного роста спроса на трубы со стороны российских нефтяных компании в 4 кв. в сравнении с 3 кв., что должно оказать некоторую поддержку годовым результатам.

Долговая нагрузка ТМК за 9 мес.2016 г. показала рост, главным образом на фоне сокращения EBITDA – у компании ухудшились метрики Долг/EBITDA – до 5,4х против 4,4х в 2015 г. и Чистый долг/EBITDA- до 5,0х против 3,9х соответственно.

В то время как в абсолютных цифрах размер долга увеличился всего на 3% к 2015 г. до 2,89 млрд долл., чистый долг – на 8% до 2,69 млрд долл. Короткий долг по итогам 9 мес. в объеме 527 млн долл. меньше, чем наполовину покрывался денежными средствами на счетах компании в размере 203 млн долл.

Впрочем, менеджмент ТМК сообщил, что компания перенесла срок погашения 237 млн долл. с 4 кв. 2016 г. на 4 кв. 2019 г., тем самым решив во многом вопрос краткосрочного рефинансирования долга. Кроме того, в сентябре 2016 г. ТМК рефинансировала кредиты на 400 млн долл., перенеся даты их погашение со 2 кв. 2017 г. на 2021 г. Кроме того, по данным ТМК, у компании имелись невыбранные кредитные линии на 849 млн долл.

Таким образом, риски рефинансирования долга ТМК в целом были умеренные, но компании предстоит решать вопрос пика выплат в графике погашений, который приходится на 2019 г. (порядка 947 млн долл. с учетом переноса в ноябре срока погашения долга на сумму 237 млн долл.). Впрочем, у ТМК достаточно времени, чтобы подготовиться к крупным выплатам до 2019 г.

Слабые результаты ТМК за 9 мес. 2016 г. могут отразиться ростом доходности евробондов компании, в том числе в условиях возросшей волатильности на мировых рынках на фоне всплеска доходности базовых активов.

Вместе с тем, более длинный евробонд ТМК-20 (5,4%/2,97 г.) может оказаться под большим давлением, учитывая неопределенность в вопросе пика выплат в графике погашений долга в 2019 г. В настоящее время данный выпуск сблизился с кривой Evraz (Ва3/ВВ-/ВВ-), чьи рейтинги на 1 ступень выше, нельзя исключать в дальнейшем формирования соответствующей премии в доходности ТМК.

Рублевый выпуск ТМК БО-05 (YTP 11,29%/2,11 г.) в настоящее время уже дает премию к ЕвразХолдинг Финанс 08 (YTP 11,16%/2,19 г.), что выглядит оправданным. Данный выпуск с офертой в апреле 2019 г. может представлять интерес для готовых к риску инвесторов с двузначной доходностью в расчете на дальнейшее смягчений ДКП ЦБ в 2017 г.